安琪酵母：主导酵母延续亮眼表现，盈利能力持续改善

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 04 月 27 日 公司点评 买入 / 维持 安琪酵母(600298) 目标价: 41.6 昨收盘:33.69 安琪酵母：主导酵母延续亮眼表现，盈利能力持续改善  走势比较  股票数据 总股本/流通(亿股) 8.69/8.54 总市值/流通(亿元) 292.65/287.88 12 个月内最高/最低价(元) 40/27.22 相关研究报告 <<安琪酵母：全年目标顺利达成，业绩弹性恢复可期>>--2025-04-11 <<安琪酵母：Q3 海外延续高增，经营向上改善>>--2024-11-01 <<安琪酵母：Q2 业绩符合预期，毛利率同比改善>>--2024-08-15 证券分析师：郭梦婕 电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523080002 证券分析师：肖依琳 电话： E-MAIL：xiaoyl@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523100003 事件：公司发布 2025 年一季报，2025 年第一季度公司实现收入37.94 亿元，同比+8.95%，归母净利润 3.70 亿元，同比+16.02%，扣非净利润 3.37 亿元，同比+14.37%。 Q1 主导酵母延续较快增长，制糖剥离影响国内表观收入表现。2025Q1 公司收入同比增长 8.95%，略慢于年初收入目标增长，预计主要受到制糖加速剥离的影响，主导酵母仍延续较快增长。分产品来看，Q1 酵母及深加工产品实现收入 27.73 亿元，同比+13.2%，制糖/包装分别实现收入 1.57/0.95 亿元，分别同比-60.6%/-4.7%，食品原料与其他产品共实现收入 7.58 亿元，同比+44.0%。分区域来看，Q1 海外延续高增，收入同比增长 22.94%至 16.84 亿元，国内市场实现收入 20.99亿元，同比-0.26%，若剔除制糖业务影响，国内收入同比增长 13.8%，国内恢复情况好于此前预期，预计小包装酵母与 YE 贡献主要收入增长来源。 糖蜜价格进入下行周期，盈利水平持续改善。2025Q1 公司毛利率同比+1.31pct 至 25.97%，糖蜜原材料及原辅料成本下降带来毛利率环比改善，最新榨季采购的糖蜜综合成本为 1100+元，同比去年下降至少 15%+，同时原辅料如煤碳等能源成本多有不同程度下降。费用方面，Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.7/-0.2/-0.5/-0.5pct，整体费用率实现稳中有降。综上，Q1 净利率同比+0.6pct 至 9.75%，扣非净利率同比+0.4pct 至 8.9%，盈利能力稳步改善。 国内需求有望继续恢复，海外延续高增，原材料成本进入下行周期，业绩弹性恢复可期。展望 2025 年，公司收入目标增长 10%，预计公司国内主导酵母需求逐步恢复，以及海外中东、非洲、亚太等新兴市场延续高增为主要增长驱动力。年初至今公司埃及、俄罗斯工厂已陆续投产，支撑海外需求放量增长。利润方面，海运费用已回落至正常水平，海内外糖蜜价格均呈下行趋势，预计今年糖蜜综合成本下降幅度在 15%左右，加上主导酵母需求逐步恢复，对盈利水平均有较大拉动作用。短期考虑海外工厂以及国内普洱（二期）项目投产转固带来新增折旧摊销影响，预计今年整体盈利水平实现稳中有升。中长期来看，行业经历烘焙及消费升级产品（如 YE、动物营养等）需求低迷、成本承压周期后，集中度有望向经营韧性强的头部企业进一步倾斜。公司酵母产能释放有条不紊，随需求逐步改善，业绩弹性恢复可期。 盈利预测：我们预计 2025-2027 年公司实现收入 170.5/189.6/210.2(20%)(10%)0%10%20%30%24/4/2924/7/1024/9/2024/12/125/2/1125/4/24安琪酵母沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 安琪酵母：主导酵母延续亮眼表现，盈利能力持续改善 亿元，同比+12.2%/+11.2%/+10.9%，实现归母净利 15.7/18.8/21.3 亿元，同比+18.9%/+19.2%/+13.7%，对应 PE 分别为 19/16/14X。我们按照2025 年业绩给 23 倍 PE，一年目标价 41.6 元，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内部调整不及预期。  盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 15,197 17,054 18,958 21,015 营业收入增长率(%) 11.86% 12.22% 11.16% 10.85% 归母净利（百万元） 1,325 1,574 1,877 2,134 净利润增长率(%) 4.07% 18.85% 19.24% 13.69% 摊薄每股收益（元） 1.55 1.81 2.16 2.46 市盈率（PE） 23.26 18.59 15.59 13.71 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 安琪酵母：主导酵母延续亮眼表现，盈利能力持续改善 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 1,194 1,378 2,394 3,699 5,274 营业收入 13,585 15,197 17,054 18,958 21,015 应收和预付款项 1,969 2,344 2,575 2,877 3,180 营业成本 10,298 11,622 12,938 14,252 15,744 存货 3,818 4,282 4,777 5,258 5,810 营业税金及附加 107 117 132 146 162 其他流动资产 1,230 1,510 1,656 1,689 1,745 销售费用 703 828 938 1,043 1,156 流动资产合计 8,211 9,514 11,402 13,523 16,010 管理费用 461 492 561 620 689 长期股权投资 22 33 40 48 56 财务费用 16 63 39 30 16 投资性房地产 4 4 4 3 3 资产减值损失 -39 -62 -4 -5 -5 固定资产 8,643 9,816 10,856 11,760 12,591 投资收益 -2 -4 -1 -1 -1 在建工程 758 823 652 559 440 公允价值变动 0 0 0 0 0 无形资产开发支出 669 672 696 715 736 营业利润 1,511 1,565 1,865 2,228 2,537 长期待摊费用 4 5 5 5 5 其他非经营损益 18 24 24 24