保险行业：激活个人养老金市场，带来保险市场发展新空间

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·行业简评报告 激活个人养老金市场，带来保险市场发展新空间 事件： 4 月 21 日，国务院办公厅正式发布《关于推动个人养老金发展的意见》（以下简称“意见”），主要内容包括： 1）参与主体：城镇职工基本养老保险或者城乡居民基本养老保险的劳动者； 2）制度模式：个人账户制度，缴费完全由参加人个人承担，实行完全积累；参与人通过个人养老金信息管理服务平台建立个人养老金账户，该账户是个人唯一的养老资金账户，这是享受税收优惠政策的基础。账户资金实行封闭运行，除另有规定外不得提前支取。 3）缴费水平：每年缴纳金额不超过 1.2 万元；人社部、财政部也将依据经济社会发展水平等因素适当调整上限。 4）税收政策：国家制定税优政策，鼓励符合条件的人员参与并领取。预计具体税优政策（如：EET、TEE 等）将在未来的配套细则中予以明确。 5）如何领取：当参加人达到领取基本养老金年龄、完全丧失劳动能力、出国（境）定居或具有其他符合国家规定的情形，经审核后、可按月、分次或一次性领取。领取时，该账户的资金将转入本人社保卡的银行账户。 本意见意在推动发展适合中国国情、政府政策支持、个人自愿参加、市场化运营的个人养老金制度。 简评 1. 激活个人养老金市场，引导中长期养老储蓄 从海外政策体系看，个人养老金体系包括系列配套政策。本意见奠定了个人养老金的顶层设计的方向与思路，预计后续配套政策（包括：可纳入个人养老金体系的产品、税优或税延方式等）均将逐步配套落地。整体框架上，本政策与我们前期的预期基本一致。 1）相关银行理财子及对应的国有大行和股份行，将率先受益。意见规定了个人唯一的养老金账户需要到符合规定的金融机构或者其依法合规委托的销售渠道购买。在储蓄类产品的销售上，银行线下网络发达，具备开户便捷性的天然优势。结合当前银保监会推进的养老理财产品的试点情况看，试点范围已由“四地四机构”扩大至“十地十机构”，在工银理财、建信理财、光大理财、招银理财的基础上，增加了交银理财、中银理财、农银理财、中邮理财、兴银理财和信银理财等公司。据此推测，预计该类理财子公司对应的银行（工农中建交、邮储、中信、招商、兴业、光大）为符合要求的开户机构，也将率先受益。 维持 强于大市 赵然 作 者zhaoran@csc.com.cn 021-68801600 SAC 执证编号：S1440518100009 SFC 中央编号：BQQ828 研究助理：李鑫 SAC 执证编号：S1440121030056 18221249096 lixindcq@csc.com.cn 邮件010-SACSFC 发布日期： 2022 年 04 月 21 日 市场表现 相关研究报告 -41%-21%-1%19%2020/12/152021/1/152021/2/152021/3/152021/4/152021/5/152021/6/152021/7/152021/8/152021/9/152021/10/152021/11/152021/12/15保险上证指数保险 II 股票报告网 1 行业简评报告 保险Ⅱ 请参阅最后一页的重要声明 2）引导中长期储蓄行为，具备超长期负债能力的保险公司及资管公司将持续受益。 意见提出，个人养老金账户用于购买符合规定的银行理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等运作安全、成熟稳定、标的规范、侧重长期保证的满足不同投资者偏好的金融产品。整体来看，虽然不同金融机构的养老金融产品定位将会形成差异化竞争格尔局，在收益率、波动率、期限及附加值上有所差异，但个人养老金市场的鼓励方向依然是中长期养老储蓄所用，资金久期相对较长。 从日本的第三支柱账户来看，分为两大类：iDeco（侧重稳健）和 NISA（侧重投资）。其中 iDeCo 账户对储蓄类资产与保险类资产配置较多，截止 2020 年 3 月保险类产品占比为 18%。银行理财产品聚焦 1 年期（占比 48.7%），而保险产品期限聚焦 5 年（占比 56.6%）、10 年（占比 42.6%）。从供给端看，养老资金具备长期投资的诉求，保险公司、保险资产管理公司或养老保险公司具备长期资金投资运营经验，天然具备长久期资产的安全性、流动性、收益性运作经验。中长期在净值波动加剧的背景下，偏重中长期的保险产品也将迎来增量发展空间。 图表1： 日本 iDeco 银行存款集中在 1 年期 图表2： 日本 iDeco 保险产品期限集中在 5/10 年期 资料来源：日本国民基金联合会、中信建投 资料来源：日本国民基金联合会、中信建投 2. 短期规模快速上量仍有牵绊，后续静待新的配套细则 虽然本意见打开了个人养老金市场的新闸门，但我们预计短期内第三支柱规模快速上量仍有一定困难，主要原因有： 1） 税优幅度继续上行空间有限：按照税优/人均工资测算，美国 IRA 的税优比例为 6000-7000 美金，对应约 11.4-13.3%的税优幅度；而我国当前 1.2 万税优比例，对应约为 12.3-，税优力度未来将随收入的提升而提升，但我们预计税优幅度继续上行空间有限。 2） 我国税制结构与美国存差异，个税占比较低：这是牵绊个税优惠力度不够的核心原因。我国我国税制结构以增值税、消费税为主，2021 年我国个税占比仅 7%；而美国及 OECD 国家的个税占比分别达到41.1%、24.0%。 股票报告网 2 行业简评报告 保险Ⅱ 请参阅最后一页的重要声明 图表3： 中国 2021 年税收结构（%） 图表4： 美国 2020 年税收结构（%） 资料来源：财政部、中信建投 资料来源：OECD, Revenue Statistics-OECD Countries、中信建投 3） 纳税人群占比不高。我国的个税缴纳人群不到 1 亿（约占比 4.6%）、美国 IRA 账户劳动覆盖人口已达到 20%。因此，单一的税收优惠，对个人养老金账户的利好作用有限。 4） 缺乏养老金转存机制，且中美两国的一二三支柱的分布比例存在较大差异。美国养老金以第二支柱为主，且从第二支柱转存 rollover 到第三支柱的机制的推行，大大促进了 IRA 的广泛使用。1998 年从转存机制 rollover 进入传统 IRA 的养老金占比是 93.1%，2018 年为 96.6%，第二支柱的壮大及转存机制是IRA 账户规模快速做大的主要原因，而非转存机制流入则相对有限。当前美国以 401K 为代表的 DC 计划（第二支柱）在养老金资产占比 58%，在 GDP 比重超过 60%。而我国第二支柱占 GDP 比重不足2.2%。 据此来看，我国当前的第三支柱账户及优惠政策，预计只是个人养老金制度体系的第一步，短期内快速规模上量存在一定的掣肘。虽然第一阶段主要利好的是银行理财子的相关产品（但该类产品期限通常在 5 年以下），随着净值类产品波动性的提升，具备保底收益与保障功能的中长期养老保险产品，将确定性迎来发展空间。