全国城投观察系列二（广西篇）：债务压力尚可控，“省级”平台犹可追

请阅读最后一页信息披露和重要声明 固定收益 债市研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003 吴鹏 S0190520080009 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20210405 防风险之辩，合于利而动——二季度信用市场展望 20210316 城投资产划转那些事——信用策略半月谈 20210302 从 2020 年 A 股业绩预告和地方财政看信用——信用策略半月谈 20210219 系统性风险无忧，信用分层是主线——2021 年信用利差展望 20210202 从城投债提前兑付渐多说开去——信用策略半月谈 20210120 风 起 于 青 萍 之 末 ——96 页PPT 读懂全国隐性债务压力测试 20210105 分化加剧，把握确定性——信用市场 2020 年回顾&2021 年Q1 展望 20201229 “吴头楚尾，粤户闽庭”：江西城投怎么看？——全国城投观察系列一 投资要点 ⚫ 广西在全国什么位置？——经济、财政、债务维度全解析 ➢ 经济财政实力：考虑到中央补助后，广西财政实力在全国整体处于中等水平。 1）GDP 指标来看，广西 2020 年的 GDP 总量近 2.22 万亿元，在全国位居第 19 位； 2）综合财力（=一般公共预算收入+政府性基金收入+中央转移支付）来看，广西 2020年的地方综合财力为 7259.67 亿元，在全国位居第 17 位。 ➢ 债务余额及债务压力：无论是从总量还是增量的角度看，广西地区的债务压力都处于全国中游水平。 1）债务总量角度来看，根据我们的统计方法，广西 2019 年显性债务（地方政府债务）和发债城投平台可能形成的隐性债务余额合计为 1.53 万亿元，在全国居第 18 位； 2）增量角度来看，广西 2019 年的合计债务增量（显性债务+隐性债务）为 1909.25亿元，在全国居第 18 位； 3）债务压力角度来看，广西 2019 年的综合债务压力为 231.0%，在全国居第 16 位。 ⚫ 广西城投有何特征？ ➢ 城投平台特征：1）广西发债城投平台的主营业务以建筑与工程业为主；2）从城投平台可能形成的隐性债务规模来看，广西的存量隐性债务更多及集中在省/地级市平台（行政级别维度）和 AAA/AA+级平台（主体评级维度）。 ➢ 城投债特征：1）当前广西的存量城投债，剩余期限/距离行权期限主要分布在 3 年以内（占比 91.0%），且存量债中债隐含评级相对偏低（AA-及以下的占比超 5 成），有超 6 成的城投债估值收益率水平在 5%以下；2）分地区来看，省级平台存量债余额最多，为 1161.7 亿元；下辖各地级市中，柳州地区存量城投债“遥遥领先”, 南宁、钦州排在二、三位，但存量债规模皆不足 200 亿元；3）分行政级别来看，各地级市中除桂林外，其他地区的存量城投债发行人皆以地级市平台为主。 ⚫ 广西隐性债务化解进展：用于“偿还到期政府债务”的地方再融资债发行偏少 ➢ 广西多个地区在 2020 年财政预算执行情况中提到完成甚至超额完成年度存量隐性债务的化解工作； ➢ 2020 年 12 月以来，部分地方再融资债募集资金用途变更为“偿还到期政府债务”，或可用于化解隐性债务；广西仅发行了 30 亿元该类再融资债，在全国处于偏低水平。 ⚫ 广西城投的投资策略：关注省级平台债的投资价值 ➢ 投资者需要综合考量地区经济财政实力、债务压力、平台地位并结合当前的估值水平进行价值挖掘。就全国各地区对比来看，广西地区各主体评级（AAA/AA+/AA 级）城投债（以中票为例）信用利差皆处于偏高水平。 ➢ 机会挖掘方面，投资者可以重点关注广西的省级平台和经济财政实力较强、债务压力相对不大地区（诸如地级市中的南宁等）的公益属性较强、资质较优的地区主平台，该类平台城投债具有相对较高的安全边际，可以积极关注剩余期限或距离行权日在 3 年以内、有一定超额溢价且成交较为活跃的存量债投资机会。 ➢ 防风险方面，投资者对于广西地区整体偏于谨慎，债务压力较大地区面临一定的再融资压力，投资者需要密切关注相关地区的债务化解动态，同时在控非标背景下，对于非标占比较高的城投平台需要保持更多谨慎。 风险提示：货币政策放松不达预期；信用债违约超预期；隐性债务化解进度偏慢。 ＃title＃ 债务压力尚可控，“省级”平台犹可追 ——全国城投观察系列二（广西篇） ＃createTime1＃ 2021 年 4 月 19 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 债市研究 4 月 13 日，《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》提到“把防范化解地方政府隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解隐性债务存量”。在地方政府债务管控趋严和城投价值分化的情况下，广西城投怎么看？ 本文首先从经济、财政和债务维度对广西在全国的位置进行了全面解析；之后，对广西城投平台的整体情况及存量城投债特征进行多维度观察，并对广西各地区的隐性债务化解进展进行跟踪；最后，基于前文的分析和当前的信用环境，对广西城投的机会挖掘与防风险提出我们的看法。 1、广西在全国什么位置？——经济、财政、债务维度全解析 ⚫ 经济实力维度：广西 2020 年 GDP 总量居全国第 19 位，GDP 增速同比有所下滑。 ⚫ 从 GDP 指标来看，广西 2020 年的 GDP 总量近 2.22 万亿元，在全国位居第 19位； ⚫ 广西 2020 年的 GDP 同比增速为 3.7%，增速排名在第 13 位；和其他地区相似，受疫情影响，2020 年 GDP 同比增速相较于 2019 年有所下滑。 图表 1：广西 2020 年的 GDP 总量位居全国第 19 位 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ⚫ 财政实力维度：2020 年广西的财政自给率进一步弱化，但考虑中央转移支付后，广西地区的财政实力提升明显，在全国整体处于中等水平。 ⚫ 1）从一般公共预算收入来看，受疫情影响，广西地区 2020 年实现一般公共预算收入 1716.94 亿元，在全国位居中下游（第 23 位，同比负增长-5.2%）；同时2020 年广西的财政自给率进一步弱化，仅为 27.9%，在全国位居第 24 位，财政自给率下行幅度相对较高，财政收支压力进一步凸显。 ⚫ 2）从政府性基金收入来看，广西地区 2020 年实现政府性基金收入 1938.97 亿元，在全国位居第 19 位，同比增长 14.10%，可见 2020 年广西“卖地”收入尚可，同时也意味着广西地区对土地财政的依赖度相对较高。 ⚫ 3）从包含中央转移支付的综合财力（=一般公共预算收入+政府性基金收入+中-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.00020,00040,00060,00080,000100,000120,000广东江苏山东浙江河南四川福建湖北湖南上海安徽河北北京陕西江西辽宁重庆云南广西贵州山西内蒙古天津新疆黑龙江吉林甘肃海南宁夏青海西藏20