中东银行业研究：FAB，低风险、高分红、高置信度的阿联酋第一大行

FAB：低风险、高分红、高置信度的阿联酋第一大行证券研究报告·中东银行业研究发布日期：2025年5月27日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：马鲲鹏makunpeng@csc.com.cnSAC 编号：S1440521060001SFC 中央编号：BIZ759分析师：李晨lichenbj@csc.com.cnSAC 编号：S1440521060002SFC 中央编号：BSJ178核心观点：阿联酋第一大银行，稳扎稳打：高市占率、低风险、高分红2核心观点：阿联酋第一大银行，市占率第一，规模效应显著。依托政府背书和最大国有行身份，FAB具备广泛的大国企和政府客户基础，主银行优势带来较多低成本存款，负债端成本优势凸显。资产端以低风险为主，资产质量优于同业。FAB积极拓展海外综合化业务，叠加持续流入阿联酋的高净值客群，投行及全球市场、中小微及财富管理非息收入增长较快。股价受地缘政治风险及全球经济悲观预期影响，仅1.6倍25年PTB，与较高的ROTE水平不符。预计ROTE保持16%以上，业绩指引置信度极高，两大影响因素均有缓和迹象，估值有望持续提升。阿布扎比第一银行（FAB）是阿联酋第一大银行、中东及北非地区第三大银行，市占率极高，且非常稳定，规模效应显著。2024年末，FAB总资产1.2万亿AED（3240亿美元）。 FAB在阿联酋地区拥有65家分支机构，网点数量同业第一，对阿联酋七大酋长国全覆盖，根基雄厚扎实。2024年末，FAB总资产在阿联酋银行业中占比30%，贷款、存款市占率分别为25%、29%，远超其余上市银行同业，规模效应显著。股权结构上，阿布扎比政府控股超过50%，海外投资者占比22%。阿布扎比主权基金投资子公司穆巴达拉投资公司持股37.9%，阿布扎比王室直接持股18%，政府合计持股56%左右，绝对控股。阿联酋本地投资者和海外机构投资者占比各22%左右，阿布扎比政府对海外投资者持股上限是40%，外资持股仍有较大提升空间。管理层充分市场化国际化，CEO、CFO、CRO等均为经验极其丰富的职业经理人，部分为外籍，由第三方机构选聘，董事长为阿布扎比酋长国王储、副主席、阿布扎比投资局主席，体现国有控股，作为非执行董事不参与日常经营。积极拓展海外业务，稳定贡献20%营收及贷款。在稳定深厚的国内基础上，FAB积极开拓海外业务，服务广大的全球阿拉伯客户、中东地区走出去的企业以及进入中东的外商客户，海外业务每年稳定贡献集团营收、贷款、存款的20%左右，已成为业绩的重要支撑。对公、零售六四开，投行及全球市场、中小微及财富管理增长较快。公司业务划分为投资银行及全球市场（IB&M），批发银行（WB），中小微、零售及财富管理（PBW&PCBG），企业内部中心（HO）四大板块。投行及全球市场营收保持双位数高增，净利息收入和非息收入各占一半；批发银行稳健为主，规模高增带动营收实现同比12%的较好增长；中小微、零售及财富管理非息同比高增50%，带动条线营收实现11%的双位数增长。稳扎稳打，确定性强，业绩指引达成度高，2025年ROTE有望保持在16%以上：公司指引2025年贷款规模将保持大个位数增长，信用成本保持在75bps之内，ROTE将继续保持在16%以上。 2018年以来，公司业绩指引均圆满达成，置信度高。当前市场对25年ROTE一致预期为15.2%，与指引有一定预期差。我们认为，FAB经营风格稳扎稳打，能够保持当前量增价稳、非息高增、资产质量优异的基本面趋势，是确定性很强的优质标的：1）营收、利润近五年CAGR实现大个位数增长。FAB 2019-24年营收、利润CAGR分别为9%、6%，近五年业绩趋势保持稳定，除2020年疫情扰动外，利润增速均保持5%以上增长。营收结构上，净利息收入占比60%、中收占比15%、其他非息收入占比25%左右。2）规模高增，息差跟随利率周期变动，净利息收入能够以量补价。 FAB 2019-24年净利息收入CAGR为9%，2019-24年贷款规模CAGR为5%，近年基本保持大个位数的稳定增长。当前阿联酋经济高速增长，信贷需求旺盛，预计能保持较快的信贷增长，量增价稳趋势明确。FAB息差基本跟随利率周期，与3M Eibor走势趋同，据公司披露，静态测算降息25bps影响净利息收入2亿AED、影响息差2bps。2核心观点：阿联酋第一大银行，稳扎稳打：高市占率、低风险、高分红33）资产端低风险低收益，负债端具备低成本优势。 FAB资产端风险偏好低，贷款、债券、存放央行、同业资产占比45%、20%、17%、8%，贷款以金融、地产、政府项目为主，零售贷款不到20%。投资资产中债券占比九成以上，其中FVOCI占70%，AC类债券仅1%，以价格记账的投资资产占比更高，在降息周期中更为受益。债券以国债为主，其余为高评级企业债、金融债。负债端存款保持大个位数增长，贷存比仅68%，CASA占比近50%，行业领先，企业和政府相关的结算存款、代发账户等持续贡献低成本存款。4）2023-1Q25，FAB非息收入保持20%以上高增长，2019-24年CAGR 10%，中收、其他非息收入均增长强劲。非息收入占比保持在35%左右，高于行业平均1-2pct，主要是其他非息收入占比高于行业，公司债券投资占比相对更高，同时还有海外市场贡献。中收趋势与行业一致，2019-24年中收CAGR 11%，处于行业平均水平，2024年同比增长超过20%，主要是财富管理和信贷相关业务贡献，预计双位数增长可持续。5）FAB资产质量趋势向好，信用成本处于历史低位。不良率3.3%，信用成本率处于50bps的历史低位。与同业相比，FAB资产质量相对更优，不良率低于行业平均2pct左右，信用成本低于行业平均20bps左右。拨备覆盖率100%左右，处于行业平均水平，风险抵补能力充足。不良率较高的原因是由于阿联酋特有的监管要求，银行不能继续追索已核销的不良贷款，因此阿联酋银行只能持有任何有清收可能的不良。行业上看，地产和零售是主要的不良敞口，降息环境有利于资产质量压力改善。地产、零售分别贡献全行不良的59%、20%，不良率分别为12%、5%左右。地产不良主要是2008年次贷危机时期的历史问题，早已充分计提拨备，不会影响未来信用成本；零售不良主要在此前高息环境下产生，随着降息周期开启，以信用卡为代表的零售不良有望缓解。据公司指引，2025年信用成本仍将低于75bps。分红率50%以上，2024年股息率5.4%，高分红、高股息亮点突出。2024年分红率51%，2012-24年平均53%，分红率高位稳定。当前核心一级资本充足率14%左右，高于公司自身设定的13.5%左右合意区间。16%以上的ROTE足以内源式支撑当前大个位数信贷增长目标，资本金压力不大，分红率持续高位稳定值得期待。股价主要受地缘政治及全球经济危机扰动。复盘FAB的ROTE和股价表现，盈利能力与当地经济环境、Eibor利率趋势保持基本一致，若不发生明显衰退或极端风险事件，RO