绿城服务研究报告

物管优等生高端物管典范的代价——绿城服务研究报告 匠朴研究所——公司研究绿城服务（02869.HK）公司数据2020-07-31市值（亿港元） 341市盈率64总股本（亿）32.2股东结构Orchid Garden Investment LimitedLilac International Investment Company Limited31.71%Sail Link Holdings Limited13.17%高端物业管理标杆脱离地产影响，内生增长强劲主要研究内容 优等生的烦恼 绿城服务的底子 高端物管的白与黑 盟主的滋味低毛利备受争议绿城服务于1998年成立，很早就走上了独立第三方的自由竞争道路。截止2019年末，绿城服务在管面积达到2.12亿平米，其中来自绿城中国的比例仅为个位数，上市物管企业中，绿城服务的营收规模仅次于行业龙头碧桂园服务，有着极强的市场竞争力。但各项成绩良好的绿城服务也有其烦恼，主要问题就是盈利能力较弱。优等生的烦恼 在管理规模2亿以上的物管企业中，绿城服务的毛利润和净利润均处于低位数据来源：各企业2019年报，匠朴研究所单位：亿元绿城服务成立于1998年，总部位于杭州。2016年7月12日在香港交易所主板挂牌上市，股票代码2869.HK。截至2019年12月31日，绿城服务总在管面积2.12亿平方米，覆盖全国29个省、直辖市和自治区，以及147个城市，服务的物业类型涵盖市政公建项目、城市综合体、商务写字楼、别墅、公寓、学校、足球基地和高科技产业园等。2019年，绿城服务品牌价值100亿元。 在管面积超2亿平方米的上市物管中，绿城管理规模排名最后数据来源：各企业2019年报，匠朴研究所单位：亿平方米绿城服务的底子绿城服务的底子数据来源：绿城服务年报，匠朴研究所单位：元/平米/月 绿城服务物业管理品质较高，单位面积物管收费处于行业高位 绿城服务营业收入稳步增长数据来源：绿城服务年报，匠朴研究所单位：亿元2019年绿城服务实现营业收入85.8亿元，同比增长27.9%。从营收规模来看，绿城服务是国内第三大物业公司，营收仅次于万科物业（127亿元）和碧桂园服务（98亿元）。在管理规模上，绿城服务的在管面积不及彩生活、保利物业及雅生活服务，但其营收规模遥遥领先。 绿城服务的营收比其他同等规模物管企业高出不少数据来源：各企业2019年报，匠朴研究所单位：亿平方米单位：亿元绿城服务的底子 绿城服务是少数较快摆脱对关联房企依赖的公司，在管面积来源于绿城中国的占比不到20%，合约面积比例更是低于15%，这在很大程度上降低了其对于关联房企的依赖风险。数据来源：各企业年报，匠朴研究所绿城服务的底子数据来源：绿城服务公告，匠朴研究所日期标的领域对价股权2016年8月浙江浙元物业管理有限公司物业管理228万40%2017年2月吉林天顺物业服务有限公司物业管理1800万70%2017年5月天津因特物业服务有限公司物业管理5920万100%2017年6月蓝颂供应链供应链管理270万27%2017年7月杭州湖畔琴声文化创意有限公司教育咨询100万70%2017年7月浙江绿邦物业管理有限公司物业管理158万45%2017年10月好邻居连锁便利店便利店1.96亿35%2018年10月妥妥网络（Finger）在线音乐教育7570万48%2018年12月绿城空调设备维护服务空调维修897万100%2019年3月MAG早教2.43亿56% 绿城服务也进行了一些收并购，但标的主要集中于非物管项目。数据来源：Wind，匠朴研究所 绿城服务市值稳步增长，2017年超过关联地产公司绿城中国绿城服务的底子高端物管的“白与黑”绿城服务的高端物管定位对其发展和战略影响巨大，我们主要从以下三个方面论述：一是业主增值服务的突破；二是人工成本的高企；三是成本重压下的物管科技。通常来说，核心一二线城市小区业主具备更强的增值服务付费能力，拓展增值服务潜力更大。2019年，绿城服务业主增值服务实现收入19.13亿元，同比增长46%。在过去的5年间，绿城服务业主增值服务分别实现营收增长95.7%、74.8%、86%、45.5%、46%。单位：亿元 业主增值服务营业收入从2014年的1.42亿元涨至2019年的19.13亿元，6年时间涨幅高达1251.26%数据来源：绿城服务年报，匠朴研究所高端物管的“白与黑”——业主增值服务在绿城服务的业主增值服务中，园区产品和服务实现营业收入5.42亿元，较2018年增长123.9%；文化教育服务实现收入1.92亿元，较2018年增长436.3%；物业资产管理服务实现收入8.6亿元，占整体营业收入的10%，此业务已经较为成熟。单位：亿元数据来源：绿城服务2019年报，匠朴研究所 物业资产管理服务占比最高，园区产品及服务、文化教育服务增长最快高端物管的“白与黑”——业主增值服务 物业资产管理，包括房产经纪及停车场运营等； 园区产品和服务，主要为社区零售业务； 园区空间服务，主要为场地运营和社区传媒等； 文化教育服务，主要为早教服务； 居家生活服务，包括高端养护、家政清洁、空调维修保养、拎包入住等。同时，租赁负债的水平表明绿城服务已经将注意力投入到文化教育服务领域，并持续加大投资。与传统的增值服务相比，绿城服务正在新的领域摸爬滚打。绿城服务较高的租赁负债背后，是其新零售、文化教育、物业资产管理服务业务以及新并入MAG使得租赁物业装修增加等等。单位：亿元 绿城服务、宝龙商业的租赁负债领先其他港股上市的物业公司。宝龙商业由于开展商业运营服务，租赁负债占比高。数据来源：各企业2019年报，匠朴研究所高端物管的“白与黑”——业主增值服务租赁负债 ，即承租人在租入资产确认使用权资产的同时确认租赁负债，它等于按照租赁期开始日尚未支付的租赁付款额的现值。高端物管的“白与黑”——人工成本数据来源：各企业2019年报，匠朴研究所 尽管一二线城市物业费水平相对较高，但从平均每名员工每年的成本上看，以三四线城市为主的碧桂园服务更具优势单位：万元/年数据来源：绿城服务2019年报，匠朴研究所 绿城服务的管理项目多位于大杭州和长三角地区，以一二线城市为主单位：%绿城服务2019年报数据显示，其员工人数3万，员工成本为27亿元，而外包员工成本为28亿。两者相加占总营收的比例为64%。我们认为绿城服务毛利率较低主要与其在管项目以一二线城市为主有关，不应归结为其高端物管的定位，服务成本的高低应具体项目具体分析。首先，有些高端物业户型偏大，业主数量较少，需要投入的人员也相对较少。其次，有些中低端物业业主数量多，共用设施设备的使用强度和损坏几率会相应增加，共用设施设备的运行成本、维护成本、管理成本也会增加。  同样以高端物业为主的中海物业和滨江服务，其毛利率水平也比绿城服务高出不少。数据来源：各企业2019年报，匠朴研究所高端物管的“白与黑”——人工成本在不断高企的人工成本的重压下，绿城服务成为物管企业中发展物管科技最为积极的一个。绿城服务是住房和城乡建设部指定进入国家“智慧城市”专项试点计划的19家公司当中，物业管理行业唯一一家入选的单位。共有六个住宅园区获住房和城乡建设部指定