军工行业投资策略：行业迎“逻辑切换”拐点，推荐长期配置核心标的

付宸硕，陈卓中信证券研究部军工组2021年8月6日军工行业投资策略行业迎“逻辑切换”拐点，推荐长期配置核心标的1写在开篇“十四五”是军工行业的快速发展期，不同于2014年前后“资产注入”的主题逻辑，军工行业投资正转向以“基本面驱动”为主导。由于疫情原因，军工板块2021Q1同比增速并不突出，行业成长性变化未凸显。我们认为Q3将成为验证行业逻辑切换的重要节点，自半年报开始，核心个股业绩高增长将逐渐兑现，同时也会有更多数据验证大订单的落地，行业的估值体系也将随之发生重大变化。军工行业是未来发展前景较为确定的产业方向之一，预计将在业绩的持续兑现下得到市场认可。我们认为行业具备基本面支撑，同时将自Q3起拐点向上，推荐对核心个股进行长期配置，短期博弈反而会加大交易成本。风险因素：军民融合政策支持低于预期，军工领域国企改革进度慢于预期等。qRqNrPyQrOyQsRqMpRrQzQbRdNaQoMmMpNmNlOmMzReRrRoR7NqQoPxNoNoOuOqQoO目录CONTENTS21. 军工板块介绍及板块特点2. 军工投资风格转向以“基本面驱动”为主导3. 中报开始将验证行业的成长性和长期发展4. 2021Q2主动基金重仓军工已略有超配5. 推荐围绕“产业拐点”布局6. 风险因素3一、军工板块介绍及板块特点I.涉及的主要产品和领域II. 产业链构成III.主要参与者IV. 行业属性V.板块特点41.1 涉及的主要产品和领域电子系统卫星、火箭飞机地面装备导航系统舰船资料来源：新华网，环球网，中信证券研究部51.2 产业链构成资料来源：中信证券研究部军工产业链构成上游（元器件、材料→部组件、结构件）→中游（设备、分系统）→下游（主机、作战系统） 滤波器→TR组件→导引头→导弹 碳碳复合材料→刹车片→刹车系统→军用飞机上游：元器件、材料上游：部组件、结构件下游：主机、作战系统元器件：被动、主动材料：碳纤维、复合材料、高温合金零部件：TR组件、集成电路结构件：刹车、叶片飞机、坦克装甲车、舰船、C4ISR等产品产业链中游：设备、分系统雷达、导引头、电子系统、氧气系统等6资料来源：各集团公司网站，中信证券研究部1.3 主要参与者-军工集团中国航空工业集团中国航空发动机集团中国航天科技集团中国航天科工集团中国兵器工业集团中国兵器装备集团中国船舶集团中国电子信息产业集团中国核工业集团集成电路与关键元器件、软件与系统集成、高新电子、计算机及核心零部件、移动通信终端与服务、电子商贸与工程等核军工、核电、核燃料循环、核技术应用、核环保工程等空军装备航天、二炮装备陆军装备海军装备军品范畴集团名称主要产品及服务军用电子核武器海洋防务装备与高端船舶海工和深海装备、水下攻防装备、动力与机电设备、战略新兴产业、生产性现代服务业等。汽车、摩托车、新能源、装备制造等主战坦克、装甲车、防空反导、远程压制系统、重型装备与车辆、特种化工等防空导弹系统、飞航导弹系统、固体运载火箭及空间技术产品、装备制造等运载火箭、人造卫星、载人飞船和战略、战术导弹武器系统等军民用飞行器动力装置、第二动力装置、燃气轮机、航空发动机技术衍生等战斗机、运输机、直升机、教练机、机载设备与系统、发动机、通用飞机等中国电子科技集团军民用大型电子信息系统的工程建设，重大装备、通信与电子设备、软件和关键元器件下属上市公司数量2331391291010136十大军工集团7资料来源：Wind，中信证券研究部A股民参军涉及部分领域及主要上市公司1.3 主要参与者-民参军企业 A股市场合计超过百家企业 主要涉及的业务领域领域上市公司北斗海格通信振芯科技通航海特高新航新科技无人机威海广泰长鹰信质海洋防务海兰信瑞特股份导弹高德红外宏大爆破雷达雷科防务景嘉微红外睿创微纳大立科技通讯七一二上海瀚讯军工电子火炬电子鸿远电子军工材料钢研高纳菲利华碳纤维中简科技北摩高科机加爱乐达三角防务81.4 行业属性资料来源：中信证券研究部中国军工生产管理体系图政府是军工行业的主要客户 计划性强、集中度高、数量有限军工采办高度计划性9资料来源：科工局官网1.4 行业属性“三证” 武器装备科研生产许可证在我国，参与军工制造的重要门槛是“三证”，即武器装备科研生产许可证、保密认证和质量认证。从2000年起，国防科工委逐步对所有参与军品生产的企业进行“认证”。其中，我国的《武器装备科研生产许可实施办法》将武器装备科研生产分为两类许可，第一类许可是“核心军工”的科研生产许可，主要颁发给具备研发、生产武器装备的总体、关键系统、核心配套产品资格的军工集团下属企业。第二类许可，是武器、装备的一般分系统和其它专用配套产品的科研生产许可。第二类许可没有数量和比例上的限制，只要符合条件，都可能获得许可。取消三级保密资质，影响仍有待跟踪。101.5 板块特征 行业：军费投入与经济周期关联度较弱官方数据较少、传闻较多，带有神秘感部分信息可能涉及国家机密 上市公司：多为国有企业，多数带有典型老国有企业的经营管理风格多数估值高、弹性大部分企业不愿意与市场沟通，或较少沟通享受一定程度的信息披露豁免，公开信息较少11二、军工投资风格转向以“基本面驱动”为主导I. 核心军工企业已连续3年净利润同比增速20%+II.存货及预付款项等前瞻性指标增长显著，表明行业景气度持续向好III.主机厂关联交易额大幅增长，或验证2021年行业高景气度122.1 核心军工企业已连续3年净利润同比增速20%+我们统计了58家核心军工企业，2020年度总计实现营业收入3143.87亿元，同比增长12.92%；实现归母净利230.49亿元，同比增长32.98%，整体增速创五年新高，而且达到连续3年20%以上。核心军工企业持续释放业绩，表明行业景气度保持高位。12.92%2.34%-30%-20%-10%0%10%20%30%农林牧渔有色金属核心军工建筑电力设备及新能源电子房地产综合机械非银行金融建材食品饮料轻工制造医药银行通信钢铁国防军工家电基础化工电力及公用事业煤炭交通运输汽车计算机商贸零售传媒纺织服装石油石化消费者服务资料来源：Wind，中信证券研究部50.70%32.98%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%有色金属基础化工传媒通信电力设备及新能源电子国防军工机械农林牧渔核心军工医药计算机电力及公用事业食品饮料建材家电轻工制造建筑银行非银行金融钢铁汽车煤炭纺织服装房地产石油石化商贸零售消费者服务交通运输综合资料来源：Wind，中信证券研究部2020年核心军工收入增速在一级行业排名第32020年核心军工归母净利增速在一级行业排名第9132.2 存货及预付款项等前瞻性指标增长显著，表明行业景气度持续向好21Q1军工行业各业务板块存货同比均增加，军工新材料、零部件及军工电子板块存货相较期初也有明显增加，或表明企业正在积极备产；预付款项中除零部件（-14.56%）与军工电子（-4.47%）同比下降外，新材料（86.64%）、分系统（36.26%）、主机厂（28.14%）均同比大幅上升；预收账款及合同负债也有所增加，其中新材料（21.90%）、零部件（61