2022年美国工资-通胀螺旋上升的风险有多大？

1 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·宏观研究·宏观周报 宏观周报 20211112 [Table_Main] 2022 年美国工资-通胀螺旋上升的风险有多大？  美国通胀已经连续数月超预期，10 月 CPI 6.2%的同比增速更是创下 31年来新高，主要推手之一的薪资增速仍维持高位。鲍威尔在 11 月议息会议后的新闻发布会曾表示，没有看到工资价格螺旋上升的迹象。那么通胀连续超预期背后的原因是什么？仅仅是“瓶颈、短缺以及非常强劲的需求”所导致的吗？在我们看来，工资-通胀螺旋式上升的风险可能被低估。  我们对于 20 世纪六七十年代工资-通胀螺旋上升的恶性循环进行了总结，认为其主要具备三个条件： （1）通胀挂钩合同盛行：六十年代起，通胀挂钩合同占比骤升，70 年代高达近 60%（图 2）。随着通胀的高升，工资不断受到侵蚀，得益于彼时工会势力的庞大（图 3），工人们成功通过劳资谈判将通胀挂钩的条款嵌入工资合同。 （2）薪资超通胀增速的大幅调整：除了工资合同和通胀挂钩，社保金也包含和通胀挂钩的条款（Cost-of-living Adjustment，简称 COLA），并且数据可得性较好，可以用来模拟同期通胀挂钩工资合同的调整的幅度。在 70 年代后半段，COLA 曾经历了史上最大幅的调升，并出现了少有的几次 COLA 增幅高于 CPI 增速的情况（图 4）。 （3）工会话语权增加：罢工次数是工会话语权的体现，20 世纪六七十年的工会化率虽然相对于 50 年代有所下滑，但罢工次数却处于历史高位，侧面验证了劳动者通过谈判减缓薪资受通胀侵蚀的努力（图 5）。  对于社保金 COLA 的背景，我们不妨做个简要的介绍：1969 年至 1974年间的高通胀同样迅速侵蚀了社保金的购买力。1972 年作为社会保障修正案的一部分，美国国会颁布了 COLA 条款，于 1975 年开始实施无需立法的年度自动型 COLA，随通胀调整以支撑退休人员社保金的购买力。  2021 年在不断飙升的通胀的侵蚀下，最低工资难以覆盖家庭生活费用的现状引发了关注（图 6），其中一个信号是社保金 COLA 的大幅增加，2021 年 5.9%的 COLA（2020 年仅为 1.3%）已高于通胀增速。COLA 将于 2022 年初生效，届时超过 6400 万的社保受益人将享受每月 92 美元的社保金增加，这是绝大多数婴儿潮一代退休以来所看到的最大的社保金调涨。  此外，美国工会话语权有提升态势。一方面，2019 年以来美国工会化率有所提升，另一方面，即使在疫情反复下，2021 年罢工次数回升态势仍向好（图 7）。  当前的情况满足了上述工资-通胀螺旋上升的后两个条件，薪资调整幅度创 30 年来新高并大于通胀增速，此外工会话语权增加。虽然鉴于工会势力远不及 70 年代，通胀挂钩合同作为工会谈判的产物，难以再度风靡，但存量通胀挂钩合同仍对薪资上涨构成风险（根据 WorldatWork 等机构的调查数据推算 2010 年后比例在 10%左右）。  总结来看，通胀水平可能高于美联储预计的水平，而在通胀主要推手之一的薪资方面，当前劳动力供给紧俏已经致使公司提薪以吸引求职者（图 8 至图 10），再考虑到工资通胀螺旋式上升的三个条件已满足两个，薪资增速向通胀的传导可能更强。尽管 70 年代恶性循环再现的可能不大，但 2022 年薪资增速仍有高于 4%的可能，促使美联储加快 taper步伐，进而提前释放加息的信号。  风险提示：疫情扩散超预期，国内外政策超预期 证券分析师 陶川 执业证号：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 研究助理 段萌 duanm@dwzq.com.cn [Table_Report] 1、《宏观周报 20211108：碳减排支持工具如何破局滞胀？》2021-11-08 2、《宏观周报 20211107：“类滞胀”交易：中美金融市场有何不同？》2021-11-07 3、《宏观月报 20211107：我国对美出口为何持续强劲？》2021-11-07 4、《宏观月报 20211105：Taper后第一份非农数据的四大信号》2021-11-05 5、《宏观月报 20211103：Taper落地后，加息还有多远？》2021-11-03 [Table_Author] 2021 年 11 月 12 日 2 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 宏观周报 图 1：20 世纪六七十年代曾出现工资-通胀螺旋上升的恶性循环 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图 2： 20 世纪六七十年代通胀挂钩合同占比骤升至近 60% 数据来源：Cost-of-living Clauses Trends and Current Characteristics，Wind，东吴证券研究所 024681002468101214161965197019751980198519901995同比（%）同比（%）美国：CPI私营部门平均时薪（右轴）1020304050607002468101214161965197019751980198519901995%同比（%）美国CPI通胀挂钩工资合同比例（右轴） 3 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 宏观周报 图 3：20 世纪六七十年代美国工会化率较高，工会势力较大 数据来源：美国劳工部，东吴证券研究所 图 4：70 年代末 80 年代初，COLA 曾经历了史上最大幅的调升 注：2021 年通胀率为 1 至 9 月平均通胀率 数据来源：美国社保局，Wind，东吴证券研究所 1015202530351960197019801990200020102020%美国工会化率14.3-202468101214161976198119861991199620012006201120162021%美国：社保金基于生活成本的调整（COLA)年度平均通胀率 4 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 宏观周报 图 5：20 世纪六七十年代罢工次数处于历史高位 数据来源：美国劳工部，东吴证券研究所 图 6：2021 年美国最低工资水平在多数城市仅能覆盖约 40%的生活费用 数据来源：MIT，CNBC，东吴证券研究所 102030400100200300400500194619611976199120062021%次美国：罢工次数工会化率(右轴) 5 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 宏观周报 图 7：20