Q3央空持续高增，盈利能力短期承压

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Q3 央空持续高增，盈利能力短期承压 ■事件：海信家电公布 2021 年三季报。公司 2021 年 1~9 月实现收入 500.7 亿元，YoY+43.6%；实现业绩 9.3 亿元，YoY-7.6%。经折算，Q3 单季度实现收入 176.4 亿元，YoY+28.0%；实现业绩 3.1 亿元，YoY-37.7%。我们认为，Q3 海信家电央空业务持续快速增长，但原主业增速放缓，原材料成本压力凸显，单季盈利能力承压。 ■Q3 外销运力紧张，内销景气度较低，原主业增速放缓：剔除三电并表影响，Q3公司收入 YoY+13.0%（Q2 为+31.0%），主要因为：1）外销方面，受国际物流运力紧张及去年同期高基数影响，Q3 海信家电的家用空调和冰箱外销业务收入增速回落。据产业在线数据，Q3 公司家用空调、冰箱外销出货量 YoY+37.4%/-23.1%（去年同期为+68.9%/+107.5%）；2）内销方面，受汛情、疫情及消费景气走低影响，Q3国内大家电市场持续低迷。据产业在线数据，Q3 公司家用空调、冰箱内销出货量YoY-5.7%/-6.7%。后续，考虑到海运紧张状态及去年同期外销高基数，预计公司 Q4外销收入或略有承压；内销方面，2020 年下半年地产销售和竣工数据较好，预计将带动公司后续内销有所改善。 ■Q3 央空业务延续快速增长态势：Q3 受益于家用中央空调渗透率提升，叠加前期地产销售竣工数据较好，我们判断，公司中央空调收入持续快速增长。据产业在线数据，7 月、8 月海信日立中央空调累计销售额 YoY+39.1%。 ■Q3 公司盈利能力承压：Q3 海信家电毛销差同比-1.0pct，其中毛利率同比-3.1pct。公司盈利能力有所下降，我们判断主要因为：1）Q3 大宗原材料价格处于高位，成本压力侵蚀毛利率；2）公司并表毛利率相对较低的三电控股对整体毛利率有所影响。综合影响下，Q3 公司净利率 1.8%，同比-1.9pct，剔除并表影响，Q3 公司净利率 2.5%，同比-1.1pct。 ■Q3 经营性现金流净额同比下降：海信家电 Q3 单季度经营性现金流净额+14.1 亿元，YoY-10.1%。我们判断，主要由于公司原材料备货成本有所增加，Q3 公司购买商品、接受劳务支付的现金 YoY+45.2%。Q2 末在手现金 132.8 亿元（货币资金+交易性金融资产），YoY+38.6%，公司在手资金充裕。 ■投资建议：央空行业成长空间较大，龙头海信日立有望长期受益于行业发展。后续随着原材料价格压力缓解带动盈利能力逐步修复，公司估值有望提升。目前，公司正持续整合三电控股，将助力公司进入汽车空调压缩机和汽车空调系统领域，打开新的市场空间，并有望与公司现有业务产生协同效应。公司新任董事长代慧忠在海信集团内部拥有多年领导经验，有望为公司注入新的活力。预计公司 2021 年~2023年 EPS1.03/1.21/1.38 元，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为 14.48 元，相当于2022 年 12 倍的动态市盈率。 ■风险提示：贸易壁垒加剧，人民币汇率大幅升值，原材料成本大幅上涨 100,000,000 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 374.5 483.9 657.5 766.0 833.7 净利润 17.9 15.8 14.0 16.4 18.8 每股收益(元) 1.32 1.16 1.03 1.21 1.38 每股净资产(元) 6.40 7.18 7.87 8.71 9.68 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 8.8 10.0 11.3 9.6 8.5 市净率(倍) 1.8 1.6 1.5 1.3 1.2 净利润率 4.8% 3.3% 2.1% 2.1% 2.3% 净资产收益率 20.6% 16.1% 13.0% 13.9% 14.2% 股息收益率 3.4% 3.4% 2.6% 3.1% 3.5% ROIC 45.2% 172.6% -531.6% -41.8% 20.2% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021 年 10 月 29 日 海信家电（000921.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 白色家电 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价： 14.48 元 股价（2021-10-28） 11.64 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 15,575.95 流通市值（百万元） 10,311.36 总股本（百万股） 1,362.73 流通股本（百万股） 902.13 12 个月价格区间 11.43/18.50 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -6.73 -6.86 -13.93 绝对收益 -6.92 -3.22 -6.85 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 余昆 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521070002 yukun@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 海信家电：外销业务延续高增，央空业务持续复苏/张立聪 2021-08-31 海信家电：央空业务持续复苏，Q1 业绩表现稳健/张立聪 2021-04-15 海信家电：外销高增长+央空业务复苏，Q4 经营超预期/张立聪 2021-04-05 海信家电：空冰外销提速，Q3 经营超预期/张立聪 2020-10-30 海信家电：中央空调业务持续发力，Q2 收入增速亮眼/张立聪 2020-08-26 -15%-8%-1%6%13%20%27%2020-102021-022021-06海信家电 沪深300 2 公司快报/海信家电 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：单季度财务指标分析 % 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 营业收入 YoY 45 -13 32 71 30 84 37 28 归母净利 YoY 93 -90 -15 28 30 401 -14 -38 扣非归母净利 YoY -19 -110 -24 97 159 -457 -13 -48 销售毛利率 24 21 24 25 25 21 21 22 销售费用率 17 14 14 14 15 13 13 12 毛利率-销售费用率 8 6 11 10 10 8 9 9 销售净利率 5 1 6 6 8 3 5 4 ROE 5 0 5 6 6 2 4 3 扣非后 ROE 2 0 4 5 4 1 3 2 ROA 2 0 2 2 3 1 2 1 销售商品提供劳务收到的现金/收入 82 102 75 75 78 76 72 81 经营活动现金净流量/收入 -5 1 18 11 14 0 12 8 经营活动现金净流量/