3月经济数据点评：疫情扰动或延续

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 定期报告 宏观经济 疫情扰动或延续 ——3 月经济数据点评 投资摘要： 一季度国内生产总值同比增长 4.8%，其中第一产业增加值同比增长 6.0%；第二产业同比增长 5.8%；第三产业增加值同比增长 4.0%。疫情冲击、地缘局势的扰动，第三产业增速羸弱，一产、二产受扰动相对较小，增长幅度与总体较匹配。由于稳增长政策发力，投资端基建贡献明显，出口高位对工业生产仍有支撑。但 3 月受疫情冲击，社会消费品零售总额穿负，消费市场疲弱。3 月全国固定资产投资增速回落至 9.3%（前值 12.2%）。基建投资端发力明显，3 月基础设施投资同比增长 10.48%（前值 8.61%），制造业维持较高景气度。  3 月工业生产景气度回落，但韧性仍在，PMI 回落值得警惕。3 月工业增加值同比增长 5%，尽管较 2 月回落明显，但环比有增，且仍处 5%左右较合理区间，相对仍有韧性。但 3 月份制造业采购经理指数为 49.5%，处于收缩区间，是否暗示需求回落，值得警惕。结构上，上游周期行业中黑色冶炼增速环比小幅回升，有色冶炼受国际大宗涨价影响同比增长大幅回升。专用设备等核心制造业仍受益于出口高位，且受上游价格影响较小整体保持高增，带动中游制造业继续快速增长。受疫情反复影响，下游医药制造业增速提高至10.1%（前值 8.6%），缺芯及供应链冲击叠加疫情重启，汽车制造业穿负，食品制造业也大幅回落。  3 月，房地产开发景气指数小幅回落，房地产投资端各分项持续回落。竣工大幅回落，销售继续降温并维持负增长，新开工持续走弱。房地产新开工面积、施工面积、竣工面积同比增长-17.5%（前值-12.2%），1%（前值 1.8%），-11.5%（前值-9.8%），商品房销售额同比增长-22.7%（前值-19.3%）。融资端，尽管部分地区销售融资资格（如多地接连放松限购，下调首套房贷款比例等）略有放松，但预期的扭转需要更多政策推动，由政策底到预期改善到销售投资回暖或面临更长的周期，今年年中以前难以看到超预期修复。  向后展望，政策底已出，但经济底或看今年年中。地产投资中长期下降，短中期继续边际松，二季度经济下行压力大的背景下，政策陆续宽松空间大。销售端疲软或持续到今年年中，政府持续的保交房稳房价或对居民购房谨慎预期有所改善，信贷端有望继续放松，但需金融机构配合，投资端有起色或看下半年，保障性住房加快推进并开工或令时点提前。  财政支出提速，基础设施建设贡献明显。在财政支出持续提速背景下，去年年底基建投资迎来触底反弹，至今年一季度投资仍保持大幅度增长。3 月基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长 10.48%（前值 8.61%），自去年年底扭负转正后，今年开年实现大幅增长。分细项来看，3 月水利管理投资增长 10%（前值 22.5%），公共设施管理业投资增长8.1%（前值 4.3%），道路运输业投资增长 3.6%（前值：8.2%），铁路运输业投资增长-2.9（前值-8%）。 3 月消费市场疲弱。年初消费市场出现弱复苏后，3 月中旬以来疫情再次扰动，广义消费走弱。在年初疫情较好的控制背景下，叠加春节影响，今年开年消费市场恢复好于预期，但 3 月份受疫情冲击影响较大，消费下行，社会消费品零售总额增速近一年半以来首次穿负，为-3.5%（前值 6.7%），其中必选相对有韧性，可选大幅回落。  必选相对有韧性，可选回落较大。分项上看，3 月受疫情对社交环境的限制，服装鞋帽针纺织品类大幅度回落，食品饮料类小幅回升。除汽车外消费品零售额穿负，由于地产市场疲弱、竣工大幅度回落，建筑及装潢材料类、家具类等地产后周期相关消费持续走弱，此外通讯器材类等可选消费增速小幅回 2022 年 04 月 18 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S1660519040001 刘雅坤 研究助理 SAC 执业证书编号：S1660120080015 liuyakun@shgsec.com GDP 及三个产业季度累计增幅 资料来源：WIND，申港证券研究所 1、《总量强 结构弱：3 月金融数据点评》2022-04-12 2、《短期要素推高通胀：3 月通胀数据点评》2022-04-11 3、《等到经济底出现才有市场扭头向上么：——复盘 A 股市场历次大跌系列二》2022-04-11 4、《经济隐患仍在：每周一图之经济系列》2022-04-06 5、《中美利差持续收敛：——每周一图之经济系列》2022-03-27 宏观定期 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 12 证券研究报告 落，但仍维持正增长。缺芯影响叠加疫情重启，汽车消费增速再次走负，达到-7.5%（前值 3.9%）。受疫情影响，线下餐饮收入大幅回落，3 月餐饮收入增速为-16.4%（前值 8.9%）。  疫情冲击下 3 月消费市场低迷，消费制约或延续至 4 月且难言超预期修复。消费制约因素较多，3 月的主要变量是疫情防控的客观环境和就业水平（3月城镇新增就业人数同比-18.1%，低于 1-2 月的 10.1%）。正如我们前述报告中提到以往数次疫情反复都导致消费同比穿负，预计疫情逐渐平稳将驱动线下餐饮消费有所回暖。经济面临下行压力背景下，就业承压，造成居民收入增速放缓和消费意愿下降，考虑疫情对中低收入人群的影响偏大，低收入居民的消费意愿更取决于收入及收入预期，但相比 2020 年的疫情的数次冲击，当前居民资产负债表脆弱性更高，难言疫情可控后的“补偿性消费”。 3 月中国对全球出口高基数下依然维持高增，量价维度上看，价格是主要要素。3 月，进出口总额 14789 亿美元（前值 9734.5 亿美元），其中，进口金额为2287 亿美元，增长-0.1%，出口金额为 2760.8 亿美元，同比增长 14.7%，高基数下依然维持高增。量上有所回落，3 月出口价格指数由 110.5 回落到 93.2。价格是主要贡献，3 月出口价格指数继续上拉由 109.5 到 111.7。 风险提示：预期外宏观经济变化、需求回暖强度、二次疫情爆发及疫苗进度等。 2022 年中国主要经济指标预测 指标（%） 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 实际 GDP 6.7 6.1 1.6 8.1 5.2 名义固定资产投资 5.9 5.4 2.9 4.9 4 名义社会零售总额 8.16 8 -3.5 12.5 6 CPI 2.1 2.9 2.5 0.9 1.9 PPI 3.54 -0.32 -1.5 8.1 4 出口 7 5 4 29.9 10 利率（1 年期存款） 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 汇率 6.89 7.01 6.5 6.37 6.2 资料来源：WIND，申港证券研究所 宏观定期 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 12 证券研究报告 内容目录 1. 一季度经济数据略低于预期 .............................................................................................