首次覆盖：制冷剂行情走高、含氟新材料热度迭起业绩底部修复增长动力十足

[Table_RightTitle] 证券研究报告|化工 [Table_Title] 制冷剂行情走高、含氟新材料热度迭起，业绩底部修复增长动力十足 [Table_StockRank] 买入(首次) [Table_StockName] ——三美股份（603379）首次覆盖 [Table_ReportDate] 2021 年 10 月 21 日 [Table_Summary] 投资要点: ⚫ 专注氟化工产业二十年，产品销往全球百余国家：三美股份自 2001 年成立至今始终专注于氟化工业务，现已成为国内氟化工领军企业之一，公司主营业务包括含氟制冷剂、氟化氢以及氟发泡剂三大板块，其中含氟制冷剂是公司主要收入来源，2021H1 板块收入占比高达 75.85%。现公司产品已通过多项权威体系认证，品质广受下游客户认可，并销往全球六大洲涵盖超 100 个国家和地区，是国内外知名汽车、空调生产企业的冷媒供应商，业务订单量有所保障。 ⚫ 制冷剂行业拐点已至，公司业绩即将迎来转折点：公司目前拥有三代制冷剂合计产能 16.7 万吨，各细分产品产能在全国均位居前三，同时能够在此基础上生产混合制冷剂 R404a、R407a、R507 等，充分满足客户多样化需求。基于目前我国制冷剂由二代向三代过渡、四代短期难以大规模应用的背景，后续三代制冷剂的占有率有望稳步提升。而事实上三代制冷剂已于 2020 年进入基线年，制冷剂生产企业 2020 年以来不惜牺牲业绩、压低价格抢占三代制冷剂配额市场，公司业绩于 2020 年降至“冰点”。如今三代制冷剂价格及价差在成本端、需求端以及供应端多重因素刺激下显著回暖。行业“寒冬”已过，公司业绩已迎来转折，预计下半年起公司营收及盈利水平将逐步进入上行通道。且未来随着三代制冷剂配额管理、行业集中度提升，公司行业领先的产销规模所带来的成本优势将进一步凸显。 ⚫ 转型高附加值氟化工品延伸，业务结构升级进行时：储能、电动车等新能源行业发展热潮带动了对中上游 PVDF、六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂等高附加值氟化物的需求爆发，预计 2021-2025 年六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂需求复合增速在 35%以上，PVDF 需求复合增速在 20%左右。新能源材料需求短期快速增长，但上游原料端开工受限、原材料成本制约等因素，导致其自身价格暴涨的同时带动了如 R142b 等原材料价格的水涨船高。公司基于多年优化制冷剂生产工艺的技改经验，以及在无水氟化氢、R142b 等原材料端的优势，正积极布局 VDF、PVDF、六氟磷酸锂以及双氟磺酰亚胺锂，现已成为业内布局下游新材料领域最全的氟[Table_ForecastSample] 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2720.73 5024.04 6070.80 6846.54 增长比率(%) -31 85 21 13 净利润(百万元) 221.85 557.02 865.34 1434.18 增长比率(%) -66 151 55 66 每股收益(元) 0.36 0.91 1.42 2.35 市盈率(倍) 74.69 29.47 18.97 11.45 市净率（倍） 3.29 2.96 2.56 2.09 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 610.48 流通A股（百万股） 193.06 收盘价（元） 26.89 总市值（亿元） 164.16 流通A股市值（亿元） 51.91 [Table_Chart] 个股相对沪深 300 指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 [Table_Authors] 分析师: 黄侃 执业证书编号： S0270520070001 电话： 02036653064 邮箱： huangkan@wlzq.com.cn 研究助理: 郝占一 电话： 01056508507 邮箱： haozy@wlzq.com.cn -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%三美股份沪深300证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 [Table_Pagehead2] 证券研究报告|化工 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 29 页 化工企业之一。待 2022 年末至 2023 年各类新材料陆续投产，公司在迎来新的业绩增长点的同时也有望迎来一轮估值提升的过程。 ⚫ 盈利预测与投资建议：结合我们对于未来制冷剂价格走势的判断，我们预 计 2021-2023 年 公 司 现 有 主 营 业 务 的 营 业 收 入 将 分 别 为50.24/60.71/68.47 亿元,EPS 分别为 0.91/1.42/2.35，对应的 P/E 分别为 29.5/19.0/11.5（对应 10 月 20 日收盘价 26.89 元）。首次联合覆盖，给予“买入”评级。 风险因素：制冷剂生产水平不及预期风险，产品下游需求及出口需求不及预期风险，制冷剂价格不及预期风险，氟化工产品出口需求不及预期风险，高附加值氟化盐项目生产研发进展不及预期风险。 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 29 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告|化工 $$start$$ 正文目录 1 公司简介 ................................................................................................... 5 1.1 公司背景及股权结构 ............................................................................ 5 1.2 公司主营业务概述 ................................................................................ 6 1.3 公司财务情况分析 ................................................................................ 8 2 国内氟碳化学品领军企业，品类丰富产能领先 ................................. 11 2.1 氟碳化学品管控趋严，三代制冷剂进入基线年中期 ...................... 11 2.2 制冷剂价格进入上行通道，行业拐点将至 ...................................... 15 2.3 公司制冷剂产品品类丰富产能领先，业绩即将迎来底部上行拐点 ..................................................................................................................... 17 3 新能源新材料需求爆