安踏体育(2020.HK)疫情拖累短期流水，经营指标保持稳健

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 04 月 17 日 证 券研究报告•2022 年 一季报点评 买入 （ 首次） 当前价： 93.10 港元 安踏体育（2020.HK） 纺 织服装 目标价： 115.10 港元 疫情拖累短期流水，经营指标保持稳健 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 52 周区间(港元) 85.25-189.7 3 个月平均成交量(百万) 9.69 流通股数(亿) 27.14 市值(亿) 2,526.38 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布 22年一季度经营情况，22年 Q1安踏品牌销售流水同比取得 10-20%高段的正增长；FILA 品牌销售流水同比取得中单位数的正增长；所有其他品牌销售流水同比取得 40-45%的正增长。  安踏：业绩符合预期，DTC转型逐步完善。22年 Q1安踏主品牌流水实现稳健增长，整体符合预期，其中 1-2月流水增速预计 20%+，3月受疫情影响线下增速有所下滑。在疫情下 Q1 业绩主要受两方面带动：1）北京冬奥成功提升品牌认知度，带来订单转化；2）3 月疫情冲击主要集中于高线城市，对安踏主品牌整体影响有限。展望未来，考虑到公司 DTC 推进顺利，21年底已实现覆盖全国18 个地区共 6000家门店（52%为直营），贡献营收 85.5亿元，预计 22年将在进一步完善 DTC 体系布局中受益零售运营效率提升带来的业绩转化。  FILA：疫情下业绩承压，渠道持续优化。22Q1FILA 流水实现中单位数增长，其中 1-2月流水实现高双位数增长，但 3月受疫情拖累，同比下滑。展望来看，由于 FILA 门店集中于一二线城市，短期疫情冲击影响或将持续，导致业绩承压，但考虑到公司此前已计划于 22年继续优化门店，预计 22年门店数达 1900-2000家（减少 50-150），将促进店效及坪效增长，实现渠道效率提升。  其他品牌：冰雪运动热度高&倒春寒带动流水高增长。受益于冬奥催化冰雪运动热度提升叠加倒春寒的带动，主营滑雪/户外的 DESCENTE/KOLON SPORT 业绩在 3月疫情拖累下依旧亮眼，取得 40-45%的高增长。展望未来，考虑到公司计划稳步增加 DESCENTE 及 KOLON SPORT 的门店铺设（22 年分别达190-200 家（增加 8-18家）和 180-190家（增加 28-38家）），预计下半年疫情减轻后将延续高增长。  盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年 EPS 分别为 3.12元、3.78元、4.51元，对应 PE 分别为 24倍、20倍、17倍。考虑到公司作为全球运动鞋服巨头，受益于多品牌齐头并进叠加 DTC 推进构筑显著竞争优势，给予公司 22年 30倍估值，目标价 115.1 港元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：疫情影响超预期的风险，行业竞争加剧的风险。 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元人民币) 49328.00 57251.30 68077.76 79535.06 增长率 38.91% 16.06% 18.91% 16.83% 归属母公司净利润(百万元人民币) 7720.00 8473.59 10258.06 12226.48 增长率 49.55% 9.76% 21.06% 19.19% 每股收益 EPS 2.84 3.12 3.78 4.51 净资产收益率 26.69% 22.66% 21.53% 20.42% PE 26.51 24.15 19.95 16.74 数据来源：Wind，西南证券 -39%-24%-9%6%21%35%21/421/621/821/1021/1222/222/4安踏体育 恒生指数 股票报告网 安 踏体育（2020.HK） 2022 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 全球运动鞋服巨头，多品牌齐头并进 疫情冲击后业绩强势反弹，未来可期。收入端来看，2016-2021 年公司营业收入从 133.5亿元增长到 493.3 亿元，GAGR 达到 29.9%。2021 年营收较上年同期增长 38.9%，疫情后增速强势反弹。公司 2016-2021 年归母净利润 GAGR 为 26.5%，2021 年同比增长 49.6%，业绩亮眼。 图 1：2016-2021 年公司营收（亿元）及增速 图 2：2016-2021 年公司归母净利润（亿元）及增速 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司年公告，西南证券整理 鞋服产品为公司主要增长动力，多品牌齐头并进。安踏从早年代工起家，逐步转型自主品牌到通过拓展并购，逐步成长成为全球运动鞋服巨头，公司坚持“单聚焦、多品牌、全渠道”战略，业绩持续向好。分产品来看，21 年鞋类/服饰/配饰分别贡献营收 191.4 亿元（+50.7%）/286.3 亿元（+32.1%）/15.6 亿元（+36.5%），营收占比分别为 38.8%/58%/3.2%。鞋类产品为公司主要增长动力，21 年为公司营收增长贡献度达 46.6%。分品牌来看，21 年安踏主品牌/FILA/其他品牌分别贡献营收 240.1 亿元（+52.4%）/218.2 亿元（+25.1%）/34.9亿元（+51.1%）（其他品牌主要由 DESCENTE 及 KOLON SPORT 带动），营收占比分别为48.7%/44.2%/7.1% ， 2018-2021 年 安 踏 主 品 牌 /FILA/ 其 他 品 牌 营 收 GAGR 分 别 为13.8%/26.6%/28.5%，多品牌齐头并进。 图 3：2016-2021 年公司主要产品收入（亿元） 图 4：2018-2021 年公司不同品牌收入（亿元） 数据来源：公司年报，西南证券整理 数据来源：公司年报，西南证券整理 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0100200300400500600201620172018201920202021 营业总收入 同比(%) -10%0%10%20%30%40%50%60%0102030405060708090201620172018201920202021净利润 同比(%) 050100150200250300350201620172018201920202021鞋类 服饰 配饰 0501001502002503002018201920202021安踏 FILA其他品牌 股票报告网 安 踏体育（2020.HK） 2022 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 毛利率持续提升，服