动储需求旺盛，看好磷化工产业链发展前景

1证券研究报告·行业研究动储需求旺盛，看好磷化工产业链发展前景电新首席证券分析师 ：曾朵红执业证书编号：S0600516080001大化工首席证券分析师：陈淑娴，CFA执业证书编号：S0600523020004电新证券分析师：岳斯瑶执业证书编号：S0600522090009石化化工证券分析师：周少玟执业证书编号：S06005250700052025年12月9日核心观点◆需求端：1）磷矿石：2024年我国磷矿石需求量11320万吨，我们预计2025、2026年磷矿石需求量11802、12414万吨，实际新增需求量482、612万吨，其中新兴领域的需求增长，而传统领域的需求下降。①新兴需求：动力及储能电池驱动磷化工产业链景气度向上，我们预计2025、2026年动储合计对磷矿石的需求增量为393、431万吨，其中磷酸铁对磷矿石的需求增量为364、407万吨，而六氟磷酸锂对磷矿石的需求增量为29、24万吨，对磷矿石的需求量起到有力支撑。②传统需求：由于上游原材料价格上涨，我国磷肥生产企业盈利情况走弱，且2025M1-9我国磷肥产量同比下滑。我们预计2025、2026年磷肥需求量回暖的可能性较弱，而磷酸盐及磷化物需求偏稳发展。2）磷酸铁：2024年我国磷酸铁的需求量214万吨，我们预计2025、2026年磷酸铁需求量325、449万吨，其中动储合计对磷酸铁的需求增量为111、124万吨，对磷酸铁的需求量明显提升。◆供给端：1）磷矿石：2024年我国磷矿石产能、有效产能、产量分别19447、11916、11353万吨，我们预计2025、2026年磷矿石产能21732、24762万吨，有效产能13310、15158万吨，产量12307、13280万吨，实际新增产量954、973万吨。我国磷矿石供给主要受环保安全事件影响程度较大，产能又需要爬坡时间，导致磷矿规划产能与实际落地产能存在较大差距。2）磷酸铁：行业产能长期过剩，行业玩家主要为磷酸铁锂厂家。2024年我国磷酸铁有效产能、产量分别426、205万吨，我们预计2025、2026年磷酸铁有效产能499、540万吨，产量299、432万吨，实际新增产量94、133万吨。◆价格展望：1）磷矿石：2024年我国磷矿石产能开工率58%，有效产能开工率95%。我们预计2025、2026年磷矿石供需整体平衡，产能开工率57%、54%，而有效产能开工率92%、88%，仍保持较高水平。低品位磷矿石价格可能略有承压，高品位磷矿石价格将维持高位。2）磷酸铁：我们预计磷酸铁供需偏紧张，行业有效产能开工率已在2025Q3开始回暖，假设2025、2026年磷酸铁有效产能开工率为60%、80%，我国磷酸铁仍存在供需缺口（2024年，我国磷酸铁有效产能开工率仅有48%）。随着下游磷酸铁锂企业盈利能力修复，磷酸铁景气度有望回暖。◆我们结合磷酸铁市值弹性、业绩弹性，以及磷矿石资源配套情况，推荐标的及排序：1）电力设备：我们看好有磷酸铁及磷矿布局的公司，推荐：天赐材料、湖南裕能、中伟股份。2）基础化工：我们估算磷源占磷酸铁总成本的比例约45%，在磷酸铁价格上升的情况下，拥有磷酸铁产能，同时拥有丰富磷矿石资源，或将有磷矿石产能投产的磷化工一体化企业优势显著，对公司净利润拉动更高，建议关注：川恒股份、兴发集团、芭田股份、云图控股、川发龙蟒、湖北宜化、新洋丰、龙佰集团、史丹利、云天化、川金诺、金正大。◆风险提示：产品价格大幅波动；下游需求增长不及预期；磷矿石、磷酸铁产能大量释放；安全环保生产风险。2目录1. 磷化工产业链情况2. 