电子元器件行业：恒玄科技，乘TWS浪潮，引领核芯动力

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 恒玄科技：乘 TWS 浪潮，引领核芯动力 电子元器件行业 2020 年 05 月 15 日 方 竞 电子行业分析师 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 恒玄科技：乘 TWS 浪潮，引领核芯动力 2020 年 05 月 15 日  专注音频 SoC 芯片设计，拥抱一线品牌客户：恒玄科技是国际领先的智能音频 SoC 芯片设计企业，公司 TWS 芯片产品已经进入全球一线品牌供应链，包括华为、三星、OPPO、小米等手机品牌和哈曼、JBL、AKG、SONY 等音频品牌，品牌客户的深度及广度是公司重要的竞争优势和商业壁垒。同时公司重视技术创新，持续推出引领业界的芯片产品及解决方案，其中近期推出的 BES2300ZP 搭载了新一代蓝牙真无线专利技术（IBRT），大幅缩小了 TWS 耳机行业其他品牌产品与苹果 AirPods 的体验差距。随着产品性能升级、市场认可度提高，公司业绩增势强劲，2019 年实现营收 6.49 亿元，同比增幅高达 97%，毛利率 37.69%，盈利能力出色。公司获得诸多知名股东投资，阿里、小米长江基金在列。  智能音频 SOC 快速崛起，恒玄科技为国产芯片领先者：公司产品为智能音频 SoC 芯片，主流应用场景包括 TWS 耳机及智能音箱，目前公司产品主要用于 TWS 耳机领域，但同时亦在推进 WiFi 智能音频芯片的研发。未来有望在这两条赛道上均斩获佳绩。TWS 耳机方面，根据 Counterpoint 数据，2016 年-2019 年 TWS 耳机出货量分别为 918 万、2000 万、4600 万和 1.29 亿部。虽有疫情影响，但我们对 2020 年仍保持乐观，预计全年出货 2.1-2.2 亿部，对应 5 年平均年复合增长率约 120%。同时，TWS 耳机品牌竞争格局相对分散。如智能机风口中崛起的高通、MTK，我们认为以 TWS 耳机产业发展为契机，未来 IoT 产业中也将诞生同样级别的芯片巨头，恒玄是国产芯片的领先者。 从技术实现角度来看，TWS 耳机芯片具有较高的行业门槛，蓝牙 5.X 协议是其基础，IBRT 等传输方案可解决双耳同传问题。此外，随着主动降噪、智能语音等功能的加入，耳机正向多功能化、智能化演进。这也对智能蓝牙音频 SoC 芯片的工艺制程、集成度、功耗及算力提出了更高要求。  持续高研发投入，突破核心技术：恒玄科技高度重视研发投入，公司 2019 年营收增速高达 97%，同时保持了 20%以上的研发费用率。公司研发投入显著高于同业公司，这是技术领先的强力支撑。公司拥有多项自主研发的核心技术，包括IBRT 真无线技术、主动降噪蓝牙单芯片技术、先进制程和低功耗技术、低功耗嵌入式语音 AI 技术等，产品各项技术指标领先行业，突破了 TWS 芯片技术壁垒，填补了国产空白。 上下游方面，公司供应商较为稳定集中，2019 年前五大供应商分别为台积电（50%）、中芯国际（21%）、长电科技（17%）、兆易创新（7%）、普冉半导体（4%）；而下游客户主要是分销商及模组厂，对应的最终客户为华为、小米、OPPO、哈曼、SONY 等诸多著名消费电子品牌。  募投项目助力智能音频 SOC 再升级：公司本次拟发行新股 3000 万股，募集资金 20 亿元，将投向于智能蓝牙音频芯片升级项目、智能 WiFi 音频芯片研发及产业化项目、Type-C 音频芯片升级项目、研发中心建设项目和发展与科技储备基证券研究报告 行业研究——专题研究 电子元器件行业 方竞 fangjing@cindasc.com S1500520030001 -50%0%50%100%电子(申万)沪深300报告内容提要 qNqMnPvNuMaQcM9PoMpPpNoOiNpPtOjMoPuMaQpOrPuOtPnNuOpOuN 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 金，这将进一步增强公司研发实力、提高产品性能、拓展产品领域和种类。  投资建议：TWS 耳机作为近期市场热点，在过去的一年中经历了爆发式增长。近期虽有疫情影响，但仍不改其景气度向好态势。恒玄科技作为 TWS 芯片行业龙头，技术实力领先行业，拥有优质客户优势，我们坚定看好公司的长期发展。  风险因素：技术升级导致的产品迭代风险；行业竞争加剧；持续研发资金投入影响收益；疫情影响下游需求。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com2 目 录 一、公司简介：专注音频 SoC 芯片设计，拥抱一线品牌客户 ................................................ 4 1、专注音频 SoC 设计，豪华客户阵容 .......................................................................... 4 2、业绩增势强劲，迅速扭亏为盈 ................................................................................... 6 3、股权结构较为分散，知名股东坐镇 ........................................................................... 8 4、持续高研发投入，自研核心技术 ............................................................................. 10 5、专业化管理团队，资深行业专家领衔 ...................................................................... 12 二、行业分析：TWS 耳机行业火爆，IOT 浪潮空间广阔 ..................................................... 14 1、智能音频 SoC：TWS 推动行业爆发，IOT 浪潮空间广阔 ....................................... 14 2、入行门槛与技术壁垒保证竞争力 ............................................................................. 16 3、行业展望：智能耳机市场方兴未艾 ......................................................................... 20 4、行业展望：蓝牙音箱有望融