信用债调整的对比：历史与当下-财通证券

请阅读最后一页的重要声明！ 信用债调整的对比：历史与当下 证券研究报告 固收专题报告 / 2025.07.28 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 分析师 涂靖靖 SAC 证书编号：S0160525030001 tujj@ctsec.com 分析师 刘金金 SAC 证书编号：S0160524050001 liujj01@ctsec.com 相关报告 1. 《Q2 固收+转债配置风险收益再平衡》 2025-07-28 2. 《信用 | 赎回可控，把握波段机会》 2025-07-28 3. 《利率 | 需要担心赎回压力吗？》 2025-07-27 核心观点 回顾以往，信用债跟随利率债走势，信用风险事件、政策调整等容易带来信用债市场的大幅调整。近三年来的信用债共发生过 7 次较大调整，从二级市场观察，基金在调整期间是主要的净卖出方，仅有一次理财和基金同步在二级市场大幅抛售信用债。 7 月“反内卷”政策出台，雅鲁藏布江下游水电工程启幕，稳增长边际向好带动权益市场风险偏好，债市发生调整，机构出现一定赎回压力，但我们认为信用债不会出现负反馈。 为什么？ 本轮调整期间，理财净值表现优于债基，上周理财规模加权 7 日年化收益率仍为正，中长债基指数下跌超 30bp，但二者净值调整幅度均小于一季度，理财和基金由于净值回撤产生的赎回压力不大。 从二级市场观察，上周理财对信用债仍保持净买入，基金连续 4 个交易日净卖出信用债近 1000 亿元，节奏稍快于一季度，但规模远不及去年 9 月末。 理财潜在的季末回表影响也在减弱，在监管对银信合作强监管、以及今年一季度末存单比价相对占优的背景下，理财已提前进行了流动性管理。 信用债 etf 规模净流出幅度与一季度相当，etf 的实物赎回可能会造成抛压加剧。但从成分券与非成分可比券的估值走势来观察，信用债 etf赎回未对成分券产生明显负反馈。 ❖ 整体上看，尽管信用债收益率出现一定上行，但当前资产荒环境未发生转变。市场预期仍未完全转向，理财的流动性储备能够一定程度上对冲预防性赎回的影响。因此信用调整压力相对可控，我们认为出现负反馈的可能性极低。 2022 年四季度负反馈以来，市场面临几轮调整，负反馈均不明显。实际是以理财为主的机构，流动性的储备和应对能力大幅提升；另外，其后几次调整幅度相对较小；更为核心的是，相比 2022 年四季度宏观预期的转变，其后几次调整对应的预期转变幅度均偏弱。展望后市，市场的赎回压力，同样需要从这几个方面去对比考量。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 内容目录 1 历次信用调整复盘 .................................................................................................. 4 2 为什么不用担心负反馈？ ......................................................................................... 7 3 小结 ................................................................................................................... 10 4 风险提示 ............................................................................................................. 11 图表目录 图 1： 2022 年 3~4 月信用债收益率和利差走势 ............................................................. 4 图 2： 2022 年 3~4 月基金和理财净买入信用债情况 ....................................................... 4 图 3： 2022 年 11~12 月信用债收益率和利差走势 .......................................................... 5 图 4： 2022 年 11~12 月基金和理财净买入信用债情况.................................................... 5 图 5： 2023 年 8~9 月信用债收益率和利差走势 ............................................................. 5 图 6： 2023 年 8~9 月基金和理财净买入信用债情况 ....................................................... 5 图 7： 2024 年 8 月信用债收益率和利差走势 ................................................................. 6 图 8： 2024 年 8 月基金和理财净买入信用债情况 ........................................................... 6 图 9： 2024 年 9~10 月信用债收益率和利差走势 ........................................................... 6 图 10： 2024 年 9~10 月基金和理财净买入信用债情况 .................................................. 6 图 11： 2025 年 2~3 月信用债收益率和利差走势 .......................................................... 7 图 12： 2025 年 2~3 月基金和理财净买入信用债情况 .................................................... 7 图 13： 2025 年 7 月信用债收益率和利差走势 .............................................................. 7 图 14： 2025 年 7 月基金和理财净买入信用债情况 ........................................................ 7 图 15： 理财已提前进行流动性管