【图说财报系列（二）】传统产业：转型阵痛期分化延续

www.ccxi.com.cn 专题报告 2025 年 7 月作者： 中诚信国际 研究院 姚姝冰 shbyao@ccxi.com.cn 谭 畅 chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 图说财报|解码产业债发行人财务表现(系列一)，2025-7-30 低位波动中的破局之道：2025 年中期信用债展望与策略建议，2025-7-25 上半年债市政策复盘：“科技板”落地生花，优化债市生态，2025-7-22 融资温和回暖、收益率震荡后收敛，关注市场情绪变化和经济复苏进程，2024-12-3 违约双减、展期持续，债市结果性风险仍存，2024-1-26 盈利弱修复，现金流未显著改善，多数发行人短期偿债指标弱化，2023-11-01 违约释放趋缓，展期热潮延续，仍需警惕结构性风险，2023-8-8 图说财报系列(二)|传统产业：转型阵痛期分化延续 在经济结构调整、行业周期轮动与政策调整的复杂影响下，产业债发 行 人 财 务 表 现 正 成 为 信 用 风 险 研 判 的 关 键 维 度 。 中 诚 信 国 际 基 于2018 年至今的持续追踪研究，正式推出《图说财报系列》，通过可视化数据呈现与重点行业深度解析相结合的方式，系统梳理发行人财务特征与信用趋势。本系列依次推出开篇报告、传统产业、新兴产业和消费行业专题，本篇为《传统产业：转型阵痛期分化延续》。 传统行业1：利润下滑趋势尚未扭转，融资利好下现金流改善 2024 年 以来，受 国内外市 场需求 疲软、 产能过剩矛 盾突出以 及“双碳”转型成本上升等因素影响，传统行业发行人盈利能力持续承压。2025 年一季度依旧有超过半数的发行人净利润同比下滑，行业整体净利润呈收缩态势。在此背景下，发行人经营活动现金流整体表现欠佳。不过，外部融资支持下筹资现金流大幅改善。传统行业中大型央企、国企占比高，在产业转型升级过程中获得外部融资的支持力度加大，推动了筹资现金流明显改善，货币资金水平实现正增长。值得关注的是，筹资增长亦带动发行人杠杆率上升，债务结构短期化趋势下短期债务压力增加,多数发行人短期偿债能力指标出现弱化趋势。 图 1：盈利呈现出修复趋势，但整体表现依然较弱，收缩态势尚未实质扭转 图 2：经营活动表现欠佳，筹资活动有所改善 数据来源：Wind，中诚信国际研究院整理 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%传统行业：净利润总额同比增速传统行业：净利润同比下降的发行人数量占比传统行业：实现盈利的发行人数量占比40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%传统行业：经营活动现金净流量同比减少的发行人占比传统行业：经营活动现金净流量为正的发行人占比传统行业：筹资活动现金净流量为正的发行人占比传统行业：筹资活动现金净流量同比增加的发行人占比财务表现分析系列研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 1 本报告选取钢铁、化工和煤炭这三个具有代表性的细分行业，作为传统行业的分析对象。 图说财报系列(二) | 传统产业：转型阵痛期分化延续 www.ccxi.com.cn  钢铁行业：盈利修复程度弱，债务压力不减，短期偿债能力走弱 2024 年受钢材下游需求疲弱、产能过剩、价格持续下跌等问题影响，行业总体净利润缩减，盈利能力承压。但 2025 年一季度在“两新”政策支持及低基数效应共同作用下，净利润增速由负转正，盈利及获现能力均呈现出弱修复趋势。然而，由于钢铁行业财务杠杆高企，短期债务扩张幅度较大，多数钢铁企业短期偿债能力依旧承压。在行业连续亏损背景下，部分企业或根据市场需求动态调整生产结构，行业整体供给或略有缩减，但产能过剩问题依然存在；叠加行业下游需求端复苏动能依旧乏力，供需矛盾或将持续存在一段时间。考虑到供需矛盾累积下价格难以大幅提振，预计行业未来利润水平改善空间有限。在高债务压力下，产业结构不合理、盈利能力较弱及资金流动性不足的企业或面临债务兑付不确定性。 图 3：杠杆水平小幅抬升，短期债务扩张 图 4：短期偿债能力有所弱化 数据来源：Wind，中诚信国际研究院整理 -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%传统行业：资产负债率升高的发行人占比传统行业：平均资产负债率传统行业：短期债务总额同比增速传统行业：短期债务同比扩张的发行人占比传统行业：短期债务占比上升的发行人占比0%20%40%60%80%100%120%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%传统行业：货币资金总额同比增长率传统行业：货币资金同比增加的发行人占比传统行业：货币资金/短期债务同比下降的发行人占比传统行业：货币资金/短期债务低于30%的发行人占比传统行业：货币资金/短期债务的中位数 图说财报系列(二) | 传统产业：转型阵痛期分化延续 www.ccxi.com.cn  传统化工行业：盈利及获现能力分化，多数发行人短期偿债指标下降 2024 年以来虽有七成左右的发行人实现盈利，但由于上游能源价格对化工品价格支撑力度不足，仍有部分企业经营持续承压，行业净利润总额呈缩减态势，行业内发行人盈利能力表现分化。尽管发行人短期债务规模有所收窄，但有超半数企业短债规模同比扩张，债务结构短期化特征依旧突出，2/3 的发行人短期偿债指标下降。 在当前全球主要经济体增长放缓、贸易保护主义升温的背景下，基础化工行业下游需求改善程度具有一定不确定性。若新增产能仍持续释放，基础化工产品价格或持续承压，行业内部发行人盈利能力修复程度有待进一步观察。需关注盈利能力持续恶图 5：盈利及获现能力修复不及短债扩张幅度，多数钢铁企业短期偿债能力依旧承压 图 6：近年来我国主要钢铁品种产量情况 图 7：近年来主要钢材产品价格情况 图 8：近年来中国钢材综合价格指数 数据来源：Wind，中诚信国际研究院整理 -100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%钢铁行业：货币资金总额同比增长率钢铁行业：短期债务总额同比增速钢铁行业：筹资活动现金净流量同比减少的发行人占比钢铁行业：短期债务占比上升的发行人占比钢铁行业：净利润总额同比增速(右轴）钢铁行业：货币资金/短期债务同比下降的发行人占比钢铁行业：货币资金/短期债务低于30%的发行人占比-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023