中药行业专题报告：传承精华，守正创新，中医药崛起正当时

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 3 月 1 日 行业研究 传承精华，守正创新，中医药崛起正当时 ——中药行业专题报告 医药生物 中医药顶层设计提振全局，行业步入高质量发展。中医药是民族瑰宝和重要资源，“十三五”期间发展中医药已上升为国家战略，陆续出台《中医药法》和促进传承创新发展的意见和政策措施，并于 2021 年底推出重磅医保支持政策，国家针对上下游全产业链做了连贯性的顶层设计和规划，各项政策稳步推进，中医药事业蓬勃发展。自 2015 年起中医类医院和床位数占比逐年提升，中医类执业医师和院校招生数稳步增长，2015-2020 年中医诊疗和治疗服务市场规模复合年化增长率 25.5%。中药行业在 2008-2013 年繁荣发展，随着医改深入，行业增速放缓。2017 年以来国家整治中药行业乱象，医保控费和限输令趋严，中药饮片质量和环保监管加码，2018- 2020 年中成药制造企业主营业收入同比-19%/-1%/ -4%，中药饮片加工主营业务收入同比-21%/+13%/-8%。考虑到 2020 年疫情影响，行业实际于 2019 年见底回升，中药行业经历阵痛，迎来产业结构升级。随着行业标准、机制体制和服务体系的建立完善，中医药行业呈现出中西医并重、扶持与规范并举、传承与创新并进的良好局面，行业步入高质量发展。 梳理中医药全产业链发展脉络，掘金 4 大细分赛道。上游：源头把控，坚守底线，强化全过程质量控制。中游：限制和规范中药注射剂的注册使用，中成药集采和发展并举，重点扶持中药配方颗粒和中药创新药。下游：加强中医科室建设和人才培养，促进中医医疗服务发展，推动文化传播和中医药出海，医保支持政策提振全局。我们看好 4 大细分赛道：品牌中成药 OTC 受益于行业产能出清和终端提价，龙头企业优势凸显，行业集中度提升。中药配方颗粒结束试点，百亿市场迎接 1-2 倍扩容，备案制和新国标筑高行业壁垒。中药新药拐点已至，注册审评节奏加快，有望优先纳入医保实现放量。新冠防疫成果显著，中药出海/国际化进程有望由融入国际医学体系转为实际收获期。 投资建议：中医药行业迎来黄金发展期，掘金产业链投资机会。长期来看，在人口老龄化、疾病谱变迁以及国家顶层政策扶持、力推国际化等发展背景下，中医药行业成长空间巨大。我们判断，2022 年中医药行业在政策和医保支持下有望迎来上行拐点，传统中药企业传承发展，中药配方颗粒行业拥抱市场扩容和提标提质，中药创新药加速获批纳入医保，中药出海正当时，静待业绩兑现和价值重估。建议关注 5 类中药投资机会：1）品牌中成药：同仁堂、片仔癀、太极集团、中新药业、羚锐制药、以岭药业、健民集团、云南白药等；2）中药配方颗粒：中国中药（H）（太极集团母公司）、红日药业、华润三九等；3）中药创新药：以岭药业、天士力、康缘药业、新天药业等；4）中药出海/国际化：同仁堂、片仔癀、以岭药业、天士力等；5）中医诊疗：固生堂（H）、同仁堂。 风险分析：中成药集采降价力度超预期；中药配方颗粒提价失败或集采进度超预期；新药研发失败风险。 重点公司盈利预测与估值表 证券代码 公司名称 股价（元） EPS（元） PE（X） 投资评级 20A 21E 22E 20A 21E 22E 600085 同仁堂 45.80 0.75 0.91 1.04 61 51 44 增持 600436 片仔癀 361.31 2.77 4.17 5.42 130 87 67 买入 000538 云南白药 90.25 4.32 3.01 4.54 21 30 20 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-02-28 增持（维持） 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：黄素青 执业证书编号：S0930521080001 021-52523570 huangsuqing@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 -10%-3%5%12%20%12/2003/2107/2110/21医药生物沪深300 资料来源：Wind 相关研报 医药工业“十四五”发布，重磅顶层规划引领行业发展——医药生物行业跨市场周报（20220206） 医保政策加持，中医药板块强势有望延续——医药生物行业跨市场周报（20220110） 中药行业步入高质量发展，看好品牌中药 OTC和配方颗粒产业链——医药生物行业跨市场周报（20211226） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 医药生物 投资聚焦 研究背景 中医药的早期介入、全程参与在全国乃至世界新冠肺炎的防治中起到了非常重要的作用。2020 年，中医药管理局发布英文版新冠肺炎中医药诊疗方案，支持举办了 112 场全球抗疫专家视频交流和直播活动，与 148 个国家和地区交流中医药诊疗方案、有效方药和临床经验，并选派中医师赴海外援助抗疫，得到国际社会高度赞誉。 党和国家高度重视中医药的振兴发展，多次出台文件强调中西医结合，促进中医药传承创新发展，推动走向世界。2021 年以来中医药支持政策进一步落地，接连出台《关于加快中医药特色发展的若干政策措施》、《关于结束中药配方颗粒试点工作的公告》、《关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见》，2021年中药新药审批注册数量也创下近年新高，受到资本市场和社会各界的关注。 我们区别于市场的观点 1）市场有观点认为中成药 OTC 仅受益于上游中药材涨价，属于周期性投资机会。我们认为随着近年来医保控费和药品质量标准的提升，行业已呈现产能出清、行业集中度提升的良好态势，龙头企业成本和质控优势不断强化，且具备品牌溢价能力。此外，我们判断这波上游中药材涨价周期在新版药典和下游市场扩容的背景下有望延续至 2023 年下半年，中成药 OTC 市场景气度无虞。 2）市场有观点认为随着新国标的推出，中药配方颗粒的全国集采将很快落地。我们认为全国集采条件尚不成熟，中短期行业将迎来黄金发展期，原因在于：Ⅰ.目前新国标 196 个品种不足以组方，医疗端使用配药机，一般无法混调，还有400 多个品种未出国标。Ⅱ.目前能达到国家标准的生产企业数量较少，竞争不充分。Ⅲ.市场尚未全面放量，医保资金占用情况可控。我们判断全国集采短期难以实施，省级联盟集采带来的价格降幅将较为温和。 3）市场有观点认为中药创新药由于疗效证据不坚实，无法在临床放量。我们认为中药新药放量势在必行。中药注册分类和“三结合”审评体系已搭建出研发创新的清晰路径，符合中药研发规律，基于中医药理论和中医临床实践经验来评价中药的有效性，能更好的发挥中药特色优势，满足临床需求。越来越多的中药新药采用规范的临床试验，除随机、双盲、多中心外，还采用了化药和中药进行阳性对照。此外，在国家鼓励创新的大背景下，将优