有色金属行业：燃料电池蓄势待发，铂金需求新蕊绽放

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业深度研究报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 有色金属 ＃investSuggestion＃ 推荐 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 重点公司 重点公司 评级 ＃relatedReport＃ 相关报告 《铂金行业深度报告：燃料电池拉动显著，铂金有望再创辉煌》2019-02-26 ＃emailAuthor＃ 分析师： 邱祖学 qiuzuxue@xyzq.com.cn S0190515030003 王丽佳 wanglijia@xyzq.com.cn S0190519080007 苏东 sudong@xyzq.com.cn S0190519090002 ＃assAuthor＃ 研究助理： 团队成员： 投资要点 ＃summary＃  燃料电池产业蓄势待发，催化剂材料铂需求有望加速释放。氢燃料电池具备其他电池材料所无可比拟的高效、清洁优势，汽车是其重点应用市场，未来发展潜力巨大。2019 年以来全球主要国家和地区纷纷发布氢能产业发展规划，对燃料电池产业发展做了明晰的规划，有望加快燃料电池产业化进程。预计 FCV 的发展路径类似于电动汽车，先由商用车市场切入，在政策推动下加速发展，通过规模化实现快速降本，同时完善加氢站等基础设施建设，最后实现在乘用车领域的普及。目前燃料电池汽车主流技术路线采用质子交换膜燃料电池（PEMFC），铂是当前唯一具备规模化生产能力的 PEMFC 催化剂材料。据估计，2017 年全球燃料电池催化剂铂金的消耗量不到 1.2 吨，若假设 2025 年全球载客汽车年产量为 1.05 亿辆，其中商用车占比 26.3%，FCV 渗透率 3%，乘用车占比 73.7%，FCV 渗透率0.5%，单车铂含量 17.5g，则需消耗铂 21.3 吨，占 2018 年全年铂需求量的 8.8%，为铂需求带来显著的边际增量。  其他领域需求：汽车、工业等仍有增长潜力。尾气催化剂（37%-41%）需求虽面临柴油车份额下滑导致的需求回落，但短期汽车尾气排放标准提高带来单车用铂量提升，预计需求仍有增长。其他工业领域（20%）玻璃、石化等需求有望稳健增长。近几年首饰需求下滑，投资需求波动大。  供应：矿产铂供应稳定，回收铂或有增长。铂金主要有两个供应来源：矿山产铂以及回收铂。矿产铂集中度高，供应总体稳定，回收铂通常来自超过使用寿命的自动催化剂和首饰回收，预计尾气催化剂回收量小幅增长。  给予铂金行业推荐评级。从商品角度来看，需求方面，传统工业需求仍将维持稳健增长，特别地，政策暖风下燃料电池汽车产业有望实现快速发展，铂作为当前唯一具备规模化生产能力的燃料电池汽车用催化剂材料，其新兴需求有望加速增长。供给方面，矿产铂金供给增长缓慢，回收铂在尾气催化剂回收高峰期下或将有所增长，但供给端整体增量有限，2019 年铂金已经出现供应缺口，在燃料电池催化剂用铂需求的拉动下，未来铂供需缺口或将出现进一步扩大，从而对铂金价格形成有力支撑。从金融角度看，铂金与黄金价格贴水达到历史高点，随着黄金行情的启动，铂金的投资需求或将提升。建议关注产业链完整的贵金属材料公司贵研铂业。 风险提示：燃料电池产业发展进度不及预期；非铂燃料电池催化剂研发及产业化迅速，替代铂材料；铂金传统需求增长不及预期；回收铂供给增长超预期。 ＃title＃ 燃料电池蓄势待发，铂金需求新蕊绽放 ＃createTime1＃ 2020 年 02 月 24 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业深度研究报告 目 录 1、燃料电池产业蓄势待发，催化剂材料铂需求有望加速释放 ........................... - 4 - 1.1、燃料电池产业蓄势待发，PEMFC 为主流 ................................................. - 4 - 1.2、铂是当前唯一具备规模化生产能力的催化剂材料 .................................... - 5 - 1.3、全球规划明晰，FCV 加速从梦想照进现实 ............................................... - 7 - 1.4、FCV 单车用铂量高，有望拉动铂需求加速增长 ..................................... - 10 - 2、其他领域铂需求：汽车、工业等仍有增长潜力 ............................................. - 11 - 2.1、汽车尾气催化剂：排放标准提高有望拉动需求增长 .............................. - 12 - 2.2、传统工业：石化与玻璃需求拉动下预计增长稳健 .................................. - 15 - 2.3、首饰与投资：首饰需求平稳，投资需求有望回升 .................................. - 15 - 3、铂供应：矿产铂供应稳定，回收铂或有增长................................................. - 17 - 3.1、矿产铂：矿产分布集中，矿产铂产量稳定.............................................. - 18 - 3.2、回收铂：受益尾气催化剂回收而有所增长.............................................. - 20 - 4、从商品属性和金融属性看铂价具备上涨动力................................................. - 21 - 5、投资建议 ............................................................................................................ - 23 - 6、风险提示 ............................................................................................................ - 23 - 图 1、PEMFC 工作原理示意图 .............................................................................. - 4 - 图 2、燃料电池出货量（千台） ............................................................................ - 5 - 图