泸州老窖：扎实经营，行稳致远

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 04 月 28 日 公司点评 买入 / 维持 泸州老窖(000568) 目标价: 141.3 昨收盘:125.36 泸州老窖：扎实经营，行稳致远  走势比较  股票数据 总股本/流通(亿股) 14.72/14.69 总市值/流通(亿元) 1,845.24/1,841.97 12 个月内最高/最低价(元) 197.71/98.92 相关研究报告 <<泸州老窖：Q3 市场需求疲软环比降速，国窖稳健增长>>--2024-10-31 <<泸州老窖：Q2 调整节奏稳增长，税负拖累盈利表现>>--2024-09-04 <<泸州老窖：全年顺利收官，一季度业绩符合预期>>--2024-04-30 证券分析师：郭梦婕 电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523080002 证券分析师：肖依琳 电话： E-MAIL：xiaoyl@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523100003 事件：泸州老窖发布 2024 年年报以及 2025 年一季报，2024 年公司实现营收 311.96 亿元，同比+3.19%，实现归母净利润 134.73 亿元，同比+1.71%，扣非净利润 134.00 亿元，同比+1.89%；其中 2024Q4 实现营收68.93 亿元，同比-16.86%，归母净利润 187.99 亿元，同比-29.84%。2025年第一季度公司实现营收 93.52 亿元，同比+1.78%，归母净利润 45.93 亿元，同比+0.41%。公司披露“2024-2026 年度股东分红回报规划”，计划2024-2026 年现金分红比例不低于 65%、70%、75%，均不低于 85 亿元（含税）。 优化渠道质量为先，2024 年稳健收官，2025Q1 延续稳中有升趋势。2024 年公司营收同比增长+3.19%，其中 Q4 营收同比-16.86%，Q4 预计由于公司以优化库存为主导致下滑，整体符合此前预期。分产品来看，公司中高档酒/其他酒类分别实现收入 275.85/34.67 亿元，分别同比+2.77%/+7.15%，据渠道调研，预计 2024 年前三季度国窖系列实现双位数增长，Q4 优化库存放慢节奏，预计全年国窖实现稳中有升，中档酒中特曲 60 表现相对较好。拆分量价来看，中高档酒销量/价格分别同比+14.4%/-10.2%，价格同比下滑预计与公司今年加大 C 端扫码返利力度有关。2025Q1 公司延续稳健增长，预计国窖以及特曲 60 实现稳增。 盈利水平短期略有承压，回款仍保持优秀表现。2024 年公司实现毛利率 87.5%，同比-0.8pct，其中 Q4 毛利率同比-3.5pct 至 84.4%，主因C 端红包返利以及产品结构变化所致。费用方面，全年销售费用、税金及附加占比分别为 11.3%/15.2%，分别同比-1.8/+1.6pct，其中 Q4 分别同比-3.9/+6.9pct。综上 2024 年净利率同比-0.6pct 至 43.2%，其中 Q4 净利率同比-5.1pct。公司 Q1 毛利率同比-1.9pct 至 86.5%，税金及附加占比同比-0.8pct 至 11.7%，Q1 净利率同比-0.7pct 至 49.1%。2024Q4+2025Q1共计实现销售收现同比+48%，回款质量保持较优，Q1 末公司合同负债为30.66 亿元，确认部分收入致环比减少 9.12 亿元，同比增加 5.3 亿元，合同负债仍保持较高水位。 高分红确保股东高回报，扎实经营质量以备长远发展。展望 2025 年，公司提出全年营收稳中求进的经营目标，同时提出 2024-2026 年股东分红回报规划，持续提升股东回归，分红规划超预期。今年预计公司节后库存恢复至健康水平，迎来近年新低。今年公司将更加注重终端渠道建设，一是公司持续推动消费者开瓶和五码关联，不断提升消费者开瓶扫码率；二是公司将营销团队分为消费者建设团队和终端服务营销团队，注重 C 端消费领袖的维护，持续提升渠道效率。产品方面，确保国窖站稳三大高端白酒系列位置，系列酒构建全价格带产品矩阵，抢先占位未来主流价格带，同时预计将加推新产品适应光瓶酒价格带变化、补充迎合婚宴市场。公司积极调整以应对行业需求疲软，未来随行业需求恢复，有望实现更高弹性增长。 投资建议：我们预计 2025-2027 年 EPS 分别为 9.42/10.44/11.60元，PE 分别为 13/12/11X，我们按照 2025 年业绩给予 15 倍，一年目(50%)(36%)(22%)(8%)6%20%24/4/2924/7/1024/9/2024/12/125/2/1125/4/24泸州老窖沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 泸州老窖：扎实经营，行稳致远 标价 141.3 元，维持“买入”评级。 风险提示：白酒市场需求疲软，产品结构升级不及预期，竞争加剧。  盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 31,196 32,056 34,910 38,505 营业收入增长率(%) 3.19% 2.76% 8.90% 10.30% 归母净利（百万元） 13,473 13,866 15,370 17,080 净利润增长率(%) 1.71% 2.92% 10.84% 11.12% 摊薄每股收益（元） 9.18 9.42 10.44 11.60 市盈率（PE） 13.64 13.31 12.01 10.80 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 泸州老窖：扎实经营，行稳致远 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 25,952 33,578 49,377 63,777 80,204 营业收入 30,233 31,196 32,056 34,910 38,505 应收和预付款项 220 135 187 195 217 营业成本 3,537 3,888 4,133 4,479 4,890 存货 11,622 13,393 11,363 12,443 13,515 营业税金及附加 4,133 4,754 4,885 5,320 5,868 其他流动资产 7,565 3,750 8,396 8,866 9,638 销售费用 3,974 3,538 3,815 4,154 4,544 流动资产合计 45,358 50,856 69,324 85,281 103,574 管理费用 1,139 1,101 1,026 1,117 1,232 长期股权投资 2,708 2,801 2,883 2,957 3,035