医药行业2025年三季度前瞻

医药行业2025年三季度前瞻发布日期：2025年10月12日证券研究报告·医药行业动态研究·行业周报本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。贺菊颖hejuying@csc.com.cnSAC编号：S1440517050001SFC编号：ASZ591袁清慧yuanqinghui@csc.com.cnSAC编号：S1440520030001SFC编号：BPW879王在存wangzaicun@csc.com.cnSAC编号：S1440521070003汤然tangran@csc.com.cnSAC编号：S1440524100001刘若飞liuruofei@csc.com.cnSAC编号：S1440519080003SFC编号：BVX723核心观点：制药产业链：1）处方药：创新拉动增长，集采基数逐步消化。2）CXO：行业调整基本完成，有望进入新一轮发展阶段。3）制药产业链：国内需求逐步恢复，产业链国产替代仍是趋势。医疗器械及服务：1）医疗器械：高值耗材、医疗设备及其上游、家用器械板块部分公司业绩持续修复。2）医疗服务：消费医疗多家企业略有增长，严肃医疗部分企业有所下滑。中药、生物制品及医药商业：1）中医药：渠道调整接近尾声，看好旺季需求回暖。2）疫苗：业绩同比仍有压力，部分产品保持放量趋势。3）血制品：业绩同比保持稳健，部分企业有所承压。4）医药零售：经营逐步改善，门店转型持续落地。5）医药流通：主业稳健增长，期待回款加速。全球视角：外部挑战加剧，中国医药产业竞争力持续提升。从国际比较优势看，中国具备人口与内需优势、制造与供应链优势，同时创新能力快速提升，中国资产出海数量也持续提升。美国在创新与早期研发方面优势明显，同时具有高定价的内需市场。虽然外部挑战加大，但海外市场仍有很大机会，建议同时关注国内份额提升及出海的机会。立足于内：稳住国内根基，拥抱创新与整合。①政策展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。2025年下半年我们重点关注的是药品和耗材集采政策优化、多元化支付及医疗服务价格改革。②制药产业链：集采优化、积极创新转型，关注供应链安全。③器械：看好进口替代和并购整合机会，积极关注AI和脑机接口等新技术方向。④关注中药、药店、流通、医疗服务及疫苗等行业经营触底回升节奏及长期转型升级方向。开拓于外：把握节奏与路径，积极开拓海外市场。①创新药：中国创新闪耀国际舞台，产业趋势持续强化。②制药上游及生命科学：积极开拓海外市场，寻求第二增长曲线。③原料药：关税扰动短期有限，关注行业转型机遇。④器械国际化：坚定看好出海趋势，关注部分创新器械自主销售和BD机会。⑤血制品出海：静丙赋予血制品出海契机，血制品海外注册持续推进。⑥疫苗出海：模式趋于多元，进度有望加速。225年下半年投资展望：继续寻找新增量及行业整合机会。展望2025年下半年，我们继续看好：创新主线：全球流动性有望继续改善，对创新类资产的定价较为有利；国家政策鼓励行业创新；同时建议积极关注前沿技术的发展。创新药及制药企业（双抗及多抗、TCE、核药等）、器械（AI、脑机接口等）。创新药及制药领域的相关公司包括：恒瑞医药、信达生物、康方生物、百济神州、科伦药业、科伦博泰、和黄医药、中国生物制药、海思科、信立泰、恩华药业、泽璟制药；器械领域的相关公司包括联影医疗、万东医疗、金域医学、迪安诊断、翔宇医疗等；出海主线：中国医药产业逐步具备全球竞争力，长期看医药行业有望走出全球性大公司，但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期，这必定是一个长期而曲折的过程。代表性的细分行业是创新药和器械公司，对公司产品及团队国际竞争力的评估是最核心的选股依据。创新药领域包括有重磅品种license-out潜力的公司，器械领域包括迈瑞医疗、联影医疗、华大智造等；疫苗领域包括康泰生物、康希诺及欧林生物等。边际变化主线：（1）政策改善：包括医药流通及医疗设备更新主线，流通领域相关公司包括国药控股、上海医药、华润医药及九州通等；设备更新主线包括迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等。（2）供求关系改善：CXO行业，前期调整较为充分，全球投融资恢复有望推动全球客户需求逐步回暖，我们看好药明康德、药明生物、凯莱英、泰格医药、九洲药业等具备全球竞争力的CXO龙头；生命科学及生物制药上游包括百普赛斯等。整合主线：建议重点关注器械及中药子行业、部分制药企业、央国企。风险提示：行业政策风险；研发不及预期风险；审批不及预期风险；宏观环境波动风险。341制药产业链2025年三季度前瞻3中药、生物制品及医药商业2025年三季度前瞻2医疗器械及服务行业2025年三季度前瞻4风险提示1.1制药产业链2025年三季度前瞻2025Q3Q3制药产业链：1）处方药：预计创新药占比高的公司25Q3业绩环比爬坡，25Q3同比增速较为乐观，爬坡效应主要是得益于新产品的持续上市和新适应症的获批。部分仿制药此前受到第十批集采的影响，25Q3业绩开始逐步消化，全年同比增速形成前低后高的趋势。25H1的AACR、ASCO、ADA、EHA大会等增加了创新药产业趋势认可度，25Q3-Q4预计ESMO、SABCS、ASH等大会有望进一步提升中国创新药的全球认可度。2）CXO：25Q3国内投融资触底反弹，同比环比均有恢复。行业整体预计维持恢复趋势。国内部分细分行业价格战逐渐结束，价格处于底部位置，国内需求逐渐改善。临床 CRO 以及临床前 CRO Q3表观业绩预计仍旧有所承压，但也有望陆续迎来改善。CDMO 受益于商业化需求稳定，Q3 业绩预计维持稳定增长趋势。3）制药上游产业链：国内市场需求逐步恢复，产业链国产替代仍是趋势。制药上游产业链板块25H1呈现复苏迹象，利润降幅显著收窄，毛利率改善，企业通过降本增效和海外布局缓解压力。耗材类公司表现优于装备类企业，行业长期受益于国产替代（政策驱动、性价比优势）和需求回暖。预计整体制药产业链板块25Q3利润端降幅有望持续收窄，毛利率水平有望进一步企稳回升，反映行业整体逐步企稳并处于复苏通道 。未来行业将通过并购整合加速国产化进程，头部企业有望在政策红利下突破技术壁垒，提升市场份额。6整体业绩稳健上涨，创新准入推动持续爬坡7数据来源：Wind，中信建投恒瑞医药：2025Q3有望保持2位数内生收入增长的良好势头。创新药+改良新药累计近30个左右新品种上市。目前有公司共计16个创新药产品及适应症已处于NDA/BLA阶段预计将于2025-2026年内陆续获批，进一步带来增量。此外，对外授权带来的首付款和里程碑收入将会持续增厚公司利润，后续公司还有PDE3/4、Myosin、SHR-A1811约5.5亿美金首付款确认等。信达生物：2025Q3预计原有产品继续爬坡，新产品玛仕度肽销售强劲。公司2025上半年业绩表现良好。三季度来看，因为公司的重磅减肥药玛仕度肽成功批准上市并且开始商业化，同时我们预计原有产品继续实现环比增长（25Q2原有产品销售约为27亿元），因此预计公司三季度业绩有望进一步提升，同时，公