传媒行业专题报告：网易云音乐，年轻化的音乐社区

网易云音乐：年轻化的音乐社区2021年7月14日证券分析师：王学恒E-MAIL: wangxueh@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编号：S0980514030002证券分析师：谢琦E-MAIL: xieqi2@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编号：S0980520080008证券研究报告【国信海外·专题报告】投资摘要关键结论与投资建议1. 在线音乐行业上游版权供给呈去中心化趋势；上游音乐人数量长期仍有翻倍空间。中游短视频有望加入音乐平台竞争。下游用户增长逐渐放缓，但付费意识提升。2. 中国在线音乐市场呈现”腾讯音乐” 和”网易云音乐”一超一强竞争格局，音乐平台本身已形成集合歌曲、视频、直播、K歌、社交等的泛音乐生态。两大音乐平台功能较趋同， 在音乐衍生品类APP均有布局。3. 网易云音乐社区属性强，网易云音乐Top30歌手榜中网易音乐人占比47%。社区帮助用户发现兴趣、激发共鸣，使强用户粘性成为平台主要“壁垒”；音乐人帮助平台打造“差异化”。4. 网易云音乐社交娱乐驱动收入高速增长，付费用户数增速快；亏损主要来自高额内容费，目前净亏损率大幅收窄；费用率随着收入规模增长而下降。公司未上市，对标腾讯音乐，其MAU估值为39.8美元，可以为网易云音乐的估值提供一定的参考。qNqMsQwOyQbRaO9PoMqQoMoPkPrRrOjMoPmR6MmMqQNZnQrMxNsOmQ投资摘要核心假设与逻辑•第一，独家版权逐渐放开，网易云音乐曲库有望持续丰富•第二，网易云音乐社区氛围、垂直用户的优势明显•第三，网易云音乐付费渗透率继续提升，直播业务继续驱动营收高增长与市场预期不同之处•与国外相比，中国音乐版权市场集中度较低。2018年，全球音乐曲目近90%来自三大唱片公司，而中国有超50%曲目的版权分散在独立音乐人、工作室及其他唱片公司。目前，随着垂类音乐人崛起以及网红音乐的爆发，上游音乐供给端会进一步分散。核心假设与逻辑主要风险•第一，购买音乐成本继续提高，音乐价格变动与盈利不确定风险•第二，短视频巨头发力，音乐赛道竞争格局恶化风险•第三， 国内付费环境与海外存在较大差别，在线音乐付费渗透率不及预期风险目录 公司概览•收入构成及核心业务•历史沿革•股权结构及管理层 业务分析•产业链分析•竞争格局 财务分析•财务现状•盈利预测 投资建议及风险提示1.1 领先的在线音乐平台，打造社区属性音乐生活 网易云音乐成立于2013年，是国内最受年轻人喜爱的领先在线音乐平台之一。通过专注发现与分享音乐，依托独立音乐人、UGC内容，“云村”社区等，为用户打造具有社区属性的全新音乐生活。用户年轻化特点显著，2020年90后用户占比高达89%。 收入主要来自在线音乐服务、社交娱乐服务及其他两大板块。其中，在线音乐服务收入包含会员、广告、数字专辑和单曲销售、转授权。社交娱乐服务主要为直播服务，收入来自虚拟物品销售。2020年，在线音乐服务和社交娱乐服务及其他业务收入分别占比为54%、46%。图：网易云音乐UGC内容多图：网易云音乐对年轻人吸引力强数据来源：网易云音乐招股书、国信证券经济研究所整理1.2 社交娱乐驱动收入高速增长，净亏损率收窄 营业收入：高速增长，2020年+111%。在线音乐收入主要来自订阅付费，占在线音乐收入比逐年提升，2020年达61%。社交娱乐收入主要来自直播，直播收入占社交娱乐收入比重由2018年3%上升至2020年99%。 净利润：调整后净亏损金额变动不大，但随着收入的增长，净亏损率由2018年-115%大幅收窄至2020年的-12%。图：网易云音乐净亏损有收窄数据来源：网易云音乐招股书、国信证券经济研究所整理图：网易云营业收入高速增长-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%-1850-1800-1750-1700-1650-1600-1550-1500-1450-1400201820192020经调整净利润（百万元）yoy(%)96%98%100%102%104%106%108%110%112%0100020003000400050006000201820192020营业收入（百万元）yoy(%)数据来源：网易云音乐招股书、国信证券经济研究所整理1.3 与TME相比，网易云社交服务收入占比仍低 网易云音乐：社交娱乐服务收入占比持续提升，2020年占总收入比为46%。 腾讯音乐（TME）：近年来其他娱乐服务收入与在线音乐收入占比维持在7：3左右。 腾讯音乐2018年上市，业务模式相对成熟。目前收入逻辑为通过音乐内容吸引用户，靠直播等娱乐内容获得营收增长。我们预计，随着网易云音乐社交娱乐业务的高速发展，其收入占比将继续提高，有望驱动营收继续高增长。图：腾讯音乐收入占比稳定图：网易云音乐收入0%20%40%60%80%100%201820192020在线音乐服务社交娱乐服务及其他0%20%40%60%80%100%20162017201820192020在线服务收入其他娱乐服务收入数据来源：网易云音乐招股书、国信证券经济研究所整理数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理2.1 网易控股，阿里巴巴、百度为其他股东 网易分拆CLOUD VILLAGE INC.于香港交易所独立上市。 网易掌握控制权，持股62.46%。阿里巴巴、云峰资本、百度为其他主要股东。股权相对集中，前五大股东持股占比89.88%。A类普通股股东网易A系列优先股股东B系列优先股股东B1系列优先股股东B2系列优先股股东CLOUD VILLAGE INC. （开曼）其他非重大子公司云村有限公司（香港）外商独资企业（中国）北京刍音文化有限公司（中国）杭州热歌（中国）杭州乐读（中国）100%62.46%100%100%100%0.77%5.29%4.26%11.00%16.22%100%100%图：网易云音乐公司股权架构图：网易云音乐公司前五大股东主要股份持股比例股份类别网易62.46%B类普通股阿里巴巴10.81%B2类优先股云峰资本5.41%B2类优先股百度4.26%B类优先股泛大西洋投资3.47%B1类优先股博裕资本3.47%B1类优先股数据来源：网易云音乐招股书、国信证券经济研究所整理2.2 丁磊亲自挂帅，管理层互联网经验丰富 管理层组成：公司上市后，董事会由3名执行董事、3名非执行董事、3名独立非执行董事组成。2021年网易云音乐高管团队有较大波动，原市场副总裁离职，原CEO任高级副总裁，现由丁磊掌管实际业务。表：网易云音乐管理层及其履历董事姓名职位加入时间履历丁磊执行董事、主席、CEO2016年2月 网易创始人，1999年7月网易成立起担任董事，自2005年起担任首席执行官。李勇执行董事、商业智能副总裁 2019年9月 2019年加入网易并担任网易考拉副总裁。加入网易前任腾讯控股高级技术专家。王燕凤执行董事、自制内容总监2020年7月 2013-2015年任网易传媒高级编辑兼专栏作家。2015年起负责集团品牌宣传。李日强非执行董事、副总裁2018年9月 2003年加入网易，在集团的营销、业务合作伙伴和开发部门担任一系列要职。郑德伟非执行董事2021年5月