内外销增速放缓，Q3经营有所承压

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内外销增速放缓，Q3 经营有所承压 ■事件：苏泊尔公布 2021 年三季报。公司 2021 年 1~9 月实现收入 156.7 亿元，YoY+17.7%；实现业绩 12.4 亿元，YoY+14.8%。经折算，Q3 单季度实现收入 52.3亿元，YoY+2.2%；实现业绩 3.8 亿元，YoY-9.4%。相比于 2019 年 Q3，公司 2021Q3收入和业绩分别增长+3.4%/-8.5%。我们认为，厨房小家电线上竞争加剧，叠加高基数影响，Q3 公司内外销增速放缓，经营表现有所承压。 ■Q3 单季收入增速有所放缓：Q3 苏泊尔单季收入增速环比下降，我们判断主要受到内销收入增速放缓影响。分内外销来看：1）内销方面，Q3 国内厨房小家电市场景气度持续下降。受到疫情偶发影响，Q3 线下门店经营恢复有所放缓，而线上竞争加剧，叠加去年同期线上销售高基数影响，我们判断苏泊尔 Q3 内销收入同比有所下降。据天猫数据，Q3 苏泊尔天猫全品类销售额 YoY+3.4%（去年同期+29.2%）。2）外销方面，欧美市场需求旺盛，SEB 集团全球订单持续转移至苏泊尔，我们判断 Q3苏泊尔外销收入快速增长。公告显示，由于国外疫情反复影响产能恢复，同时 Q4圣诞、新年等销售旺季即将到来，公司提高了与 SEB 的关联交易额度，预计 2021年对 SEB 销售商品 70.3 亿元，相比去年实际发生金额增长 28.8%。展望后续，我们认为，公司不断拓展线上渠道，叠加线下渠道复苏，海外需求持续提升，公司内外销收入有望实现较快增长。 ■Q3 费用投放和所得税率变化影响盈利表现：Q3 苏泊尔净利率同比-0.9pct，主要因为：1）公司持续推动线上渠道转型，费用投放有所加大，Q3 公司销售费用率同比+0.7pct。2）因高新技术企业认定到期，公司本期所得税综合税率有所上升。剔除所得税率变化影响，Q3 公司利润总额/收入同比-0.6pct。值得注意的是，Q3 公司毛利率同比仅下降 0.1pct，考虑到 Q3 大宗原材料价格处于高位，而公司毛利率同比变化较小，体现了公司较强的抗压能力。 ■Q3 单 季经营性现金 流同比下降： 苏泊尔 Q3 经营性现金流 净额+2.7 亿元，YoY-61.2%。Q3 公司经营性现金流净额有所下降，主要因为原材料价格处于高位，公司采购材料预付货款增加，由此带动购买商品、接受劳务支付的现金 YoY+21.1%。Q3 期末，公司货币资金+交易性金融资产余额 19.4 亿元，YoY+29.7%，公司账面资金充裕。 ■投资建议：苏泊尔是我国厨房小家电的优势品牌，品牌影响力保持领先。长期来看，公司产品结构和销售渠道不断优化，且持续受益于母公司 SEB 集团的全球订单转移，收入和业绩有望保持快速增长。预计公司 2021 年~2023 年的 EPS 分别为2.45/2.77/3.10 元，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价 55.41 元，相当于 2022 年20 倍动态市盈率。 ■风险提示：原材料大幅涨价，人民币大幅升值，竞争格局恶化 100,000,000 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 198.5 186.0 213.4 241.2 266.3 净利润 19.2 18.5 20.1 22.7 25.4 每股收益(元) 2.37 2.28 2.45 2.77 3.10 每股净资产(元) 8.45 8.90 11.28 13.36 15.53 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 20.3 21.1 19.7 17.4 15.5 市净率(倍) 5.7 5.4 4.3 3.6 3.1 净利润率 9.7% 9.9% 9.4% 9.4% 9.6% 净资产收益率 28.1% 25.6% 21.7% 20.7% 20.0% 股息收益率 3.3% 2.7% 1.0% 1.4% 1.9% ROIC 50.2% 46.9% 41.6% 72.6% 60.7% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021 年 10 月 26 日 苏泊尔（002032.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 小家电 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价： 55.41 元 股价（2021-10-26） 48.15 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 40,482.44 流通市值（百万元） 30,035.56 总股本（百万股） 808.68 流通股本（百万股） 599.99 12 个月价格区间 44.81/84.56 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.13 -8.82 -41.29 绝对收益 8.8 -9.64 -31.06 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 余昆 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521070002 yukun@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 苏泊尔：内销持续复苏，外销延续高增/张立聪 2021-08-27 苏泊尔：线下销售改善，Q1 业绩符合预期/张立聪 2021-04-15 苏泊尔：线上销售改善，Q4 业绩略超预期/张立聪 2021-04-05 苏泊尔：线上销售改善，Q4 业绩略超预期/张立聪 2021-01-21 苏泊尔：线下销售复苏缓慢，经营略低于预期/张立聪 2020-10-27 -37%-29%-21%-13%-5%3%11%19%2020-102021-022021-06苏泊尔 沪深300 2 公司快报/苏泊尔 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：单季度财务指标分析 % 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 营业收入 YoY 11 -35 6 1 7 43 15 2 归母净利 YoY 19 -40 11 1 14 65 0 -9 扣非归母净利 YoY 11 -41 -6 -3 20 60 31 -10 销售毛利率 33 24 26 26 29 26 25 26 销售费用率 17 11 13 12 10 12 11 13 毛利率-销售费用率 15 13 13 14 19 15 14 13 销售净利率 14 9 8 8 14 10 7 7 ROE 10 4 5 6 11 7 5 5 扣非后 ROE 8 4 5 6 9 6 5 5 ROA 6 3 3 4 7 4 3 3 销售商品提供劳务收到的现金/收入 235 72 57 64 217 93 70 64 经营活动现金净流量/收入 31 3 -4 14 28 11 -5 5 经营活动现金净流量/经营净收益 320 29 -49 147 205 97 -63 59 经营现金流净额占比 -151 -