医药商业和工业持续增长，重点布局创新药+中药+疫苗三大领域

证券研究报告·公司深度研究·医药商业 东吴证券研究所 1 / 26 请务必阅读正文之后的免责声明部分 上海医药（601607） 医药商业和工业持续增长，重点布局创新药+中药+疫苗三大领域 2022 年 04 月 18 日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 19.39 一年最低/最高价 17.90/26.40 市净率(倍) 1.12 流通 A 股市值(百万元) 37,301.05 总市值(百万元) 71,655.89 基础数据 每股净资产(元,LF) 17.37 资产负债率(%,LF) 63.86 总股本(百万股) 3,695.51 流通 A 股(百万股) 1,923.73 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 215,824 242,731 273,752 305,850 同比 12% 12% 13% 12% 归属母公司净利润（百万元） 5,093 5,980 6,983 8,194 同比 13% 17% 17% 17% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.38 1.62 1.89 2.22 P/E（现价&最新股本摊薄） 14.07 11.98 10.26 8.74 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 工业加大研发投入，凸显创新属性。2021 年，医药工业实现收入 250.98 亿元，同比增长 5.71%，毛利率 58.7%，其中 60 个重点品种销售收入 147.24 亿元，同比上升 9.31%，平均毛利率 71.38%。2021 年，研发总投入达到 25.03 亿元，同比增长 26.94%。公司坚持自主研发和 BD 双轮驱动，已有安柯瑞（重组人 5 型腺病毒）、凯力康（尤瑞克林）、培菲康（双歧杆菌三联活菌）3 款 1 类新药上市，在研创新药 39 项，改良型新药 8 项，其中 6 项创新药管线处于关键性研究或临床 III 期阶段。公司以上药睿尔为平台，目前共有 16 个在研罕见病项目。 ◼ 中药加速大品种开发，引进云南白药战投。上海医药旗下拥有 7 家核心中药子公司、9 个广受认可的核心品牌、3 项国家保密配方及 860 种中药产品，重点品种包括麝香保心丸、参麦注射液、瓜蒌皮注射液、新癀片、银杏酮酯、胃复春片、养心氏片、八宝丹、瘀血痹和乳癖消等。2021 年引入云南白药战投后，将云南白药品牌经验与公司丰富管线和强研发能力深度结合，合作二次开发新老品种，目标制造 6 个以上 8 亿元大品种，预计带来20-30 亿元增量收入。截至 2022 年 3 月 31 日，公司首个权激励计划完成行权股份占总量的 4.65%，进一步推进体制机制改革，激发活力。 ◼ 商业龙头尚有提升空间，新冠加持提供业绩弹性。2021 年，上海医药商业业务贡献收入 1906.2 亿元。药品批发企业收入前 10 位占比 55.2％，上海医药占比 8.45%，位于全国第二位，尚有提升空间。2021 年，公司进口疫苗代理实现销售收入 43 亿元。公司以新冠疫苗合作引入为突破，进一步将产业链从进口分销延伸至生产与研发，借助已有技术平台和分销优势，与康希诺战略性合作，切入创新疫苗生产领域。公司有望达成新冠药物合作，带来较大业绩增量。 ◼ 盈利预测与投资评级： 预计 公司 2022-2024 年归母 净 利润 分 别为59.80/69.83/81.94 亿元，增速分别为 17%/17%/17%，保持双位增速，当前市值对应 2022-2024 年 PE 分别为 12/10/9 倍。基于 1）分销和工业业务稳定发展；2）中药板块与云南白药合作开发大品种，加速放量；3）I001、X842等创新药上市，带来增量；4）商业零售的互联网+平台化建设。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：集采风险，研发进度不及预期，商誉减值风险，战略转型不及预期风险，新冠业务存在不确定性 -22%-16%-10%-4%2%8%14%20%26%32%2021/4/192021/8/172021/12/152022/4/14上海医药沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 26 内容目录 1. 公司概况：医药工商业航母，加速创新化转型 .............................................................................. 4 2. 医药工业：工业体系全面，加快创新转型 ...................................................................................... 7 2.1. 收入稳定增长，聚焦重点品种................................................................................................. 7 2.2. 创新第一梯队，布局高端制剂................................................................................................. 9 2.2.1. X842：新一代抑酸剂 ..................................................................................................... 11 2.2.2. BCD100：PD-1 单抗 ...................................................................................................... 12 2.2.3. I001：小分子肾素抑制剂 .............................................................................................. 13 2.3. 中药传承创新，培育重磅品种............................................................................................... 13 2.4. 罕见病品类全，独立平台运作............................................................................................... 14 3. 医药商业：头部地位巩固，仍存提升空间 ........................................................................