农林牧渔行业：心中的「涨」声④——奶牛

心中的「涨」声④——奶牛2025年5月16日分析师张心怡邮箱Zhangxinyi@stocke.com.cn证书编号S1230524020002分析师钟凯锋邮箱Zhongkaifeng@stocke.com.cn证书编号S1230524050002行业评级：看好2➢ 1、价格波动影响因素原奶价格根本上受供需影响。其中，供给端包括国内产量和进口量，国内产量主要由奶牛存栏量、养殖技术水平决定，其中养殖技术水平包括单产、规模化与育种优良度等因素；进口量主要受国际奶价、贸易战等的影响，其中需关注作为重要奶源补充的大包粉的进口情况。需求端主要考虑宏观环境、人口结构以及替代品的影响。➢ 2、供给端去产能提质增效行业受价格-成本双重压力持续承压，供需失衡下行业加速落后产能出清。行业供给由“增量”逐步转向“提质”，奶牛生产效率从品种、生产性能、规模化和单产看均有所提升。➢ 3、需求端短期疲弱，中长期仍有较大增长空间短期看，受宏观环境、人口结构以及供给滞后下替代品的冲击影响，需求端表现疲弱。中长期看，由于我国当前奶类人均消费量和摄入量不足、区域消费不平衡，同时居民健康意识逐步提升，需求仍有较大增长空间。➢ 4、风险提示：产能出清不及预期；饲料价格大幅波动；下游需求不及预期目录C O N T E N T S02供给端提质增效304风险提示研究框架0103 需求端具备潜力分析框架01Partone45图：中国奶牛养殖产业链资料来源：浙商证券研究所整理1.11.1具有替代性原奶供应乳制品加工终端销售奶牛产业链主要由上游原奶供应、中游乳制品加工、下游终端销售三个部分组成。➢上游原奶供应涉及奶牛养殖所需资源的供应环节，包括饲料、疫苗、兽药、育种与养殖。其中，饲料是行业最大的成本来源，占比超60%，主要包括精饲料和粗饲料。玉米和大豆是奶牛养殖中重要的饲料之一，其价格波动较大，对奶牛养殖行业有重要影响。奶牛育种与养殖主要包括奶牛的牧场建设、养殖技术等，呈养殖规模化、品种优良化的发展趋势。➢产业链中游是乳制品加工环节，主要产成品包括液态奶、奶粉、干酪类和其他乳制品。➢产业链下游为终端销售，渠道日益多元化，价值链不断延伸。➢产业链特点：关联性强：与饲料生产、乳制品加工等上下游产业深度耦合，形成协同发展格局。产业链长：覆盖良种繁育、科学饲养、疫病防控、饲料供应、乳品加工等多个环节，形成了完整的产业链。技术性强：奶牛养殖涉及养殖技术、育种技术、疾病防控技术等专业领域，技术性较强。牧草饲料粗饲料精饲料奶牛育种奶牛检疫奶牛养殖加工喂养原奶大包奶加工液态奶奶粉干酪类炼乳黄油奶油冷饮商超经销商电商便利店餐饮店母婴店流通销售消费者资料来源：乳业资讯网，三元种业，爱采购，黑龙江省畜牧兽医学会，浙商证券研究所整理哺乳期0M出生图：奶牛生命周期➢ 生命周期：奶牛从出生到首次产犊一般需27个月左右的时间，其中怀孕周期一般为280-290天，产犊后母牛开始经历产奶周期。➢ 产奶周期：奶牛产犊后产奶周期主要分为泌乳期和干奶期，其中泌乳期通常持续约305天，具体又可分为泌乳盛期（产后16-100天内）、泌乳中期（产后101-200天）以及泌乳后期（产后201天-干乳期前）三个阶段。泌乳期结束后，奶牛进入约60天的干奶期，为下一次妊娠和产犊做准备。奶牛产犊后两个月可再次配种，期间边怀孕边产奶。➢ 利用胎次：在一般情况下，奶牛初产后产奶量呈逐胎次上升趋势，3-4胎产奶量达到高峰。此后，产奶量随胎次增加而呈下降趋势。因此，奶牛场中奶牛一般在3-4胎后就被淘汰。