多因子系列：公司扩张收缩的投资机会

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 123r zxASGH[table_research] 金融工程报告●多因子系列 2019 年 12 月 5 日 [table_main] 行业深度报告模板 公司扩张收缩的投资机会 核心观点:  采用客户集中度表征企业规模变化，大部分行业扩张型企业市场表现更好 本篇通过企业客户集中的变化来替代企业客户规模的变动。将企业分成三组扩张型、收缩型、维持型。在大部分行业中，扩张型企业市场表现更强，但是在医药行业正好相反。另外，在基础化工行业中，由于企业前五收入占比波动较小，所以三种类型企业的市场表现并没有差别。在地域性较强的商贸零售行业，同样三种类型企业也没有明显差别。  供应链的变动不同的企业市场表现并没有一定规律 采用同样方法，按照供应链分成三组，除去个别行业外，大部分行业并没有呈现出一定的规律。 分析师 吴俊鹏 ：010-83574554 ：wujunpeng@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130517090001 相关研究 [table_report] 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 金融工程报告/量化选股 目 录 一、企业扩张指标 .................................................................................. 3 二、不同类型企业市场表现 .......................................................................... 4 （一）扩张型偏好 ................................................................................. 4 （二）维持型偏好 ................................................................................. 8 （三）收缩型偏好 ................................................................................. 9 （四）无偏好 .................................................................................... 10 三、上游供应商 ................................................................................... 10 四、结语 ........................................................................................ 12 五、风险提示 ..................................................................................... 12 六、附录 ........................................................................................ 13 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page1] 金融工程报告/量化选股 企业的发展一般都伴随着规模的扩张。如何判断企业处于发展壮大阶段，对于投资者来说有积极的意义。最直接的方法通过观察其营业收入的变动来进行判断，即我们通常采用的财务因子中的成长能力因子。本文从另外一个角度分析，企业下游客户的增加，更能说明公司增长的可靠性。这样可以剔除本身所在行业的景气度，仅聚焦于单个企业自身发展的策略。 一、企业扩张指标 关于企业客户的数量，我们无法直接获取，可以采用主要客户的在销售收入的占比作为替代。 最新证监会发布的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 2 号——年度报告的内容与格式》（2017 年修订）中，第二十七条中关于公司经营情况的披露要求： “公司应当披露主要销售客户和主要供应商的情况，以汇总方式披露公司向前 5 名客户销售额占年度销售总额的比例，向前 5 名供应商采购额占年度采购总额的比例，以及前 5 名客户销售额中关联方销售额占年度销售总额的比例和前 5 名供应商采购额中关联方采购额占年度采购总额的比例。鼓励公司分别披露前 5 名客户名称和销售额，前 5 名供应商名称和采购额，以及其是否与上市公司存在关联关系。属于同一控制人控制的客户或供应商视为同一客户或供应商合并列示，受同一国有资产管理机构实际控制的除外。” 其中关于该项数据的披露早在 2001 年证监会就要求披露。2001 年 12 月 10 日证监会发布的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 2 号——年度报告的内容与格式（2001年修订稿）》中第三十三条： “公司董事会应介绍报告期内的经营情况，包括： … （三）主要供应商、客户情况：介绍公司向前五名供应商合计的采购金额占年度采购总额的比例，前五名客户销售额合计占公司销售总额的比例。” 图 1：某上市公司销售收入与前五客户占比 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 202024681012TOP5 (%)Date TOP50200400600800销售收入 (亿) 资料来源：国泰安，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 [table_page1] 金融工程报告/量化选股 这里我们以某上市食品饮料公司为例，公司销售收入的增加来源于客户数量的提升。需要说明的是，上市公司在定期公布报告中可能存在统计口径的变动，比如前五家公司在某年份合并等，在进行某个公司分析时需留意财务附注说明。由于无法直接从数量关系识别，所以本文暂不处理。 二、不同类型企业市场表现 本文通过前 5 名客户销售额占年度销售总额比例变动不同，分成三组扩张型、收缩型、维持型。为做对比另外一种仅分扩张型和收缩型两组。这里说明一下，上市公司前五客户集中度来源是公司年度报告，所以例如 2004 年对应的点的收益区间是次年 5 月到 T+2 年 4 月的收益（2005 年 5 月-2006 年 4 月），调仓频率是一年。文中说明的某年，比如 2005 年与图中的2004 年相对应，下文如无特别说明均按此约定。 （一）扩张型偏好 图 2：1 石油石化行业分组净值图 图 3：1 石油石化行业分组年度收益图 2002200420062008201020122014201620182020024681012