需求端：动力、储能拉动磷矿石&磷酸铁需求快速增长，磷肥需求走弱35. 投资建议6. 风险提示4. 价格展望和供需平衡表测算3. 供给端：磷矿石计划新增产能较多，磷酸铁计划新增产能较少•2.1 新兴需求：动储需求旺盛，其中储能对磷矿石需求量的拉动更强•2.2 传统需求：磷肥需求走弱，磷酸盐稳健运行•3.1 磷矿石供给：2025E-2027E新增磷矿石产能6145万吨/年，实际落地产能与计划产能或存在差距•3.2 磷酸铁供给：我们预计实际落地产能较少，集中于磷酸铁锂生产厂商•4.1 磷矿石：新增产能较多，但行业开工率整体较高，景气度有望维持•4.2 磷酸铁：下游动储拉动磷酸铁需求快速增长，磷酸铁供需偏紧张•5.1 电新、化工相关公司市值弹性•5.2 电新、化工相关公司业绩弹性•5.3 综合排序：盈利预测与估值1. 磷化工产业链情况4◆ 磷化工产业链情况：以磷矿石为基础原料，主要通过湿法或热法加工为磷酸，并进一步与其他化学原料反应生成磷肥和磷酸盐等化工产品，最终广泛应用于农业、建筑、食品、锂电池等行业。数据来源：百川盈孚，东吴证券研究所磷化工下游应用领域广泛图：磷化工产业链52. 需求端：动力、储能拉动磷矿石&磷酸铁需求快速增长，磷肥需求走弱6•2.1 新兴需求：动储需求旺盛，其中储能对磷矿石需求量的拉动更强•2.2 传统需求：磷肥需求走弱，磷酸盐稳健运行2.1 新兴需求：动储需求旺盛，其中储能对磷矿石需求量的拉动更强7◆ 2021年起，磷矿石下游需求结构出现调整，磷肥需求占比整体下降，但仍是最主要的下游应用领域；湿法磷酸、磷酸盐的需求占比提升。2024年，我国磷矿石消费量1.19亿吨（同比+11%），下游的蓬勃发展快速拉动磷矿石的需求量提升。从磷化工产业链下游需求占比来看，2024年，磷肥、湿法磷酸、磷酸盐、黄磷、其他磷化物的占比分别55%、16%、12%、9%、8%。磷肥仍是磷矿石最主要的下游应用领域，但随着新兴领域的快速发展，企业正加速布局"磷矿石-黄磷/湿法磷酸-磷酸铁"产业链，从而带动湿法磷酸需求量的提升。数据来源：百川盈孚，东吴证券研究所2. 磷矿石下游需求：传统磷肥为主，新兴需求快速发展8图：我国磷矿石下游需求量（万吨）图：我国磷矿石下游需求占比（%）◆ 磷酸是磷化工最基础的产品，根据生产工艺不同分为湿法路线（主流）和热法路线。湿法磷酸指使用硫酸等无机酸分解磷矿石制成的磷酸，优点是工艺简单、磷矿的适用性广。热法磷酸指以黄磷为原料，通过高温燃烧氧化和水合反应制得高纯度磷酸，但其缺陷是成本较高。◆ 湿法磷酸产能增长，热法磷酸产能基本稳定。2020-2024年，我国湿法磷酸、热法磷酸有效产能的CAGR分别33%、-2%。从开工率的角度，由于湿法磷酸更具经济性，湿法磷酸的开工率也远高于热法磷酸。2.1.1 新兴需求：湿法磷酸产能增长，热法磷酸产能稳定9数据来源：百川盈孚，东吴证券研究所图：我国磷酸产能、开工率（万吨，%）图：我国磷酸产量、表观消费量、进口量、出口量（万吨）◆ 湿法磷酸副产物磷石膏存在危害，对磷化工企业项目生产进度存在影响。根据百川盈孚，每生产1吨湿法磷酸，会副产4-5吨磷石膏。未经处理的磷石膏经过长时间的堆存，有毒元素在雨水的冲刷下进入水循环，破坏生态平衡。此外，磷石膏中放射性元素虽然含量极低，但长期处于堆存区域仍会引起身体不适甚至癌变。◆ 磷石膏较难处理，常规处理方式以渣场堆存为主，以综合利用为辅。由于磷石膏综合利用水平还比较有限，因此磷化工行业的磷石膏主要通过渣场堆存处理。磷石膏堆存需要有配套的土地资源，在土地资源紧缺的情况下磷石膏的堆存空间会受