冠脉业务稳健增长，盈利能力持续提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 11 月 07 日 证 券研究报告•2025 年 三季报点评 当前价： 19.74 元 赛诺医疗（688108） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 冠脉业务稳健增长，盈利能力持续提升 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：陈辰 执业证号：S1250524120002 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.16 流通 A 股(亿股) 4.16 52 周内股价区间(元) 8.20-47.00 总市值(亿元) 82.12 总资产(亿元) 13.39 每股净资产(元) 2.17 相 关研究 [Table_Report] 1. 赛诺医疗（688108）：24 年业绩符合预期，创新产品引领长期增长 (2025-05-05) [Table_Summary]  事件：公司公布 2025年三季报，前三季度实现营业收入 3.64亿元（+14.24%），归母净利润 2112万元（扭亏为盈），扣非后归母净利润 1391万元（扭亏为盈）。其中，2025年 Q3单季度实现营业收入 1.23亿元（+17.73%），归母净利润 728万元，扣非归母净利润 593 万元。公司业绩符合预期，盈利能力持续改善，主要系收入稳健增长及研发等费用有效控制所致。  冠脉业务稳健增长，盈利能力持续提升。公司冠脉业务延续了集采中标以来的放量趋势。随着收入基数的扩大，增速逐步回归稳态。增长主要由两方面驱动：1）冠脉支架在国家带量续采中持续贡献销量；2）药物球囊等高值耗材在“3+N”联盟集采后实现快速放量。边际变化上，得益于规模效应的体现以及生产工艺优化带来的成本控制，公司冠脉业务的毛利率处于稳定上升通道，盈利能力得到持续加强。  神经介入业务展现韧性，重磅新品开启收获期。神经介入业务在上半年实现6-7%的收入增长，在颅内扩张球囊因集采导致价格大幅下降的背景下，依然实现了正增长，展现出强大的业务韧性。增长主要由 Nova 支架等存量产品的稳健放量对冲了球囊集采的负面影响。边际变化上，公司神经介入业务正加速进入创新产品的收获期。  国际化战略加速推进，海外市场迎来关键突破。国际化是公司应对国内集采常态化的重要战略。边际变化上，公司海外业务取得关键性突破。1）美国市场：公司的 HT Supreme 冠脉药物洗脱支架已获得美国 FDA 的附条件批准（Conditional Approval）。这是中国国产药物支架在 FDA 获批的重要里程碑，待满足 FDA 对生产质量体系的后续要求后，即可在美国进行商业化销售。此外，公司的重磅产品颅内自膨药物支架也获得了 FDA“突破性医疗器械”认定，为后续在美国开展临床与商业化合作奠定了良好基础。2）欧洲及其他市场：三款神经介入产品（自膨支架、密网支架、取栓支架）分别于 2024年下半年及 2025年上半年提交欧盟 CE 认证注册申请，目前均在审理过程中。  盈利预测及投资建议。预计 2025-2027年归母净利润 0.29、0.36、0.52亿元。考虑到公司冠脉支架入集采后放量趋势明显，以及公司神经介入多款产品步入收获期，公司业绩预计后续将由创新产品带动，建议持续关注。  风险提示：新产品研发失败或注册延迟的风险，重要原材料供应风险，海外市场运营风险及汇率风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 458.74 523.65 680.08 883.93 增长率 33.64% 14.15% 29.87% 29.97% 归属母公司净利润（百万元） 1.50 28.78 35.62 51.52 增长率 103.78% 1821.52% 23.76% 44.63% 每股收益 EPS（元） 0.00 0.07 0.09 0.12 净资产收益率 ROE -0.43% 3.00% 3.63% 5.07% PS 5483.26 285.36 230.57 159.42 PB 9.47 9.18 8.88 8.48 数据来源：Wind，西南证券 -100%0%100%200%300%400%24-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-11赛诺医疗 沪深300 赛 诺医疗（688108） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：球囊——主要包括冠脉球囊及颅内球囊。预计 2025-2027 年收入同比增速为-26%、33%、33%，考虑到“斜面旋切”棘突球囊预计 25 年集采入院放量，但颅内球囊扩张导管预计后续有集采压力带来的价格下行压力。产品结构占比变化以及颅内球囊集采后毛利率预计会先有所下降，后续预计将会趋于平稳。预计 2025-2027 年毛利率为 54%、53%、53%。 假设 2：支架——支架主要包括冠脉支架（国内，国外）以及颅内支架（NOVA，自膨载药支架，密网支架等），其中冠脉支架国采后价格趋于稳定，预计后续 NOVA 支架随着神经介入集采扩围会有降价压力。预计 25 年密网支架将陆续放量。宏观来看，神经介入中创新性产品预计未来集采后对出厂价及毛利率下降的压力较轻，对竞争格局已经较为充分的单品价格下行压力较大。充分考虑到集采及时间窗口期，预计 2025-2027 年收入将上涨 48%、29%、29%。受到产品结构占比变化及集采影响，预计 2025-2027 年毛利率为 71%、68%、67%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 球囊类 收入 181 134 177 235 增速 24.2% -26.3% 32.6% 32.7% 毛利率 65.2% 53.8% 53.0% 52.6% 支架类 收入 261 385 498 643 增速 37.6% 47.6% 29.2% 29.2% 毛利率 63.7% 70.8% 68.3% 66.8% 其他 收入 16.6 5 6 6 增速 273.6% -69.9% 10.0% 9.1% 毛利率 -0.2% 20.0% 20.0% 20.0% 合计 收入 459 524 680 884 增速 33.6% 14.2% 29.9% 30.0% 毛利率 61.9% 66.0% 63.9% 62.7% 数据来源：Wind，西南证券 赛 诺医疗（688108） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分