乍暖还寒，海外危机露峥嵘

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 策略报告 全球策略报告 证券研究报告 分析师： 张忆东 全球首席策略师 SFC HK：BIS749 SAC：S0190510110012 zhangyd@xyzq.com.cn ＃assAuthor＃ 联系人： 李彦霖 SAC：S0190510110015 吴迪 SAC：S0190119080002 报告关键点 ＃relatedReport＃ 相关报告 202000308《短期“倒春寒”，中期“避风港”》 20200303《“超级星期二”选情结果将影响 2020 年美股中期趋势——美国大选对行情影响专题研究系列》 20200301《“倒春寒”之后，仍是科技股的春天》 20200223《西风冷，东风暖，顺风而行》 20200216《平衡市下的结构性行情》 20200210《立足性价比做投资》 20200131《价值投资的胜负手——A股&港股市场投资策略》 20200116《新一轮改革开放，再配置中国资产仍未晚》 20200112《先进制造业核心资产领跑》 20200105《紧抓“高性价比”、做多中国资产——兴业证券 2020 年港股年度观点回顾》 20191222《破旧立新，精选先进制造业的核心资产》 20191207《先进制造业的核心资产崛起——核心资产深度系列》 20191112《全球资产荒与中国核心资产牛市新主角——中国权益资产2020 年投资策略》 20191009《核心资产逆流而上——中国权益资产 2019 秋季投资策略》 投资要点 ＃summary＃ 一、大号版“2018 年 2 月踩踏”和加长版“1987 年股灾”已上演，是砸出“黄金坑”？还是问题才刚开始？ 1、二月下旬至今我们持续提醒海外风险：“西风冷”、risk off、“倒春寒”。当前美股步入小熊市的判断已成事实，海外金融危机的迹象初步显现。此次美国股市的大号“股灾”，海外疫情超预期和原油价格战进一步引发恐慌是外部次要因素，内因是美国股市“短期估值偏高+交易拥挤、杠杠产品+基本面下行”。2、美股历史上的股灾分两种类型 1)砸出“黄金坑”机会的“股灾”，1987 年10 月黑色星期一、2018 年 2 月美股“踩踏”。2)短期“股灾”标志着危机升级并将冲击债务和经济，2000 年股灾标志互联网泡沫泡沫、2008 年金融危机。 二、以史为鉴，复盘 2008 年次贷危机的四个阶段：第一阶段：火花涌动，次贷机构出现流动性危机，贝尔斯登计划申请破产。第二阶段：风暴喘息期，美联储的干预行为使资本市场获一段平静期。第三阶段：债务危机和经济冲击，恐慌情绪蔓延到债市和实体经济，出现对金融体系的挤兑。第四阶段：全球救火，全球主要经济体携手展开大规模货币政策刺激和财政刺激计划。 三、短期海外展望：乍暖，股灾后有望回光返照式反弹，但较难持久 1、面对全球“股灾”，主要经济体开始维稳，短期市场有望反弹：1)美联储解决流动性恐慌，特朗普尽力化解疫情恐慌;2)中国、欧洲等推出维稳或刺激政策。 2、警惕“救火后遗症”：1）加大检测之后，美国疫情数据有飙升风险；2）美国 10 年国债收益率，作为全球资产定价的锚，阶段性的不稳定状态仍将延续。美联储大放水之后，已经低于 1%的 10 年期美债收益率，未来为零甚至负利率的预期提升。3）要提防资金从新兴市场回撤到美国库券市场。历史证明，危机模式下，若欧、日情况更糟，全球资金依然会把美债作为主要的避风港。 四、中期展望：海外危机初露峥嵘，欧美债务风险才刚开始 1、最大的一个大雷：欧洲经济及债务风险，不可低估疫情和股灾对其冲击。 1) 欧洲债台高筑，民粹主义盛行，负利率状况下只能依靠量化宽松支撑。2018年欧元区非金融企业部门杠杆率 107.1%，远超过 2008 年。2）基于欧元区经济结构特征，疫情对欧洲经济的中期冲击严重。2018 年欧元区商品和服务出口占 GDP 的比重为 45.9%，远高于中国（19.5%）日本（18.4%）美国（12.2%）。3) 疫情对打破“QE 可以搞定一切危机”幻觉，近期高收益债利差上升。后续，警惕未偿还规模达 3.58 万亿欧元的欧洲金融债或成欧洲债务危机导火索。 2、第二个大雷：债务风险从欧洲向美国传递，警惕美国页岩油、航空等领域1) 美国当前杠杆率远超过 2008 年，低评级的债务规模占比大，近期高收益债利差从前几年 3%-4%的低位升至 6.46%，为 2016 年 5 月以来的最高值。 2) 油气相关的债务规模在美国高收益债占比为 10.6%，美国信用债存量中，能源业规模为 8570 亿美元，仅次于银行业。后续需密切关注页岩油公司 CDS。 3)航空产业链受疫情冲击叠加产业链资本结构的负反馈，债务风险加大。 3、第三个大雷：举债进行回购股份的风险暴露：降息周期下，常见美国上市公司举债回购，若难以为继，轻则反向减持股份，重则破产清零 五、投资策略：“危”中有“机”，以“长”打“短”，“长钱”买入好时机 5.1 中短期展望：乍暖还寒。股灾后的反弹或产生“V 型反转”幻觉，但中期的海外经济风险和债务风险仍箭在弦上。美股可参考 2015 年 A 股的节奏。 5.2 长期展望：临危不惧，以史为鉴，不论是 1987 年股灾还是 2008 年危机的恐慌阶段，都是长期逢低买入最有竞争力的优质公司的好时机。 5.3 投资建议：危中有机，建议“长钱”立足长期（1 年以上）逢低做多中国：首先，建议长钱积极布局安全边际高的中国核心资产，等待全球复苏时收获：其次，立足长期，一年以上，战略性看多港股，便宜是硬道理；第三，长期来看，科技依然是未来三、五年的主旋律，耐心淘金中国科技核心资产。 风险提示：全球经济增速下行；中、美货币政策宽松不达预期；大国博弈风险 ＃title＃ 乍暖还寒，海外危机露峥嵘 2020 年 03 月 15 日 ＃createTime1＃ 2019 年 4 月 28 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外策略报告 目 录 一、大号版“2018 年 2 月踩踏”和加长版“1987 年股灾”已上演，是砸出“黄金坑”？还是问题才刚开始？ ................................................................................................ - 6 - 1.1、回顾：2 月下旬至今，我们持续提醒海外风险——“西风冷”、risk off、“倒春寒” ............................................................................................................. - 6 - 1.2、美股步入小熊市的判断已成事实，海外金融危机的迹象初步显现 .... - 7 - 1.3、探因此次美国股市的大号“股灾”，以便把脉后市熊、牛 .................... - 8 - 1.4、美股历史上的股灾分两种类型——“黄金坑”或者危机