春风动力(603129)四轮与两轮协同，高端化与全球化共振-广发证券

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 47 [Table_Page] 公司深度研究|摩托车及其他 证券研究报告 [Table_Title] 春风动力（603129.SH） 四轮与两轮协同，高端化与全球化共振 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司是国内全地形车与中大排摩托车龙头。春风动力成立于 1989 年，初期专注摩托车水冷发动机和气缸头等核心零部件研制。依靠核心技术积累，公司逐步切入四轮全地形车和两轮摩托车市场，目前已成长为中国动力运动装备领域的领军企业。自 2016 年来，公司营收净利规模持续扩大，收入 CAGR 达到 35%；2024 年公司实现营收 150.4 亿元，同比+24%；实现归母净利润 14.7 亿元，同比+46%。 ⚫ 四轮全地形车：欧洲为盾，北美为矛。全地形车市场主要集中在欧美地区，年销量规模约 95 万台左右，其中北美市场占比超过 80%。自05 年推出首款全地形车后，公司四轮车业务扎根欧美市场，在欧洲市场实现了份额第一，销量占同类出口总额 70%以上，已经成为了国内全地形车出海龙头。未来公司增长点主要集中在北美市场的份额提升。 ⚫ 两轮摩托车：聚焦中大排量玩乐市场，海内外需求共振。公司 2013年成为欧洲老牌摩托车厂商 KTM 的国内独家代理商，后依靠核心的发动机研发技术实现自有品牌打造。国内市场，公司 250cc 以上中大排摩托车已经成为了国内份额第一，受益于“悦己型消费”驱动的中大排渗透率提高。海外方面，公司积极参与 MotoGP 等国际摩托大赛，品牌海外知名度不断提高；海外中大排摩托的市场规模更加庞大，公司有望依靠前期的渠道建设+品牌打造逐步提高份额。此外，公司在2020 年推出了电动两轮车品牌“极核”，布局高端电动摩托车/踏板车赛道，24 年已实现年销量 10 万台，未来有望打造第三成长极。 ⚫ 盈利预测与投资建议。我们预计春风动力 2025-2027 年归母净利润为18.46/22.78/27.45 亿元，参考可比公司的估值水平，考虑公司四轮车+两轮车业务高端化和出海化进展迅速；故我们给予公司 25 年 25 倍的PE 估值，对应合理价值 302.44 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。关税波动风险，汇率波动风险，中大排渗透率不及预期。 盈利预测： [Table_Finance] 单位:人民币百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 12,110 15,038 19,333 24,304 29,939 增长率（%） 6.4% 24.2% 28.6% 25.7% 23.2% EBITDA 1,215 1,696 2,115 2,597 3,142 归母净利润 1,008 1,472 1,846 2,278 2,745 增长率（%） 43.7% 46.1% 25.4% 23.4% 20.5% EPS（元/股） 6.70 9.72 12.10 14.93 17.99 市盈率（P/E） 15.3 16.2 23.6 19.2 15.9 ROE（%） 20.0% 23.8% 24.4% 24.8% 24.6% EV/EBITDA 9.0 9.8 16.5 12.8 9.9 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 285.93 元 合理价值 302.44 元 报告日期 2025-08-15 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 152.58/152.58 总市值/流通市值（百万元） 43627/43627 一年内最高/最低（元） 285.93/124.74 30 日日均成交量/成交额（百万） 2.06/485.20 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 67.01/46.50 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 代川 SAC 执证号：S0260517080007 SFC CE No. BOS186 021-38003678 daichuan@gf.com.cn 分析师： 闫俊刚 SAC 执证号：S0260516010001 021-38003682 yanjungang@gf.com.cn 分析师： 孙柏阳 SAC 执证号：S0260520080002 021-38003680 sunboyang@gf.com.cn 请注意，闫俊刚,孙柏阳并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] 联系人： 张智林 021-38003744 gfzhangzhilin@gf.com.cn -10%16%42%68%94%120%08/2410/2412/2402/2504/2506/2508/25春风动力沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 47 春风动力|公司深度研究 目录索引 前言：为什么我们在当下时点看好春风？ .......................................................................... 5 一、春风动力复盘：走在正确的道路上 .............................................................................. 8 （一）公司介绍：四轮车与中大排两轮车龙头，业绩持续高增 ................................. 8 （二）业务&股价复盘：从四轮到两轮的龙头历练之路 ........................................... 14 二、四轮全地形车：欧洲为盾，北美为矛 ........................................................................ 21 （一）全地形车市场由欧美主导，SSV/UTV 占比逐步升高 .................................... 21 （二）公司在四轮车领域的打法 .............................................................................. 23 三、双轮摩托车：高端化与全球化共振，出海正当时 ...................................................... 27 （一）国内市场：中大排渗透率稳步增长，稳定的业绩基本盘 ............................... 27 （二）欧美市场：增量空间广阔，高端化+品牌营销打造出海新锐 ..................