专题报告：如何看待全球长债利率普遍上行？+-方正证券

宏 观 研 究 2025.09.04 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 专 题 报 告 如何看待全球长债利率普遍上行？ 分析师 燕翔 登记编号：S1220525030001 石琳 登记编号：S1220525070005 相 关 研 究 《2025 年 9 月港股月报：关注恒科等低估值品种补涨机会》2025.08.31 《盈利周期：美股稳健，欧股小幅改善》2025.08.31 《2015 年 A 股行情复盘与启示》2025.08.26 《2025 年 8 月港股月报：南下资金年度流入规模创新高》2025.08.03 《创新高后的美股后市展望》2025.08.02 《美联储独立性与美联储主席》2025.07.19 8 月中旬以来全球尤其是主要发达市场的长债利率明显上行：（1）长债利率明显上行：30 年美债再度逼近 5%关口，30 年英债升至 5.7%、创 1998 年5 月以来最高水平，30 年德债升至 3.4%、创 2011 年 8 月以来新高；（2）年初以来发达市场长债期限溢价均明显提升：以 30 年和 2 年期国债计算，法债、日债期限溢价已突破 2%，英债期限溢价从年初 78BP 上行至 170BP，美债期限溢价从年初的 61BP 上行至 131BP；（3）长债利率持续上行，对全球股市带来压力：长债利率持续上行，股票估值端承压，ERP 指标大幅下降，对全球市场带来压力。 美债利率上行主要源于美联储独立性受挫+财政可持续性担忧：（1）特朗普持续攻击美联储：市场担忧美联储独立性下降导致通胀风险上升+货币政策不确定性提升，最坏剧本是 70 年代大滞胀，对长债带来利空；（2）特朗普关税政策被法院裁定非法，关税收入有锐减可能性：8 月底美国上诉法院裁定特朗普实施的大部分全球关税政策非法，目前仍需等待最高法院判决，但若后续关税收入大幅下滑，意味着美国财政赤字或加剧。 欧债利率上行主要源于财政可持续性担忧+通胀压力加大：（1）英国：25Q2通胀压力边际上行，对英央行货币政策和长债利率带来压力。而年初以来，英国债务问题整体恶化，2025 年赤字率预期从年初的-3.8%下调至-4.4%，福利削减计划的失败、经济增长放缓以及高通胀的影响，均导致财政赤字扩大化，引发市场对英国财务可持续的担忧；（2）德国：新的财政计划预计将在 2029 年前大幅提高财政支出，到 2029 年德国财政赤字率或从 2024 年的盈余 0.6%变为-4.2%，政府债务占 GDP 比重从 2024 年的 62.5%提升至 2029年的 72%。 往后看，宽财政仍然是全球主旋律：（1）短期看，发达经济体长端利率维持高位的概率偏大，但继续创新高的空间或有限：市场对美联储独立性的质疑或持续至 2026 年，美国和德国后续均面临财政发债的供给压力，英国在 11 月财政预算公布前财政问题或持续发酵，均对长端利率带来压力。但长债利率持续上行后，央行和财政部通常或加大干预，后续利率继续上行空间或有限；（2）中长期宽财政成为主旋律，长债期限溢价或维持高位：贸易战下经济下行压力加大，叠加逆全球化下欧洲等经济体国防支出增大，均会带来宽财政诉求。 宽财政下的大类资产配置策略：（1）长端主权债配置价值凸显：长债利率处于高位但下行空间或有限，票息策略是较优选择；（2）利好黄金：全球目前仍然处于政府加杠杆阶段，中长期持续利好黄金；（3）对股市影响偏中性：扩财政有利于托底经济，但利率上行对股市估值端带来压力，房地产、消费等利率敏感型部门同样承压，以 AI 产业链为代表的科技股与宏观相对脱敏，但需对产业进展持续关注。 风险提示：历史经验不代表未来；数据计算存在纰漏；欧美财政危机爆发 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 专题报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 8 月中旬以来全球长债利率明显上行 ................................................................ 4 2 美国：美联储独立性受挫+财政可持续性担忧 ......................................................... 6 3 欧洲：财政可持续性担忧+通胀压力加大 ............................................................. 9 4 往后看，宽财政仍然是全球主旋律 ................................................................. 12 5 风险提示 ....................................................................................... 14 专题报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1: 8 月中旬以来美英德长债利率明显上行 ..................................................... 4 图表 2: 年初以来全球债券期限溢价趋于上行 ....................................................... 5 图表 3: 8 月下旬英股 ERP 降至年内低点，对英股带来一定压力 ....................................... 5 图表 4: 特朗普在 2018-2019 以及 2025 年以来频繁提及美联储 ........................................ 6 图表 5: 央行独立性越低，平均通胀率越高 ......................................................... 7 图表 6: 到年底美国单月关税收入或升至 400 亿美元以上 ............................................. 8 图表 7: 若裁决生效，美国关税收入或大幅减少 ..................................................... 8 图表 8: 到 2034 年，美国联邦政府赤字率或接近 8% ................................................. 9 图表 9: 25Q2 以来英国通胀压力边际上行 ......................................................... 10 图表 10: 英国债务负担显著高于欧元区整体水平 ................................................... 10 图表 11: 英国 2025-2026 年赤字率预期值较年初明显