利率债2021年下半年投资策略：以稳为主，择机而行

[Table_RightTitle] 固收研究|固定收益投资策略报告 [Table_Title] 以稳为主，择机而行 [Table_ReportType] ——利率债 2021 年下半年投资策略 [Table_ReportDate] 2021 年 08 月 06 日 [Table_Summary] 投资要点： ⚫ 上半年国债收益率冲高回落，维持区间震荡。上半年债市以资金面为主导，利率走势先上后下。截至 6 月 30 日，10 年期国债收益率较上年末下行 7bp 至 3.08%附近。流动性整体平稳偏宽松，资金利率低波动，政策利率锚地定位加强。 ⚫ 经济增速放缓，扰动因素增多，稳增长压力有所上升。1）工业生产保持平稳增长，制造业投资增速有望回升，但上游原材料价格上涨沿产业链传导，中下游行业企业利润将受到挤压，制造业投资回升空间有限。2）基建投资有望小幅回升，托底经济维持稳增长，助推经济动能由外需向内需的转换。3）房地产投资下行趋势延续，房企销售回款难度加大、楼市调控政策趋紧。4）随着居民可支配收入和消费意愿提升，消费修复空间尚存，但疫情仍为下半年主要扰动因素。 5）高基数影响下，下半年出口增速趋缓，但 Delta 病毒扩散加大海外疫情防控压力，海外经济修复或阶段性减速，短期内供需缺口无法填补、生产替代难以形成，预计三季度出口有望延续旺盛，四季度或边际放缓，但整体来看出口韧性不差。 ⚫ 通胀仍维持高位。受同期食品价格高基数影响，三季度 CPI 增速或将继续回落，四季度恢复上行；非食品方面，经济复苏带动服务业回暖，叠加低基数影响，核心 CPI 增速有望温和向上。当前海外经济修复仍未完成，而近期受 Delta 病毒扩散、OPEC+增产协议影响，结合基数因素，预计三季度 PPI 增速仍维持高位，四季度将出现明显回落， PPI 与 CPI 剪刀差将有所收窄。 ⚫ 稳货币政策延续，流动性平稳偏宽松，信用环境收紧。当前我国经济运行在合理区间内，在潜在产出水平附近，预计下半年我国经济复苏速度将有所放缓，宏观政策重心逐渐切换为“稳增长”。近期，央行全面降准是对经济潜在下行压力的主动管理，M2 和社融增速有望小幅回升。 ⚫ 地方专项债供给提速，银行、保险配债需求大。供给端，今年地方专项债发行的提前下达时间晚于往年，新增专项债发行进度明显低于往年同期水平，下半年存在较大发力空间。需求端，由于银行信贷压力缓解、资产荒等因素，银行下半年配债需求仍较大；保险资金规模增长较快，而固收类投资资产占比 8 成左右，配债需求有望持续提升。 ⚫ 利率仍有向下空间，把握市场趋势性机会。下半年，国内经济增速放缓、稳货币政策延续、信用环境收紧、利率债供给进度加快，当前收益率仍有一定下行空间，四季度需重点关注货币政策转向预期，收益率走势或将出现向上拐点。 ⚫ 风险因素：经济复苏不及预期、货币政策转向、通胀超预期上行。 [Table_Authors] 分析师: 徐飞 执业证书编号： S0270520010001 电话： 021-60883488 邮箱： xufei@wlzq.com.cn 研究助理: 于天旭 电话： 17717422697 邮箱： yutx@wlzq.com.cn 研究助理: 刘馨阳 电话： 18652269737 邮箱： liuxy1@wlzq.com.cn [Table_ReportList] 相关研究 证券研究报告 固定收益投资策略报告 固收研究 5487 证券研究报告|固定收益报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 18 页 $$start$$ 正文目录 1 利率债市场回顾：资金面主导，国债收益率冲高回落 ............................................... 4 2 经济修复速度放缓，出口持续高景气 ........................................................................... 4 2.1 投资：三大领域分化延续 .................................................................................... 4 2.1.1 制造业投资回升空间有限 ......................................................................... 5 2.1.2 基建投资整体向好 ..................................................................................... 6 2.1.3 房地产下行趋势确立 ................................................................................. 8 2.2 消费修复空间尚存，疫情为主要扰动因素 ........................................................ 9 2.3 出口高景气度有望延续 ...................................................................................... 10 3 通胀：PPI 维持高位，CPI 平稳增长 ......................................................................... 10 4 货币政策稳字当头，流动性整体偏宽松 ..................................................................... 12 5 供给压力增大，需求平稳向好 ..................................................................................... 16 6 投资建议 ......................................................................................................................... 16 7 风险提示 ......................................................................................................................... 17 图表目录 图表 1： 2021 年上半年 10 年期国债到期收益率走势（%） ........................................ 4 图表 2： 制造业投资完成额累计同比增速高于固定资产投资整体水平（%） ........... 5 图表 3： 2021 年上半年