1.21.2犊牛期育成期泌乳期0-6月龄7-18月龄3M断奶断奶期6M小育成牛12M18M16M配种大育成牛27M产犊青年期第一胎19-27月龄29M配种38M产犊干奶期36M40M配种泌乳期49M产犊干奶期第二胎47M671.31.3➢ 第一阶段：初期发展（1949-1996年）：新中国建国初期，中国奶牛数量仅有12万头、产奶量20万吨、乳制品0.1万吨，全国牛奶极为短缺，乳制品市场尚未打开，乳制品购买力不足，原奶需求低，奶牛养殖未形成规模，家庭养殖形式仍占主导，全国90%以上的奶牛由农牧民饲养，奶牛养殖整体处于“散、乱、杂”的状态，中国乳业处在“保证供应”的初级阶段。➢ 第二阶段：乳业十年黄金期（1997年-2008年三聚氰胺事件之前）：改革开放后，乳品需求增长、政策扶持和技术引进推动乳企发展。利乐无菌包装和UHT技术的全面引进，打破了牛奶保质期短、运输距离短等局限性，使得中国“常温奶”产品崛起。2005年特仑苏问以高蛋白品质标签打破了传统国家标准，也推动中国乳业进入“黄金发展期”。因原奶需求大，传统模式难满足，同年9月首个万头牧场建成，奶牛养殖由一家一户分散饲养模式逐步迈向规模化大型牧场养殖。➢ 第三阶段：乳业十年提质期（2008年三聚氰胺事件后-2018年）：2008年三聚氰胺事件后，法规标准完善，乳企提升奶源要求，环保趋严。在此背景下，不合格养殖主体被淘汰，规模化牧场比例攀升，养殖行业奶牛品种日益优良化、饲养逐步科学化。以蒙牛、伊利为代表的头部乳企在提升乳品质量的同时，不断通过并购整合奶源，推动养殖规模化进程。➢ 第四阶段：乳业振兴转型期（2018年至今）：2017年下半年起，乳业供需平衡、上下游协同，逐步复苏。2018年奶业开启新周期，现代牧业盈利回升。2019年中国奶业《2019中国奶业质量报告》数据显示，奶牛规模养殖比例已超60%，规模牧场生鲜乳质量达到发达国家水平，行业逐步实现转型振兴。8➢ 中国奶源分布较为集中，呈现“北多南少”的特点。奶牛耐寒不耐热，一般奶牛最适宜的温度为12℃-14℃，怀孕奶牛与泌乳奶牛最适宜的温度为16℃-20℃，且北方多平原草场，因此中国奶源多分布在华北、西北与西南地区，奶牛养殖主要集中在新疆、内蒙古、东北三省、河北和山东等地区，这些地区主要位于国际公认的中温带季风气候优质奶牛饲养带。2024年中国牛奶产量TOP10的省份合计产量占比达82.7%，2022年我国奶牛存栏量TOP10省份合计占比81%。图：2024年我国各省份牛奶产量占比资料来源：荷斯坦，ifind，浙商证券研究所图：2022年我国各省份奶牛存栏量占比1.41.4内蒙古, 19%河北, 14%宁夏, 11%黑龙江, 11%山东, 8%河南, 6%新疆, 5%山西, 4%辽宁, 3%甘肃, 3%其他, 17%内蒙古, 14%河北, 13%新疆, 12%黑龙江, 10%山东, 7%宁夏, 7%四川, 7%西藏, 5%河南, 4%山西, 3%其他, 19%9近年来，我国国内生鲜乳阶段性供应过剩增加叠加饲料成本上行，经历价格-成本双重压力，奶牛养殖行业持续承压。2024年全年原奶均价3.32 元/kg，奶牛养殖行业的亏损面超80%。➢2021年起，我国奶业出现生鲜乳阶段性过剩、价格下行。奶业下行源于内外因交织：外部：2022年，主要奶业国奶价触顶回落，其中美国、欧盟、新西兰奶价从高点回落25%、16%和17%，国际奶价回落传导影响国内；内部：供给端奶牛存栏及牛奶产量快速增长，前四十位养殖集团奶牛存栏2023年较2021年增35%，而消费端乳制品零售额持续下滑，供需失衡加剧。➢从行业成本结构来看，饲料是