固定收益专题报告：1806合约交割行为分析，交割量这么低，旧券哪儿去了？

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 固定收益 [Table_Title]固定收益专题报告 2018 年 06 月 15 日[Table_BaseInfo]一年沪深 300 与中债指数走势比较 市场数据 中债综合指数 116 中债长/中短期指数 114/117 银行间国债收益(10Y) 3.73 企业/公司/转债规模(千亿) 31.51/66.48/1.49 相关研究报告： 《华通转债申购价值分析：医药流通区域性龙头》 ——2018-06-13 《专题报告：哪些发债企业被重要股东减持？》 ——2018-06-12 《转债专题：转债评级调整案例及原因分析》 ——2018-06-06 《固定收益专题报告：温故知新：国债期货1806 合约回顾与总结》 ——2018-06-08 《三力转债申购价值分析：橡胶 V 带龙头，无人潜器+量子通信双轨转型》 ——2018-06-07 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 联系人：徐亮 电话： 021-60933155 E-MAIL： xuliang@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 专题报告 1806 合约交割行为分析：交割量这么低，旧券哪儿去了？  1806 合约交割数据总览在本次交割中，TF1806 的交割量为 360 手，对应交割率为 1.75%，交割金额约 3.51 亿元；T1806 的交割量为 200 手，对应交割率为 0.40%，交割金额约 1.90 亿元。1806 合约的交割量和交割率均出现明显下降，其中，TF1806合约的交割量相较 TF1803 下降 1665 手，下降幅度达到了 82%；而 T1806 合约的交割量和交割率则再度创出历史新低。 为何 1806 合约的交割量下降明显，我们认为可能的原因主要有三点： （1）1806 合约的 IRR 水平并不高，其出现高 IRR 的时点较少，参与 IRR策略的投资者较少，即使部分投资者参与了 IRR 策略，其也会在 IRR 的快速回落中止盈平仓。另外，相比 T1806 合约来说，TF1806 合约的 IRR 水平更低，这也导致了 TF1806 合约交割量明显下降； （2）根据国债期货交易交割规则，自交割月份之前的二个交易日起至最后交易日之前一个交易日，每日收市后，同一交易编码的交割月份合约双向持仓对冲平仓。另外，若投资者在合约交割月份之前的两个交易日尚未通过国债托管账户审核，那么在交割月之前的一个交易日至最后交易日，其在该国债期货交割月份合约的持仓应当为 0 手。 对应在 1806 合约上，则表示有部分投资者在 5 月 30 日及之后将遭遇强行平仓。其中，在 30 日，TF1806 合约强平数量为 1397 手、T1806 合约强平数量为 3751 手。两合约强平数量较多也是交割量较低的原因之一。 （3）在 1803 合约交割时，部分接到老券的投资者已在二级市场上处理了这一批老券，这也降低了期货空头参与交割的意愿。  交割行为分析：交割量这么低，旧券哪儿去了？从 1806 合约的交割情况来看，既存在预期之外的因素，也存在意料之中的部分。分别来看： （1）意料之中的是投资者择券交割的思路依然未发生改变。无论是TF1806 还是 T1806 合约，其交割券的选择依然遵循了以往的经验，投资者更多地还是依据 IRR 水平高低择券交割。 （2）意料之外的是 1803 合约交割时的大部分旧券均未出现在本次交割中，考虑到 TF1806 合约的交割情况，我们认为 TF1803 合约上交割的老券基本已被交割多方在二级市场上直接卖出了。 为什么投资者会在二级市场上承受流动性冲击成本来处理这一批老券，而不选择在 1806 合约上通过交割的方式抛出老券呢？我们认为很重要的一点就是要考虑到哪一种方式更为划算，可以用 IRR 来进行说明，在 4 月之后，随着国债收益率曲线的快速变陡，5 年期现券明显较 TF合约强势，各可交割券的 IRR水平迅速下行，特别是 120015.IB 和 130011.IB。因此，相比通过期货交割的方式抛出老券，在二级市场上直接卖出是一个更为划算的选择。 0.00.51.01.5J-17A-17O-17D-17F-18A-18沪深300中债综合指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 1806 合约交割数据总览 ............................................................................................... 4 交割行为分析：交割量这么低，旧券哪儿去了？ ......................................................... 7 择券交割思路依然未发生改变 .............................................................................. 7 交割量这么低，旧券哪儿去了？ .......................................................................... 8 1809 合约如何看 ................................................................................................11 国信证券投资评级 ...................................................................................................... 12 分析师承诺 ................................................................................................................ 12 风险提示 .................................................................................................................... 12 证券投资咨询业务的说明 ...........................................................................................