医药生物行业医疗器械：行业拐点已至，创新并购出海造就全球性龙头

医疗器械：行业拐点已至，创新并购出海造就全球性龙头发布日期：2025年8月10日证券研究报告·医药生物·医疗器械产业升级系列深度报告之一本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。贺菊颖hejuying@csc.com.cnSAC执证编号：S1440517050001SFC中央编号： ASZ591王在存wangzaicun@csc.com.cnSAC执证编号：S1440521070003SFC中央编号： BVA292朱琪璋zhuqizhang@csc.com.cnSAC执证编号：S1440522070002李虹达lihongda@csc.com.cnSAC执证编号：S1440521100006SFC中央编号： BUT196刘慧彬liuhuibin@csc.com.cnSAC执证编号：S1440523050001朱红亮zhuhongliang@csc.com.cnSAC执证编号：S1440521080001吴严wuyandcq@csc.com.cnSAC执证编号： S1440524060003郑涛zhengtaobj@csc.com.cnSAC执证编号：S1440524060004喻胜锋yushengfeng@csc.com.cnSAC 编号:S1440524110002核心观点：立足于内，开拓于外，寻找中国的全球医疗器械龙头：随着国产医疗器械企业产品竞争力提升，器械行业的主要成长逻辑已经逐步从国产替代和渗透率提升，拓展到国际化和技术创新，估值迎来重塑。国际业务空间更为广阔，多家器械公司的海外业务高增长、国际业务占比将超过国内；器械行业改进式创新较多，中国部分医疗器械创新产品从跟随模仿到领跑全球，正在国际上逐步崭露头角；并购拓展是国际器械龙头成长的重要路径，未来我们将见证越来越多的行业并购。过去四年医疗器械板块持续下跌，今年迎来反弹；器械集采政策优化、设备招标数据持续改善、渠道库存逐步下降等趋势下，医疗器械细分板块有望在下半年到明年陆续迎来业绩拐点。政策边际改善、行业迎来拐点和估值修复。医疗器械板块2021-2024年均为下跌走势，2023-2024年受医疗合规要求提升、医疗设备更新换代落地节奏等因素影响。展望下半年，行业业绩拐点逐步显现：1）高值耗材：看好长期渗透率提升空间，集采优化政策利好估值修复，各赛道的集采出清拐点正在逐步体现；2）医疗设备：24Q4开始医疗设备招标增速已经出现拐点，预计25Q3龙头公司有望业绩企稳回升，部分公司有望在低基数下实现高增长，国产龙头产品迭代升级，有望加速国产替代和国际化；3）IVD：多重政策因素下短期依然承压，预计化学发光行业Q4或明年有望量价企稳，中长期国产替代仍有较大的空间。4）低值耗材：不同产品领域所处阶段有所差异，关注关税背景下国产企业海外产能建设及大客户合作进展；5）家用器械：家用呼吸机、CGM等领域市场空间大、格局较好，关注国内消费需求景气度变化及国产家用器械公司国际化拓展进度。行业承压背景下，多家上市公司积极战略转型，新的增长曲线逐步形成。企业战略调整主要方向包括：1）降本增效：通过规模化和自动化生产、优化生产工艺、降低原材料采购成本等维持利润率；2）技术创新：积极研发布局差异化产品，多产品线布局分散集采风险，医保政策有望对创新器械产品提供更长的放量窗口期；3）转型消费：医保控费影响较小，盈利能力有望长期维持较高水平，支付能力提升带来持续的消费升级，可选消费需求弹性更大，市场天花板更高；4）出海：海外价格体系相对稳定，国产企业有望发挥供应链及成本优势；5）并购：原有赛道天花板有限，或成长压力较大，部分企业通过并购布局新的增长曲线。2依托国内的人口数量、医生经验、临床数据、工程师红利和产业链优势，部分中国医疗器械创新产品已实现全球领先：联影医疗推出了全球首台全身PET/CT、全球独家5T MR等产品；迈瑞医疗、新产业等公司的化学发光仪器检测速度全球领先；赛诺医疗的COMETIU自膨式颅内药物涂层支架系统获得美国FDA突破性医疗器械认定，是美国FDA历史上全球首个颅内动脉粥样硬化狭窄治疗产品；南微医学的一次性可旋转重复开闭软组织夹（和谐夹）打破进口产品垄断，在国内和欧美市场畅销；心脉医疗的Castor是全球首款获批上市的分支型主动脉覆膜支架；乐普医疗、沛嘉医疗、先瑞达等公司部分产品研发进度居于国际领先地位；时代天使的隐形牙套方案在国内积累了较多复杂病例矫治经验、正在走向国际，angelButton天使扣、双膜矫治器受到很多国外医生好评。中国器械企业龙头持续创新、出海、并购，有望成长为全球医疗器械龙头。1）出海：过往20年来中国医疗器械行业以国产替代为重要的成长路径，随着国产企业产品力的提升，多家企业依托优秀的产品力、海外本土化运营及工厂建设，实现了海外业务的高速增长、构建起全球竞争力。2）创新：研发投入与技术创新是器械公司实现国产替代和国际化的前提，部分产品也有望通过license-out等方式加速出海。3）并购：并购是全球医疗器械龙头重要成长路径，美股多家器械公司上市以来实现了10倍或100倍的增长，中国器械公司在全球的成长空间非常广阔，随着股东结构中国际投资人占比提升、估值有望向美股创新器械公司靠拢。港股投资机会：关注具备创新能力较强、业绩迎来扭亏或高增长拐点的低估值公司。1）港股器械整体创新属性较强，部分企业的创新产品具有license-out潜力；2）部分龙头公司将于25-27年陆续实现扭亏，步入利润快速释放的阶段，尤其是部分账上有现金的公司，低估值凸显投资价值；3）随着集采影响逐步出清、集采政策优化，优质器械公司业绩确定性提升和估值逐步修复；4）长期空间大、具有国际竞争力的创新器械龙头有望迎来估值重构。A股投资机会：关注业绩有望迎来拐点、国际化能力较强、中长期增长逻辑较好的各细分赛道龙头。1）Q2或Q3有望业绩高增长或逐步迎来拐点的标的；2）短期业绩承压，但长期增长稳健、26年有希望加速增长的公司；3）集采优化政策相关潜在业绩和估值修复；4）医疗新科技方向如脑机接口、AI医疗、手术机器人、外骨骼机器人等。风险提示：政策变化风险，市场竞争加剧风险，研发进度不及预期风险，地缘政治风险等。31医疗器械观点：集采政策优化和业绩拐点来临，业绩和估值修复目录目录2国际化：打开长期天花板，多家企业海外业务占比持续提升3创新：新赛道拓展和创新大单品布局贡献新增量4并购：器械龙头成长必经之路，未来将更加频繁5风险提示41医疗器械观点：集采政策优化和业绩拐点来临，业绩和估值修复5创新、并购、国际化塑造全球器械龙头中长期来看，医疗器械行业的产业趋势向好，创新、并购、国际化将推动中国器械龙头逐步成长为全球龙头，建议关注以下三个方向的投资机会：创新：从国产替代向创新引领。医疗器械领域细分赛道众多，过去10-20年中国多数医疗器械企业的成长动力为进口替代和行业扩容，目前电生理、外周/神经介入、消化内镜等赛道国产化率低。未来越来越多的国产龙头将加大研发投入，通过推动创新大