茶饮行业深度报告系列之一：品牌+渠道共创茶饮行业千亿市场

1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 休闲服务/ 餐饮 2021 年 02 月 18 日 品牌+渠道共创茶饮行业千亿市场 看好 —— 茶饮行业深度报告系列之一 证券分析师 于佳琪 A0230519080004 yujq2@swsresearch.com 贾梦迪 A0230520010002 jiamd@swsresearch.com 联系人 王越 (8621)23297818×转 wangyue@swsresearch.com 本期投资提示：  咖啡因+糖催生茶饮行业初期需求，消费升级和资本入局推动产品升级。糖+脂+咖啡因的产品特性使得茶饮行业形成了类“咖啡/肥宅水”的初期高粘性消费性，消费升级下对健康及社交的追求则进一步推动产品进行了从原料、工艺到设计方面的提升。19 年以前行业融资基本全部集中在直营为主的高端市场，20-21 年古茗、沪上阿姨以及蜜雪冰城等已相对成熟的全国性连锁逐步受到资本关注。  品牌+渠道助推茶饮行业快速增长。茶饮行业数量及品牌竞争均呈现明显的纺锤形，中端竞争激烈，而高端市场头部逐步形成。茶饮行业的产品力偏弱，爆品的反向工程难度极低，因此并没有绝对的壁垒。各品牌更多地通过不同的营销推广以及不断推出的创新产品来抢占消费者心智。2019-2020 年，喜茶新品更新频率接近 0.99 款/周，奈雪的茶及乐乐茶分别为 0.5 款/周及 1.26 款/周，品质和流程的高度要求使得高端茶饮品牌经营模式必然选择直营。而中低端茶饮市场门店及供应链构成的渠道网络相互支撑，增速加快的背后更加看重对中后端的整合与前端的管理能力。目前头部企业通过自建工厂、茶园等加强供应链，马太效应逐步凸显。  茶饮行业投资回收期一般在 1-1.5 年左右，企业盈利仍有优化空间。考虑初始物料及房租等成本，一点点单店投入 70 万元左右，而蜜雪冰城仅 30-40 万元，奈雪的茶则为 185 万元。我们对单店模型进行拆解，奈雪的茶成熟单店营业利润率预计在 25%左右。相对成熟的中端加盟品牌，如一点点，其加盟业主的经营利润率可以在 25-30%之间，蜜雪冰城则为 15%左右。尽管利润率有所不同，但由于各品牌初期投入不同，基本投资模型需满足1-1.5 年内回本的要求。后续改善来看，大面积门店仍承担品牌营销作用，假设未来开店将以小面积店为主，则预期同店利润率也将结构性提升；同时，规模扩大带来的规模效应将进一步降低成本及总部费用率，从而提升利润率水平。  茶饮行业千亿市场，下沉和扩张空间可期。2020 年，我国现制茶饮市场规模约 1136 亿元，预计于 2025 年达到 3400 亿元，当前正处于行业加速成长兑现红利时期。茶饮行业与餐饮行业类似，消费者口味偏好的多样性和消费的高频性决定了其极度长尾的特征。我们对于上海地区喜茶、奈雪的茶及海底捞的商圈分布进行了定位，百度地图热力图显示，喜茶、奈雪的茶与海底捞在门店选址上具有高度的重合性，按照海底捞门店空间类比，我们认为单一中高端茶饮品牌全国范围内门店数量远期潜在可拓展到 3000 家以上。  投资建议：餐饮行业中，开店边际更快的海底捞类 21 年 PS 为 6.5 倍，我们预计新式高端茶饮上市后 PS 估值可以达到 6-8 倍之间。而加盟化茶饮公司其盈利水平将作为直接指引，中低端加盟茶饮公司如蜜雪冰城（2020 年开店增速 69%），假设后续开店增速仍可基本，则 PEG 为 1 下 PE 估值我们预计可以达到 50-60 倍。茶饮行业消费升级下空间巨大，而头部玩家在门店布局上已形成全国网络，后端供应链同步提升，预计高端品牌及中低端供应链后续均有投资机会，重点关注喜茶、奈雪的茶、茶颜悦色、蜜雪冰城等公司。  风险提示：食品安全风险问题；原材料的价格和供给风险；加盟模式下管理难度增大风险。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 43 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 2020 年我国现制茶饮市场规模约 1136 亿元，预计于 2025 年达到 3400 亿元，当前正处于行业加速成长兑现红利时期。消费者口味偏好的多样性和消费的高频性决定了茶饮行业极度长尾的特征，而品牌+渠道将进一步主推行业快速增长。头部玩家在门店布局上已形成全国网络，后端供应链同步提升，预计高端品牌角度及中低端供应链角度后续均有投资机会，重点关注喜茶、奈雪的茶、茶颜悦色、蜜雪冰城等公司。 原因及逻辑 茶饮行业与餐饮行业类似，消费者口味偏好的多样性和消费的高频性决定了其极度长尾的特征。头部极低的市占率和尾部供给的快速进出，决定了在茶饮市场中，品牌具有相对独立的发展空间。在没有明显天花板的市场，品牌发展的速度主要取决于自身门店的扩张进度而非行业带来的增量。 茶饮行业数量及品牌均呈现明显的纺锤形，中端竞争激烈，高端市场头部逐步形成。茶饮行业的产品力偏弱，爆品的反向工程难度极低，因此并没有绝对的壁垒。各品牌更多地通过不同的营销推广以及不断推出的创新产品来抢占消费者心智。品质和流程的高度要求使得高端茶饮品牌经营模式必然选择直营，而中低端茶饮市场门店及供应链构成的渠道网络相互支撑，增速加快的背后更加看重对中后端的整合与前端的管理能力。 有别于大众的认识 市场认为高端茶饮才有成长空间，奈雪调查问卷中显示新式茶饮消费者每月可支配收入在 5000 元以上的占比近 7 成，但实际上我国国内家庭人均月收入在 5000 元以上的占比仅 5.13%。蜜雪冰城人均消费仅 6.9 元，其截止 2021 年 1 月门店约 11699 家，2020 年蜜雪冰城门店净增 4767 家。平价茶饮市场需求空间充足，茶饮行业各档位均有发展空间。 市场认为行业竞争格局激烈，参与者红利期褪去后将持续处于微利状态。从奈雪的茶招股书披露的情况来看，由于门店加速扩张，其门店层面同店利润率 2019 年上升至25.3%，但由于新增门店的影响，整体门店经营利润率从 2018 年的 15.8%下降至14.9%。目前行业基本模型需满足 1-1.5 年内回本的要求。高端茶饮标准店承担部分营销作用，以奈雪为例未来 2 年的开店计划中预计面积更小的 pro 店将占到 70%左右，则预期同店利润率也将结构性提升。而规模扩大带来的规模效应将进一步提升各门店的毛利率水平并摊薄总部费用，从而提高盈利能力。 rYgVmUlXcVuYoPqR8O8QbRtRmMsQnMiNnNtRkPtRqQbRoPrMMYnRnRuOnRoM3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 43 页 简单金融 成就梦想 1. 消费升级催生茶饮行业产品变革 ......................................... 7 1.1 新茶饮时代下品牌突出，资本助推行业发展 .........................................