民爆矿服龙头，西部大开发助力成长

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 公司为中国能建旗下爆破服务平台，重组后规模优势显著。公司成立于 1993 年，2023 年实现重组上市，实控人为国资委。重组前截至 2022 年底，原南岭民爆工业炸药产能 17.3 万吨；重组完成后据 24 年年报披露，截至 25 年 3 月公司工业炸药生产许可产能为 58.15 万吨（含收购河南松光民爆 51%股权产能新增 6 万吨）。据中爆协统计，2024 年公司生产总值、工业炸药年产量及爆破服务收入排名均位列行业第二。2024 年公司营业总收入 85 亿元，同比增长 1.4%，归母净利润 7.1 亿元，同比增长 12.5%。 行业供给格局持续改善，公司前瞻布局西部高增长地区。“准入资质”与“政策”构成行业主要壁垒的同时推动格局持续优化，2025年 2 月工信部再次发文提出到 2027 年底形成 3 到 5 家具有较强国际竞争力的大型民爆企业。需求端来看各地区景气分化较为明显，煤化工大发展背景下新疆地区将持续受益，资源开发和水利基建为西藏地区带来显著增量。公司通过调增产能重点布局新疆基地，使得新疆地区混装炸药产能提升显著，截至 2025 年 1 季度公告已披露的新疆地区项目订单合同金额已经达到 127.64 亿元。西藏区域目前工业炸药许可产能合计 8.3 万吨，其中公司在西藏区域产能布局为 2.5 万吨。依托先发优势公司有望快速承接这一轮西部大开发带来的增量需求，从而实现收入增长和盈利改善。 发挥央企优势把握出海机遇，公司海外业务具备增长潜力。“一带一路”沿线铜、金、镍、铝土矿、铁矿石、锡、钾盐等重要固体矿产资源较丰富，无论是从资源储量、产量还是消费量的角度都在全球范围内占据重要地位。公司紧抓“走出去”的发展机遇，积极开拓海外市场，根据自身优势与发展特点进行国际化布局，2024 年海外收入为 4.2 亿元，收入占比为 5%。未来在上游企业加速出海的背景下，公司海外业务预计也将步入增长期。 盈利预测、估值和评级 公司为国内民爆龙头企业，工业炸药和雷管产能位居行业前列，未来随着新疆西藏西部地区的深化布局，叠加并购带来的协同效应，业绩有望持续增长。我们预测 2025-2027 年公司的归母净利润分别为 8.57、9.94、11.25 亿元。考虑到公司在行业内的龙头地位和未来的成长性，我们给予公司 2025 年 20 倍的 PE，目标价13.81 元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 下游需求不及预期、原材料价格波动风险、重大安全事故风险、地缘政治风险、政策变化风险、市场竞争风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 8,428 8,546 10,116 11,363 12,297 营业收入增长率 265.75% 1.40% 18.38% 12.32% 8.22% 归母净利润(百万元) 634 713 857 994 1,125 归母净利润增长率 1228.80% 12.49% 20.15% 16.02% 13.21% 摊薄每股收益(元) 0.511 0.575 0.691 0.801 0.907 每股经营性现金流净额 0.58 0.54 0.42 0.84 0.96 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.08% 9.56% 10.75% 11.60% 12.17% P/E 23.99 21.33 17.75 15.30 13.51 P/B 2.18 2.04 1.91 1.77 1.65 来源：公司年报、国金证券研究所 010020030040050060010.0011.0012.0013.0014.0015.00240429240729241029250129250429人民币(元)成交金额(百万元)成交金额易普力沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、中国能建旗下唯一爆破服务平台，重组上市跻身行业头部.......................................... 4 二、国内民爆供给侧格局持续向好，在手订单充裕重点发力西部........................................ 7 2.1 供给：准入严格，政策驱动行业格局持续优化................................................ 7 2.2 需求：景气度呈现区域分化，重点关注需求高增长地区....................................... 12 2.3 新疆：煤化工大发展背景下将持续受益..................................................... 13 2.4 西藏：资源开发和水利基建带来需求增量................................................... 16 三、海外市场前景广阔，受益上游矿企出海......................................................... 18 四、盈利预测与投资建议......................................................................... 20 4.1 盈利预测............................................................................... 20 4.2 投资建议及估值......................................................................... 21 五、风险提示................................................................................... 22 图表目录 图表 1： 公司股权结构（截至 2024 年报） .......................................................... 4 图表 2： 公司炸药产能规模行业领先 ............................................................... 4 图表 3： 公司合并前后营收结构有所改变 ........................................................... 5 图表 4： 公司营业总收入稳步增长（亿元） ......................................................... 5 图表 5： 公司归母净利润有所波动（亿元） ......................................................... 5 图表 6： 公司销售毛利率相对稳定 ......