非银行金融行业：基于蚂蚁集团、京东数科招股说明书梳理，普惠金融差异性剖析

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020 年 09 月 29 日 分析师：刘文强 S1070517110001 ☎ 021-31829700  liuwq@cgws.com ☎ 联系人（研究助理）：张文珺 S1070119120046 ☎ 0755-83667984  zhangwenjun@cgws.com 数据来源：贝格数据 相关报告 <<融资渠道拓展，杠杆率有望逐步提升>> 2020-05-31 <<修改符合预期，与时俱进+强化合规风控>> 2020-05-24 <<经纪业务重登宝座，头部券商业绩分化>> 2020-05-08 普惠金融差异性剖析 ——基于蚂蚁集团、京东数科招股说明书梳理  要点 1：蚂蚁集团：依托阿里背景，不断超越自我 蚂蚁集团起步于 2004 年，在电子商务行业的发展初期，为了解决消费者和商家之间在线上交易中的信任问题，支付宝应运而生。其发展历程经历三个阶段，第一阶段（2004 年-2010 年）：支付宝成立，全力发展线上支付业务；第二阶段（2010 年-2017 年）：向金融业务领域进军，打造金融生态圈；第三阶段（2017 年-至今）：拓展海外业务，强化金融科技平台。 蚂蚁集团经历多轮补充融资，丰富股东类型。截至 2020 年 8 月 25 日，其股权结构中前三大股东分别为阿里巴巴（32.65%）、杭州君瀚（持股约29.86%）、杭州君澳（持股 20.66%）。其他股东持股比例均不超过 5%，其中，全国社会保障基金理事会持股为 2.94%，为第四大股东。蚂蚁集团于 7 月 20 日宣布启动在 A+H 股同步发行上市计划以来，其 IPO 进程就按下了快进键。自 8 月 25 日蚂蚁集团科创板 IPO 受理到 9 月 18 日上会，其科创板审核全程仅用时 25 天。其中，9 月 10 日前后过上市委，14 号前后之后申请注册，当周获批，预计 10 月中下旬上市。  要点 2：打造三大业务板块，数字金融成为营收重要贡献者 蚂蚁集团的支付宝平台通过提供一体化的数字支付和数字金融服务，实现了消费者、商家和合作伙伴的全方位服务链接。数字支付、数字金融、创新业务及征信形成了强大的合力和良性循环，逐步建全数字金融服务体系。截至 2020H1，数字金融业务为三大业务板块中占营收比最高的业务板块，占比达 63%，已经成为蚂蚁金融板块中最为重要的版图之一。 蚂蚁集团营收增速快，数字金融逐渐成为集团营业收入主要贡献者。2017 年度至 2020H1，数字金融占营业收入分别达 44.33%、47.38%、56.20%以及 63.39%。数字金融科技平台又有相应三类业务：微贷科技平台、理财科技平台以及保险科技平台，2020H1 各平台收入分别为 285.86亿元、112.83 亿元、61.04 亿元，同比增长分别为 59.48%、56.25％、47.26％。从营业成本来看，2017 年度至 20201，集团营业成本分别为513.26 亿元、1002.61 亿元、998.02 亿元和 452.07 亿元，各年度的销售费用分别为 153.35 亿元、473.45 亿元、180.5 亿元和 60.66 亿元。2018年度增加相关成本之投入，营业成本增加幅度较显著，随着 2019 年度蚂蚁集团改善高度成本费用投放后，销售费用部分在近三年来明显下行。随着费用投入的改善，后续获利能力可期。 0500001000001500002000008331933110331113311233113331成交金额 非银行金融(中信) 上证指数(可比) 沪深300(可比) 核心观点 股价走势图 分析师 证券研究报告 行业专题报告 行业报告 非银行金融行业 行业专题报告 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明  要点 3：由“金融科技”向“科技金融”转型，广泛输出技术研发成果 1）转型：从金融科技体系到互联网科技研发体系。随着金融行业监管趋严、竞争加剧，2017 年蚂蚁集团宣布由“FinTech”向“TechFin”转型，更加强调自己的科技属性，全面开放蚂蚁金融科技，通过技术输出赋能金融机构。2）研发：投入大量资金与资源进行技术服务开发。蚂蚁金服在发展的十几年来在数字金融领域持续创新，打造了 BASIC 技术开放战略，包括 Blockchain (区块链)、Artificial Intelligence（人工智能）、Security（安全）、IoT（物联网）和 Cloud Computing（云计算）这五大领域，构成了蚂蚁技术开放的基石，也是未来的核心技术布局。3）输出：可持续地将技术研究开发成果广泛输出。从 2015 年起，蚂蚁集团陆续开放了金融级分布式架构、分布式数据库、区块链、生物识别等自主研发核心技术，到 2018 年蚂蚁金融科技已经全面开放，为金融机构合作伙伴提供数字金融技术支持，帮助金融客户实现数字化转型。截至 2020H1，蚂蚁集团合作的金融机构超过了 350 家，包括越 100 家银行、约 170 家资产管理公司及约 90 家保险机构。  要点 4：海外拓展步伐加快，以收购或合作方式积极布局境外 1）起步：进军香港市场走上国际化道路。根据麦肯锡 2019 年全球支付报告，尽管拉丁美洲近年来支付收入增长最快，亚太地区在经历了前期快速的增长后总体有放缓的迹象，但后续潜在的交易增长依然非常强劲。从中国起步的蚂蚁金服，首先着眼于亚太地区开启国际化的道路是一个相对稳定同时潜力巨大的战略选择。2）发展：Glocal 战略于海外进行收购与扩张。立足香港的蚂蚁金服在 2017 年宣布将在数个“一带一路”沿线国家复制“支付宝”，对本地企业以收购或合作的方式，进行入股并提供技术支持。截至目前一共打造了 9 个本地版的“支付宝”，依据时间顺序依次覆盖印度、泰国、菲律宾、韩国、中国香港、马来西亚、巴基斯坦、印度尼西亚与孟加拉国。3）未来：基于技术输出寻求服务更多海外市场。蚂蚁金服海外战略中除了收购之外，还有一项重要的组成就是技术支持。但在相关政策限制之下，对蚂蚁金服的技术输出业务产生暂时性影响，相关投资脚步可能会随之放缓。  要点 5：蚂蚁集团与京东数科异同简析 1）业务模式方面：蚂蚁集团的业务模式，是以数字支付平台为广泛触达，助力金融机构合作伙伴。借此平台发展数字金融和数字生活服务，赚取技术服务费和促成业务的佣金费以及平台佣金费；京东数科的业务模式，是将客户区分为金融机构、商户与企业、政府及其他客户，为其提供特定的数字化解决方案，赚取技术服务费与促成业务费。2）技术架构方面：两家公司同样注重技术研发，都有着完善的技术研发体系。蚂蚁集团的技术体系更为全面，更加领先，技术覆盖面更广泛，而京东数科的技术架构，更多是从为客户提供更优质的解决方案出发。在研发费用上都大力度投入，其中蚂蚁集团的研发费用投入最高，京东数科研发费用的投入占营业收入比重较大。3）技术应用路径方面：蚂蚁集团的技术输出是基于数字支付平台的数字金融科技和数字生活服务，以及海外市场的布局，