债券动态报告：市场调整后趋稳，关注新老券税收划断影响-中信建投

市场调整后趋稳，关注新老券税收划断影响证券研究报告债券动态报告发布日期：2025年8月3日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：曾羽zengyu@csc.com.cn010-56135218SCA编号：S1440512070011分析师：曲远源quyuanyuan@csc.com.cn010-56135219SCA编号：S1440524070011 一、市场动态概览二、估值利差回溯2.1 债市回顾：市场表现震荡，利差冲高回落7数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投2.3 各行业利差：地产外各行业高评级短端利差仍处于历史低位9数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投表：产业利差及其估值变化（BP）2.4 城投各地区利差：区域利差仍基本处于历史低点10数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投表：城投地区利差及其估值变化（BP）三、机构行为3.1 现券交易-利率：城商行加速抛短，保险加力买长12数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投表：利率债现券交易（亿元）3.2 现券交易-信用：股份行继续卖出，保险理财增加买入13数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投表：信用债现券交易（亿元）3.3 现券交易-二永：股份行抛售为主，基金转为买入14数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投表：二永债现券交易（亿元）3.4 现券交易-同业存单：城农商行继续抛售15数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投表：同业存单现券交易（亿元）附录附录：模型视角量化模型模型认为，就下周而言（8月4日-8月8日）：30Y国债1）“涨/跌”模型预测结果：收益率倾向下行。下行概率53.7%，上行概率46.3%2）“涨/跌/平”模型预测结果：收益率倾向于下行。持平概率23.6%，下行概率40.6%，上行概率35.8%10Y国债1）“涨/跌”模型预测结果：收益率倾向下行。下行概率54.6%，上行概率45.3%2）“涨/跌/平”模型预测结果：收益率倾向于下行。持平概率30.0%，下行概率40.8%，上行概率29.2%1Y国债1）“涨/跌”模型预测结果：收益率倾向上行。下行概率43.8%，上行概率56.2%2）“涨/跌/平”模型预测结果：收益率倾向于上行。持平概率17.1%，下行概率35.3%，上行概率47.6%注：“涨/跌”模型以周收益率均值环比是否大于零为界。近期对模型进行了调整，增加了模型对不同情形的敏感性。数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投17附录：宏观数据速览PMI：7月PMI为49.3%，前值49.7%。其中，生产指数为50.5%，环比下降0.5%；新订单指数为49.4%，环比下降0.8%；原材料库存指数为47.7%，环比下降0.3%；从业人员指数为48.0%，环比上升0.1%；供应商配送时间指数为50.3%，环比上升0.1% 。物价：6月CPI同比上升0.1%，前值下降0.1%。其中，食品价格下降0.3%，非食品价格上升0.1%，不包含食品和能源的核心CPI增长0.7%。6月PPI同比下降3.6%，前值-3.3%。其中，生产资料价格下降4.4%，生活资料价格下降1.4%。数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投18表：PMI数据表：物价数据（%）0.20 0.50 0.60 0.40 0.30 0.20 0.10 0.50 -0.70 -0.10 -0.10 -0.10 0.10 0.40 0.32 0.71 0.71 0.42 0.48 0.10 0.50 -0.37 -0.12 -0.15 -0.17 -0.03 -0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.8CPI：当月同比CPI：同月同比（预期值）-0.80 -0.80 -1.80 -2.80 -2.90 -2.50 -2.30 -2.30 -2.20 -2.50 -2.70 -3.30 -3.60 -0.81 -0.80 -1.40 -2.52 -2.49 -2.67 -2.32 -2.07 -2.06 -2.19 -2.83 -3.17 -3.21 -4.0-3.5-3.0-2.5-2.0-1.5-1.0-0.50.0PPI：当月同比PPI：当月同比（预期值）-0.80 -0.90 -1.30 -2.00 -1.60 -1.10 -0.60 -1.40 -0.80 -0.60 -0.90 -0.80 -1.10 -2.5-2.0-1.5-1.0-0.50.0制造业PMI新订单-制造业PMI生产49.30 48.90 49.90 50.00 50.80 51.00 49.20 51.10 51.80 49.20 49.80 50.20 49.40 48.50 48.70 47.50 47.30 48.10 48.30 46.40 48.60 49.00 44.70 47.50 47.70 47.10 4042444648505254制造业PMI：新订单制造业PMI：新出口订单50.50 50.40 50.60 51.50 50.90 50.50 49.90 52.50 51.20 49.20 50.70 51.20 50.30 49.40 48.70 49.20 49.40 50.00 50.70 49.50 49.20 49.90 48.80 47.50 48.60 49.50 46.70 46.40 48.50 47.50 49.10 48.50 46.50 46.30 49.60 48.70 49.30 47.30 46.40 42444648505254中国:制造业PMI:大型企业中国:制造业PMI:中型企业中国:制造业PMI:小型企业附录：宏观数据速览经济：6月社会消费品零售总额同比增长4.8%，前值6.4%，预期5.6%；6月规模以上工业增加值同比增长6.8%，前值5.8%，预期5.5%。6月全国固定资产投资完成额(不含农户) 同比增长2.8%，前值3.7%，预期3.7%。6月城镇调查失业率5.0%，前值5.0% 。出口：按美元计价，6月出口额同比上升5.9%，前值4.7%；进口上升1.1%，前值-3.4%；贸易顺差1148亿美元，前值1031亿美元。主要出口地区方面，相较上月，对美国、日本出口有所增加。数据来源：wind，cfets，iFind，中信建投19表：社零数据、固定资产投资数据等（%）2.00 2.70 2.10 3.20 4.80 3.00 3.70 4.00 5.90 5.10 6.40 4.80 3.99 3.03 2.68 2.27 3.93 5.30 3.49 4.50 4.36 5.48 4.85 5.56 0.01.02.03.04.05.06.07.0中国:社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额同比增速（预期值）3.90 3.60 3.40 3.40 3.40 3.30