固定收益专题报告：提高超长信用债胜率的思考

敬请参阅最后一页特别声明 1 高波动的超长信用债。 超长信用债的钱难赚。2024 年以来，超长信用债收益率经历了快速下行、调整、震荡等多个阶段，主要可分为 3 轮牛市、2 轮调整和 1 轮震荡行情。 3 月下旬以来因权益市场波动加剧、关税等因素扰动，债市再度走强。中短久期存量票息资产性价比被快速削弱，对于前期踏空利率行情及追求超额收益的投资者，开始做多超长信用债。不过由于长端利率债收益率下探过快，超长信用债利差被动走阔。6 月中下旬 DR007 最低价再次回落至 1.4%以下，叠加信用债 ETF 产品发展迅猛，募集规模扩张推动交易所抢配长久期信用债，进而联动银行间超长信用债走牛，利差与收益率再度下探至低点。但在 7 月第二周超长债因权益行情走强，投资者风险偏好修复而有所波折。 如何提高配置胜率？ 第一，从信用利差点位衡量拉久期性价比。当长债信用利差处于高位时，留给后市较大的博弈空间，反之长债信用利差处于低位时，后续走阔的概率也可能增大。可通过构建利差通道，并从利差分位数这一角度观察各品种信用利差的潜在压缩空间，以此判断进退场的时点。 第二，把握机构配置行为的规律。保险、其他产品类、理财、公募基金是超长信用债的主要交易机构。于保险而言，超长信用债久期恰与产品期限适配，得益于负债端的稳定，保险对超长信用债常有增配，但保险买量的多少会受利率债供给节奏及“开门红”季节性规律影响；理财买债也有一定的季节性规律。由于银行季末考核、资金回表等原因，银行理财规模通常呈现季末下降、季初回升的特征。且近四年中理财规模在 4 月和 7 月会有比较大的环比增幅，借助资金回流，理财会在对应月份有增配信用债的诉求；对于公募基金，超长信用债因其具备相对可观的票息收益和较强的久期进攻性而有着一定的吸引力，基金往往在债券牛市中通过拉长久期获得资本利得，但在债市出现调整时会加大卖盘力量。 总体上，超长信用债长期稳定的行情，一般需要基金、理财等交易盘的持续性买入。作为稳定配置盘的保险，更大的作用是在调整市中助力超长债价格企稳，但其本身不能支撑超长债行情。7 月增量资金逻辑回归，且科创债 ETF 迎来发售，增量资金或为信用债抢配行情提供支持。但值得注意的是，信用债 ETF 的扩容亦是一把双刃剑，一旦市场预期生变引发调整，负反馈链条也有可能进一步放大定价风险和影响范围。 第三，依据交易情绪决定是否进场。通常情况下，超长信用债收益率的稳定下行多发生在绝对牛市中，当债市投资者对债牛有着一致性预期时，超长信用债或能迎来快涨。行至现阶段，债市投资者参与长久期信用债情绪过于火热，超长信用债定价脆弱性也正在持续累积。 第四，布局高流动性价值主体。一旦超长信用债行情启动，在选择长债标的时可关注存续超长债规模大、等级在 AA+及以上的主体存量债。在选择优质主体以抬升拉久期安全边际的同时，也可进一步挖掘这类主体中收益率还存有下行空间且流动性较为充足的个券。 风险提示 统计数据失真、信用事件冲击债市、政策预期不确定性 固定收益专题报告(深度) 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、提高超长信用债胜率的思考.................................................................... 3 1、高波动的超长信用债 ...................................................................... 3 2、如何提高配置胜率？ ...................................................................... 4 二、风险提示................................................................................... 13 图表目录 图表 1： 超长信用债走势复盘 ..................................................................... 3 图表 2： 25 年超长信用债波动率提升............................................................... 4 图表 3： 今年以来长久期信用债涨跌反复 ........................................................... 4 图表 4： 超长信用债信用利差通道 ................................................................. 5 图表 5： 超长信用债期限利差通道 ................................................................. 5 图表 6： 各券种信用利差分位 ..................................................................... 6 图表 7： 期限利差分位 ........................................................................... 6 图表 8： 保险配置长债仓位极大一部分留给了利率债 ................................................. 7 图表 9： 保险一季度“开门红”，买入长债力量增强 ................................................. 7 图表 10： 理财规模呈现季末下降、季初回升特征 .................................................... 8 图表 11： 今年以来理财逐渐拉高超长信用债配置比例 ................................................ 8 图表 12： 基金对超长信用债牛市追涨、熊市快速止盈 ................................................ 9 图表 13： 5 月下旬以来信用债 ETF 规模快速扩容 .................................................... 9 图表 14： 8 只信用债 ETF 成份股中，涵盖 21%左右 7 年以上样本 ...................................... 10 图表 15： 长久期信用债交易对手 ................................................................. 10 图表 16： 现阶段信用债配置情绪过热 ............................................................