内生增长强劲，并购整合能力再次验证

1 Ta公司报告│公司财报点评 Tabl e_First|Tabl e_Summary 新 乳 业（002946）\食品饮料 内生增长强劲，并购整合能力再次验证 事件： 公司发布2021年年报和2022年一季报，2021年实现营收89.67亿元，同比+32.87%，扣非归母净利润25.66亿元，同比+19.75%。2022年Q1实现营收23.17亿元，同比+15.02%，扣非归母净利润3.48亿元，同比+66.97%。 点评： ➢ 内生动力强劲，并购整合能力再次验证 公司2021年营收动能强劲，2022年Q1面对疫情扰动仍然获得平稳开局。分品类看，2021年液奶/奶粉/其他分别实现营收83/0.72/5.93亿元，同比+32%/+5%/+46%；其中鲜奶/高端鲜奶同比+35%/+50%,公司新品贡献10%左右整体营收。2021年并表的夏进乳业营收/利润同比+18%/+20%，公司并购整合能力再次得到验证。渠道端，2021年公司电商渠道营收同比增长80%；线下渠道公司继续推进全国化布局，分区域看，西南/华东/华北/西北/华中地区经销商分别-1%/-3%/+15%/+15%/+31%，公司继续加密低渗透地区渠道。 ➢ 成本控制得当，费用率稳步回落 公司2021年毛利率为24.56%，同比+0.07个百分点，在上游原奶价格高位震荡背景下，公司通过产品结构升级、推出高毛利新品等措施稳定毛利率水平。费用端，2021年销售/管理费用率同比+0.26/+0.02个百分点，2022年Q1销售/管理费用率同比-0.64/-0.96个百分点，费用率水平稳步回落。 ➢ 鲜立方战略为核心，目标进入全球乳业领先行列 短期看，公司以鲜立方战略为核心，提升鲜奶产品占比，持续改善产品结构。长期看，公司有望继续通过并购整合，向全球乳业领先行列进军。 ➢ 盈利预测 基于公司低温常温产品结构变动、各品类增速以及成本预期，小幅下调预测，预计公司2022-2024年实现营收107.37/127.31/148.65亿元（前次预测2022-2023年为107.15/132.62亿元），同比增长19.74%/18.57%/16.76%；归母净利润40.26/55.25/71.93亿元（前次预测2022-2023年为44.86/63.61亿元），同比增长28.92%/37.24%/30.21%；对应EPS为0.46/0.64/0.83元；对应当前股价的PE为24/18/14倍。当前SW乳品行业2022年平均PE23倍，但公司成长性较强，未来三年净利润CAGR为32%，我们依据PEG为1估值，给予公司2022年32倍PE估值，目标价14.72元，维持 “买入”评级。 ➢ 风险提示 原奶、包材价格上升、产品结构改善不及预期、终端价格战加剧的风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,748.63 8,966.87 10,736.93 12,730.88 14,864.55 增长率（%） 18.92% 32.87% 19.74% 18.57% 16.76% EBITDA（百万元） 755.44 906.88 1,415.77 1,619.68 1,834.99 净利润（百万元） 270.98 312.26 402.56 552.45 719.34 增长率（%） 11.18% 15.23% 28.92% 37.24% 30.21% EPS（元/股） 0.31 0.36 0.46 0.64 0.83 市盈率（P/E） 36.36 31.55 24.47 17.83 13.70 市净率（P/B） 3.71 3.74 3.30 2.85 2.42 EV/EBITDA 15.84 14.23 8.95 7.43 6.10 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 04 月 29 日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2022 年 04 月 30 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资评级： 买入 投资建议： 买入 当前价格： 11.36 元 目标价格： 14.72 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 867/843 流通 A 股市值（百万元） 9,576 每股净资产（元） 2.93 资产负债率（%） 68.70 一年内最高/最低（元） 19.00/9.94 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter 联系人 华夏霖 邮箱：huaxl@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《新 乳 业（002946）\食品饮料行业》一2021.11.23 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-25%-10%5%2021-052021-082021-122022-04新 乳 业沪深300本报告仅供　　　　　ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 2 请务必阅读报告末页的重要声明 年报点评 图表 1：财务预测摘要 Tabl e_Excel 2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 539 515 1074 1273 1559 营业收入 6749 8967 10737 12731 14865 应收账款+票据 538 623 808 958 1118 营业成本 5096 6764 8069 9512 11069 预付账款 134 202 178 211 246 营业税金及附加 33 44 54 64 75 存货 466 685 751 886 1030 营业费用 921 1248 1492 1770 2066 其他 183 50 70 83 97 管理费用 404 533 585 694 810 流动资产合计 1859 2076 2881 3410 4050 财务费用 82 116 172 150 117 长期股权投资 431 462 712 962 1212 资产减值损失 -3 -1 -2 -3 -2 固定资产 3384 3736 3237 2824 2476 公允价值变动收益 0 2 0 0 0