宏观研究点评报告：货币战“疫”

请务必阅读正文之后免责条款部分 [Table_Summary] 货币战“疫” 恒大研究院研究报告 宏观研究 点评报告 2020/2/20 首席经济学家： 任泽平 研究员：石玲玲 shilingling@evergrande.com 研究助理：王孟嫫 wangmengmo@evergrande.com 事件： 1、2020 年 2 月 19 日，央行公布 2019 年第四季度货币政策执行报告。 2、2 月 LPR 报价出炉：1 年期品种报 4.05%，上次为 4.15%；5 年期以上品种报 4.75%，上次为 4.80%。 3、中国 1 月新增社会融资规模 50700 亿元，预期为 42000 亿元，前值为21030 亿元。中国 1 月 M2 同比增 8.4%，预期 8.6%，前值 8.7%。中国 1月新增贷款为 33400 亿元，预期 28211.1 亿元，前值 11400 亿元。 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 2 服务国家大局战略 解读： 1.核心观点：2020 年货币政策有望比 2019 年更积极，灵活适度，货币战“疫”。 1）总体来看，2020 年的货币政策有望比 2019 年更加积极。央行明确“科学稳健”的货币政策总基调，把握“总量、结构、改革”三大力度。短期来看，宽信用、扩信贷，疫情防控是首要工作；长期来看，调结构、降成本，量价共同发力，灵活适度逆周期调节。 值得赞赏的是，一行两会在这次战“疫”中出手专业及时：为企业提供短期流动性支持，尊重市场规则 A 股正常开市这是需要勇气的，降息降低企业融资成本，对疫情相关地区和行业提供再贷款，等。 2）从国内经济形势来看，经济下行压力加大，叠加疫情冲击，应把稳增长放在更重要的位置。2019 年 GDP 增速创 1991 年来新低，原因不在外部冲击和贸易摩擦，更多是内部性、结构性、体制性原因。同时，疫情短期内对经济影响超过非典。2 月 12 日中央政治局常委会提出要统筹防控疫情和统筹经济社会发展，努力实现各项目标任务。货币政策要进行正常的逆周期调节，不大水漫灌，适当降息降准，引导实际利率下行。 3）从物价看，央行认为物价形势总体可控。本轮“假通胀”是超级猪周期引发的物价局部性上涨，CPI 与 PPI 分化，拿掉猪以后都是通缩，真正应担心的不是通胀，而是实体通缩。1 月 CPI 同比大涨 5.4%，随着生产逐步恢复和居民恐慌情绪退潮，物价有望回落但仍将处于较高区间，但当前三驾马车全面下滑，PPI 负增长通缩。 4）从利率看，改革成效初显，2019 年实体经济融资成本下降 30BP。四季度一般贷款利率环比下行 22BP，超过同期 LPR 报价降幅，利率传导渠道效率提高。全年一般贷款利率下降 30BP，实体经济融资成本降低，利率传导渠道效率提高。 5）央行强调“房住不炒”、因城施策。房地产长效制是实现“三稳”，以时间换空间，既不要刺激，也不要刺破。逆周期调节不意味着房地产调控政策全面放松，而是对前期市场较好时出台部分过紧过严政策回归正常化市场化。住房制度改革关键是人地挂钩、金融稳定。 6）央行认为要保持广义货币 M2 和社会融资规模增速、国内生产总值名义增速基本匹配。中国货币化进程尚未结束，货币深化、经济增长、温和通胀都需要消耗货币，而受到监管过严影响，近年来货币创造速度边际收缩，M2-GDP 增速处于历年低点。因此，当前主要问题不是基础货币投放，而是货币创造机制。 7）从 1 月金融数据来看，新增社融、信贷均超预期，信贷结构有所改善，但这反映的是 2019 年底经济短暂企稳的情况，预计疫情影响 2 月开始显现。从总量来看，社融、信贷增量超预期，存量社融增速 10.7%，新增社融 5.07 万亿元，创新高；新增信贷 3.34 万亿元，同比多增 1109亿元；M2 增速 8.4%，M1 增速 0%，春节错位影响下，环比均下降。从结构来看，地方专项债是社融增长主力；贷款结构改善，企业长短贷均多增，居民短贷大幅减少。 8）2 月 LPR 降息，1 年期利率下调 10BP，累计下调 26BP，5 年期下调 5BP，累计下调 10BP。2019 年 8 月 LPR 改革以来，OMO-MLF-LPR利率形成联动，多次调降，是小幅多次的改革式降息。同时，央行 2 月通过公开市场操作提供大量短期流动性，叠加 1 月 1 日降准，目前市场流动性充裕，股债双涨。 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 3 服务国家大局战略 9）股市大涨，更多地反应流动性宽松而非经济基本面变差，在金融机构给企业放贷意愿低和房地产调控的情况下，流动性追逐权益资产。应发挥股市支持实体经济的直接融资作用，比如发债、增发、并购、IPO等，防止又是一番概念炒作和资金空转。 10）国际经济形势方面，全球经济增长放缓，2019 年全球宣布降息的央行已超 40 家。展望未来，贸易摩擦不确定性犹存，“低增长、低通胀、低利率”环境下政策空间受限、效果边际减弱，全球金融脆弱性继续累积，应密切关注下行风险。 11）展望下一阶段货币政策，疏通货币政策传导仍是未来货币政策重心。短期来看，稳疫情、扩贷款、宽信用仍是重中之重，叠加 4 月流动性需求，二季度有望定向降准；长期来看，货币政策更多是结构性操作，调结构、降成本、促改革，继续深化利率市场化改革，补短板，促进产业和消费双升级。 12）建议：①货币政策继续降息降准，疏通货币传导机制，支持实体经济和中小企业；②鼓励人口流入的城市群进行适当超前的基础设施建设；③财政政策加大减税和支出力度，对重灾地区和行业进行定向降息降准；④房地产政策从过度收紧回归中性稳定，支持房地产直接融资，特别是境内证券市场 IPO 和并购重组；⑤增强股市支持实体经济的直接融资作用，警惕资金空转。 13）2019 年我们明确提出“充分估计当前经济形势的严峻性”、“拿掉猪以后都是通缩”、“该降息了”、“减税基建”、“以改革的方式稳增长”、“以第二次入世的勇气推动改革开放”。 2019 年底经济初现企稳迹象，市场洋溢着乐观的气氛，我们多次提醒“经济企稳基础并不牢固”、“2020 年中经济面临再度下行压力”。建议：稳健的货币政策+积极的财政政策+大力度的改革开放。 2. 从总体来看，2020 年的货币政策会比 2019 年更加积极，灵活把握逆周期调节力度。 图表1：2019 年第四季度货币政策执行报告口径变化 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 4 服务国家大局战略 2019Q3 2019Q4 总基调 不提“闸门”，保持定力，继续实施好稳健的货币政策，加强逆周期调节，坚决不搞“大水漫灌”。防范通胀预期发散 科学稳健的货币政策要灵活适度，守正创新、勇于担当，坚决不搞“大水漫灌”，继续加强逆周期调节、结构调整和改革力度。将疫情防控作为最重要工作 全球经济形势 全球经济增速放缓，增长动能不足，贸易摩擦与地缘政治等不确定性形成拖累，长期宽松的货币政策助长金融脆弱性的积累 全球经济增长放缓，虽有企稳迹象，但下行风险仍应密切关注，主要央行货币政策转向宽松 国内经济形势 经济运行总体平稳，结构调整扎实推进，物价上涨结构性特征明显，国内外形势复