基盘业务厚积薄发，前沿材料构筑未来优势

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 11 月 10 日 证 券研究报告•2025 年 三季报点评 当前价： 26.48 元 盟 固 利（301487） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） 基盘业务厚积薄发，前沿材料构筑未来优势 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001 电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.60 流通 A 股(亿股) 2.73 52 周内股价区间(元) 16.46-30.37 总市值(亿元) 121.71 总资产(亿元) 35.42 每股净资产(元) 4.10 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年三季报，实现营收 16.3亿元，同比+24.2%，实现归母净利润 732.7万元，同比-18.9%。分拆单季度看，Q3实现营收 6.1亿元，同比+26.0%，环比+5.1%，实现归母净利润 428.9万元，同比+238.6%，环比-83.9%。  钴酸锂行业头部厂商，深耕“钴酸锂+三元材料”筑牢基盘业务护城河。1）钴酸锂格局：根据鑫椤资讯数据，2022年，国内钴酸锂市场 CR5占比达 83%，行业集中度较高；公司 2020-2022 年度市场份额分别为 10%、11%和 8%，均位居行业前四名。2）三元材料格局：根据鑫椤资讯数据，2022 年，国内三元材料市场 CR5占比为 61%，由于各家厂商差距相对较小，行业集中度分散；随着公司募投产能陆续建成投产，有望提高三元材料市场份额与竞争力。近年来，公司围绕“钴酸锂+三元材料”基盘业务，不断进行技术创新及迭代，与战略客户联合开发协作，形成集更高容量、高倍率、高安全性等卓越低温性能于一身的差异化优势产品，同时深度绑定比亚迪、亿纬锂能等锂电池头部厂商，有望随大客户共同成长。  持续研发锂电池正极材料，前沿材料构筑未来竞争优势。公司稳步推进现有产品迭代，围绕锂电池、固态电池等领域，积极开拓前沿材料研发，相关产品有望后续应用于新能源汽车、低空飞行器、机器人、储能等领域。公司围绕固态电池，持续加大前沿材料突破，包括富锂锰基、固态电解质、钠电正极材料、高熵复合材料、富锂铁酸锂补锂添加剂等均取得了不同程度进展。公司通过与头部电芯企业及整车企业深度合作开发，其中一款富锂锰基正极材料已通过头部固态电池企业的小试认证，目前有序推进中试验证工作。  盈利预测。考虑业务与客户的相似性，我们选取容百科技和当升科技作为可比公司，两家公司 2025 年平均 PE 为 72.9 倍。考虑公司具有较好的客户基础，深耕“钴酸锂+三元材料”基盘业务构筑护城河，叠加公司加码前瞻材料布局打造未来核心竞争力，预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 0.38/0.46/0.59亿元，对应 2025 年 11 月 10 日收盘价市盈率分别为 320.1x/267.2x/207.5x。  风险提示：市场竞争风险，原材料价格波动风险，销售价格波动风险，市场开拓不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1793.91 2312.36 2857.73 3374.69 增长率 -23.98% 28.90% 23.58% 18.09% 归属母公司净利润（百万元） -71.67 38.03 45.54 58.66 增长率 -219.43% 153.06% 19.77% 28.79% 每股收益 EPS（元） -0.16 0.08 0.10 0.13 净资产收益率 ROE -3.87% 1.94% 2.27% 2.84% PE -170 320 267 207 PB 6.46 6.27 6.12 5.95 数据来源：Wind，西南证券 -37%-26%-16%-5%6%16%24/1125/125/325/525/725/925/11盟固利 沪深300 盟 固利（301487） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 国内锂电池正极材料头部厂商，业绩有望修复改善 公司创立于 2009 年，主要从事锂离子电池正极材料的研发、生产与销售，主要产品为钴酸锂和三元材料，是国内较早实现钴酸锂产业化的企业之一，打破了在此领域长期被国外产品垄断的局面。其中，钴酸锂产品主要包括 4.2V、4.35V、4.4V、4.45V 等，下游主要应用于消费电子领域；三元材料产品主要包括 Ni3 系、Ni5 系、Ni6 系及 Ni8 系等，主要应用于动力电池领域。公司于 2023 年 8 月在深交所创业板上市，经过二十余年的产业深耕，公司已掌握锂电池正极材料领域多项核心技术，加速核心产品迭代，实现前瞻材料图突破，助力新能源电池产业进一步发展。 图 1：公司主营业务 数据来源：公司官网，西南证券整理 公司作为国内锂电池正极材料行业头部厂商，在中高镍、超高镍、固态电池相关材料等领域深耕多年，具备较高的研发能力与客户基础，目前已与锂电池行业头部企业建立了稳定的合作关系，重要客户包括：比亚迪、珠海冠宇、亿纬锂能、荣盛盟固利、宁波维科、力神等企业。2025 年上半年，公司前五大客户销售收入占营业收入的比例为 76.5%，公司深入绑定优质头部客户，与核心客户共同成长。 图 2：公司主要客户 数据来源：公司招股说明书，西南证券整理 盟 固利（301487） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 公司作为锂电池正极材料供应商，业绩与下游行业深度绑定，收入经历“升降”波动后重回增长。1）2020-2022 年，公司充分受益于新能源行业快速发展趋势，叠加 2021 年 3C消费市场智能手机出货量高速增长，公司营收保持高速增长，2020-2022 收入 CAGR 为26.8%。2）2023 年-2024 年，受新能源行业竞争加剧等不利影响，公司锂电池正极材料销售均价出现下滑，营收增速由正转负、归母净利润同比下滑，2023-2024 收入 CAGR 为-25.5%。3）2025 年以来，随着核心产品加速迭代，正极材料产销增长，公司营收重回增长，2025年 Q1-Q3 实现营收 16.3 亿元，同比增长 24.2%。预计随着锂电池行业快速增长，产品价格企稳回升，叠加公司前瞻布局的正极材料取得突破，公司营收有望重回向上通道。 图 3：2020 年以来公司营业收入及增速 图 4：2020 年以来公司归母净利润及增速 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 盈利能力受行业竞争加剧、产