12月政治局会议和降准点评：稳健有效

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 稳健有效——12 月政治局会议和降准点评 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：2021 年 12 月 6 日，中共中央政治局召开会议，分析研究 2022年经济工作；央行决定于 12 月 15 日下调金融机构存款准备金率。 ⚫ 核心结论：12 月政治局会议总体延续 11 月总理座谈会以来的表述和基调，总体看，国家对经济担忧加大，“稳定宏观经济大盘”意味着经济增长仍会保底线；政策基调稳中趋松，更强调“稳健有效”，财政更注重提升效能和精准，关注专项债和减税降费；降准已落地，将利好股债，但股好于债，创业板表现最优；预计短期降息较难，但降准之后客观上会降低企业的实际融资成本。政策向需求侧倾斜，强调扩大内需。重视微观市场活力和硬科技；强调更高水平对外开放和区域协调发展；也提及民生、就业、生育和养老；未提双碳。本次未提“房住不炒”不改房地产总基调，但房地产边际宽松可期。 ⚫ 国家对经济担忧加大，我们预计明年经济仍将保 5%以上的底线，实际GDP 同比可能在 5-5.5%。本次会议延续 11 月 19 日和 22 日总理座谈会的提法，重提“六稳、六保”（430、730 会议均删去），强调“持续改善民生，着力稳定宏观经济大盘”，再考虑总理座谈会强调“保就业保民生保市场主体，落实好岁末年初筹划的跨周期调节举措，推动经济爬坡过坎”，央行 Q3 货币政策报告重提“阶段性、结构性、周期性因素”，首提“保持经济平稳运行的难度加大”等，意味着国家对经济担忧加大。不过，按照刘鹤副总理 11 月 30 日在第九届中欧论坛上提到的“预计全年经济增长将超过预期目标。对于明年中国经济，我们抱有充足信心”，预计今年实际 GDP 同比可能在 8%左右；尽管地产下行压力较大，但考虑到明年潜在经济增速应在 5.5%左右，今年 GDP 两年复合增速在 5%左右，预计明年 GDP 同比仍将保 5%的底线，我们预计为 5-5.5%。 ⚫ 政策基调稳健偏宽，财政更注重精准，关注专项债加快投入项目和减税降费；货币政策稳中有松，降准已落地，短期降息仍较难，但客观上有助于降低企业的实际融资成本。 与 730 政治局会议相比，本次会议新增“稳字当头”，延续“稳中求进”，删除了“保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性”，但新增“宏观政策要稳健有效”，表明政策转向稳健偏松，更加强调“稳”和“有效”。其中： 1）财政政策延续“提升效能”，更注重“精准”，关注专项债加快投放并形成实物工作量，以及对中小企业减税降费。与 730 政治局会议相比，本次会议延续“积极的财政政策要提升效能”，新增“更加注重精准、可持续”。预计 2022 年财政赤字率和专项债规模可能略有收缩，但广义财政赤字规模预计维持稳定。财政投放将更精准有效，包括加大专项债投放并更多实现实物工作量，给小微企业结构性减税降费等。与之对应的是 11 月 24 日国常会部署专项债工作，要求“加快今年剩余额度发行，力争在明年初形成更多实物工作量（语气上较 730 政治局会议的‘合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形[Table_StockNameRptType] 宏观研究 宏观点评 [Table_RptDate] 报告日期： 2021-12-06 [Table_Author] 分析师：何宁 执业证书号：S0010521100001 电话：15900918091 邮箱：hening@hazq.com 相关报告 1.《华安证券_宏观研究_宏观专题_转型、回归与再平衡——2022 年宏观经济展望》2021-11-01 2.《华安证券_宏观研究_宏观点评_五问碳减排支持工具，对大类资产有何影响？》2021-11-09 3.《华安证券_宏观研究_宏观点评_CPI-PPI 触 底 了 吗 ？ 价 格 传 导 如何？》2021-11-10 4.《华安证券_宏观研究_宏观点评_宽信用的梦想与现实》2021-11-11 5.《华安证券_宏观研究_宏观点评_转型的阵痛与喜悦》2021-11-15 6.《华安证券_宏观研究_宏观点评_对三季度央行货币政策报告的 6 点理解》2021-11-20 7.《华安证券_宏观研究_宏观点评_保供已显成效，政策将向何处去？》2021-11-30 [Table_CommonRptType] 宏观策略 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 6 证券研究报告 成实物工作量’有所加强）；适时推进成熟项目开工；按程序提前下达部分额度；资金使用要注重实效，加强对投向审核监管，制止资金长期闲置”等。11 月 10 日国务院办公厅发文对中小企业进一步减税降费。 2）货币政策稳中有松，预计流动性维持合理充裕，结构性工具将成常态。与 730 政治局会议相比，本次会议指出“稳健的货币政策要灵活适度”（去年疫情以来至 2020 年 11 月的 Q3 央行货币政策执行报告均为“灵活适度”，2020 年 12 月中央经济工作会议以来均是“灵活精准、合理适度”，本次报告再次改为“灵活适度”），延续“保持流动性合理充裕”。再考虑央行 Q3 货币政策报告删除“总闸门”和“不搞‘大水漫灌’”，我们预计货币政策稳中有松，降准已落地，后续流动性将继续维持合理充裕，支持小微企业、绿色等的结构性支持工具也将成为常态。 ⚫ 降准符合预期，短期降息较难，但降准客观上有助于降低企业实际融资成本，关注降准对股债的影响。 1）为何降准？此次降准应在市场预期之内，主因疫情反复、地产风险等扰动下，经济下行压力加大、稳增长重要性凸显，政策要加强跨周期调节；12 月 MLF 到期 9500 亿元，跨年流动性需求加大，明年财政前置等因素需要资金量较大；美联储加息之前，是我国再宽松较好的窗口期。 2）降准后会降息吗？鉴于央行指出“稳健货币政策取向没有改变。此次降准是货币政策常规操作”，释放资金主要用于置换 MLF 和补充长期资金，我们预计央行降政策利率较难。同时，央行指出“此次降准共计释放长期资金约 1.2 万亿元，降低金融机构资金成本每年约 150 亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本”，我们测算降低的融资成本为12000*（2.95%-1.62%）=159.6 亿元，对应的银行负债端成本下降不足5 个 BP，因此短期 LPR 利率可能难以调整，但客观上应会有助于降低企业的实际融资成本。 3）降准对股债的影响？以史为鉴，08 年至今降准共二十一次，降准之后上证综指和沪深 300 短期胜率较高，中长期胜率出现下滑但涨幅扩大。创业板在权益市场中表现最优，后一周、后一个月、后三个月胜率为 56%、69%、56%，平均上涨 1.65%、7.58%、9.37%；与股市相比，债券收益率似乎更能在降准前纳入一定预期（price in），具体表现为 10 年国债和 10 年国开债在降准前一周平均下行 4.9 和 5.4 个 BP，降准落地后下行空间有所收窄，该规律仅在 201