传奇盒子驱动业绩高增，新游储备及AI布局稳步推进

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 10 月 30 日 公司点评 买入 / 维持 恺英网络(002517) 昨收盘:24.99 传媒互联网 传奇盒子驱动业绩高增，新游储备及 AI 布局稳步推进 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 21.36/18.89 总市值/流通(亿元) 533.90/472.07 12 个月内最高/最低价(元) 30.50/12.20 ◼ 相关研究报告 《2025H1 游戏盒子及境外业务高增，新一轮回购提升投资价值》—2025-08-31 《25Q1 业绩高增，关注后续新游及 AI 应用上线表现》—2025-04-27 《回购注销增强股东回报，长期投资价值进一步凸显》--2025-01-11 《24Q3 业绩增长强劲，关注储备新游上线表现》--2024-10-29 《24H1 业绩平稳增长，关注下半年多款新游上线表现》--2024-08-22 《业绩高增，丰富游戏储备驱动未来增长》--2024-04-30 ◼ 证券分析师：郑磊 E-MAIL：zhenglei@tpyzq.com 分析师登记编码：S1190523060001 ◼ 联系人：李林卉 E-MAIL：lilh@tpyzq.com 一般证券业务登记编码：S1190123120023 事件： 公司 2025 年前三季度实现营收 40.75 亿元，同比增长 3.75%；归母净利润 15.83 亿元，同比增长 23.70%；归母扣非净利润 15.20 亿元，同比增长 18.65%。其中，2025Q3 实现营收 14.97 亿元，同比增长 9.08%；归母净利润 6.33 亿元，同比增长 34.51%；归母扣非净利润 5.82 亿元，同比增长 21.11%。 ➢ 2025 年前三季度营收及净利润同增，传奇盒子贡献增量 2025 年前三季度公司营收及归母净利润同比增长，主要系：1）复古情怀老游戏长线运营：《原始传奇》、《天使之战》等运营稳健，持续贡献流水基本盘。2）传奇盒子贡献增量：子公司闲趣互娱运营的传奇盒子及其品牌专区收入增长，驱动信息服务业务营收同比增长。同时，归母净利润同比增速显著高于营收，主要系高毛利率的信息服务业务快速增长，使得公司成本得以优化。 ➢ 传奇盒子生态不断丰富，业绩有望逐步释放 公司旗下传奇盒子的产品功能与用户体验不断丰富：1）7 月以来，三九互娱、贪玩游戏、掌玩科技相继入驻，分别向闲趣互娱支付 1/2/1.5 亿元，用于各自在传奇盒子内开设品牌专区，展示、推广运营的游戏及明星游戏直播、游戏代言宣传等。2）9 月，《龙迹之城》、《烈焰觉醒》等超 25款传奇类精品游戏入驻，未来还计划引入超百款传奇类游戏，进一步夯实内容生态。3）10 月，与顺网科技和顺玩网络签署合作协议，拟通过资源整合与协同，在传奇盒子内构建专注于传奇、传世品类的 PC 游戏生态社区，提升传奇盒子在 PC 端的市占率和影响力。已有的合作订单、业务 90%以上的高毛利率、以及平台的稀缺性有望共同驱动其业绩逐步释放。 ➢ 多款新游陆续开启测试，多元 AI 布局有序推进 储备游戏方面，公司多款储备游戏陆续开启测试，包括《斗罗大陆：诛邢传说》已完成三次测试；《盗墓笔记：启程》于 8 月 19 日开启计费删档测试；《三国：天下归心》于 10 月 21 日开启逐鹿测试。此外，2025 年 1-10月，公司共 17 款储备游戏获批版号，包括《热血江湖：觉醒》、《斗罗大陆：魂师大作战》、《传奇世界：归来》等。AI 方面，公司进行了多元化布局，推出专为游戏行业打造的 AI 全流程开发平台 SOON、治愈系 AI 潮玩品牌“暖星谷梦游记”。同时，投资 VR 硬件厂商乐相科技，其首款 AI 眼镜已进行预发布展示；投资自然选择，其全球首款 3D AI 智能陪伴应用《EVE》已开启内测。 ➢ 盈利预测、估值与评级 公司老游戏运营稳健，贡献流水基本盘；传奇盒子高速发展，贡献业绩增量。未来，传奇盒子、丰富的游戏储备、以及多元的 AI 布局亦有望贡献 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 增量。因此，我们预计公司 2025-2027 年营收分别为 61.8/68.5/75.6 亿元，对应增速 20.7%/10.9%/10.4%，归母净利润分别为 21.9/25.4/28.8 亿元，对应增速 34.6%/16.1%/13.3%。维持公司“买入”评级。 ➢ 风险提示 政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 5118 6178 6854 7564 营业收入增长率(%) 19.16% 20.71% 10.93% 10.37% 归母净利（百万元） 1628 2191 2543 2880 净利润增长率(%) 11.41% 34.55% 16.06% 13.27% 摊薄每股收益（元） 0.76 1.03 1.19 1.35 市盈率（PE） 33 24 21 19 资料来源：iFind，太平洋证券研究院，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 2807 3269 5494 8008 10603 营业收入 4295 5118 6178 6854 7564 应收票据及账款 1314 1179 1685 1869 2063 营业成本 710 958 1240 1368 1404 预付账款 252 418 416 461 509 税金及附加 19 18 22 25 26 其他应收款 73 25 67 74 82 销售费用 1177 1735 1687 1837 2027 存货 20 25 27 29 30 管理费用 286 202 154 158 159 其他流动资产 84 175 167 182 197 研发费用 527 598 587 583 620 流动资产总计 4550 5091 7855 10622 13483 财务费用 -58 -55 -12 -21 -31 长期股权投资 518 506 497 488 480 资产减值损失 -30 -3 -36 -39 -43 固定资产 36 116 90 64 38 信用减值损失 -36 -8 -7 -8 -9 在建工程 0 2 2 1 1 其他经营损益 0 0 0 0 0 无形资产 31 323 256 188 121 投资收益 79 3 23 23 23 长期待摊费用 200 212 106 0 0 公允价值变动损益 9 -26 0 0 0 其他非流动资产 1275 1777 1777