海外经济与大类资产简评：权益资产反弹能否延续

1 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证 券研究报告•海外经济与大类资产简评 权益资产反弹能否延续 发布日期：2025 年 04 月 13 日 分析师： 钱伟 SAC 编号： S1440521110002 核心观点： 自 3 月下旬以来，量价与估值测度持续下修，中证全指经历充分调整，估值测度已下探至约 -4 sigma 开始反弹，量价得分也下探至约 -1.45 sigma，恒生科技的盈利占比也已触及-1.45sigma 低位，市场已有进入择时模型中“起点确认”阶段迹象。 后市预计震荡向上。在本轮贸易战背景下，国内的政策储备更加充足，同时美国海关与边境保护局于 11 日发布了更新税则，部分商品得到豁免，利空因素得到一定程度的缓解。 交易节奏上，当前 A 股估值测度虽相对安全，但市场振幅和换手中位数仍位于历史高点，博弈依旧激烈，建议保持机动仓位。 大小盘将趋于均衡，主要由于两者估值差维持在历史中位水平。在行业配置上，建议关注估值测度处于相对低位的电子、计算机、石油石化及轻工制造等板块。 信息： 北京时间 2025 年 4 月 12 日，中证全 A、恒生科技延续反弹趋势。 简评： 我们于 2 月 18 日发布了深度报告《融合资金流、筹码与技术指标的资产择时模型——以 A 股宽基指数为例》，提出了一种兼顾量价节奏与估值空间的资产择时方法： 1）指标体系上：在量价节奏方面，我们通过筹码分布（主要反映关键价格点位）、成分股资金流强度和技术指标（主要体现价格趋势），按照 3:2:1 的权重加权融合，构建出综合量价得分。在估值测度方面，我们则从远期估值水平及盈利预测上调幅度两个维度进行评估，得分越高意味着当前估值越高、市场情绪越乐观。 2 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证 券研究报告•海外经济与大类资产简评 2）模型回测上：中证全 A 大多数会经历起点确认—量价修复—快速提升—高位震荡四个阶段的演进，2024 年“924”行情、2022 年 4 月也呈现了类似特征。 自 3 月下旬以来，量价与估值测度持续下修，中证全指经历充分调整，市场已有进入择时模型中“起点确认”阶段迹象。截至 4 月 11 日收盘，估值测度已下探至约 -4 sigma 的底部，量价得分也下探至约 -1.46sigma 处开始反弹，两者水平均接近 2024 年 2 月、5 月、9 月、11 月和 2025 年 1 月的阶段性底部。 图 1：估值测度和量价得分轨道开始向上 资料来源：Wind,中信建投 3 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证 券研究报告•海外经济与大类资产简评 图 2：中证全指量价得分目前位置 资料来源：Wind,中信建投 图 3：估值测度目前位置 资料来源：Wind,中信建投 4 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证 券研究报告•海外经济与大类资产简评 基于资金流、技术指标、筹码和估值测度四维度的欧式距离计算显示，2018 年 6 月 22日、2024 年 2 月等 7 次行情与当前市场环境相似度较高（图 4），可作为后续走势的参考。 图 4：相似参考阶段 日期 资金流 技术 筹码 量价得分 估值测度 欧式距离 未来 10日 涨跌幅% 未来 10 日 估值测度提升幅度 未来 10 日 量价得分提升幅度 2025/4/11 -1.11 -0.03 -2.52 -1.45 -4.02 0 2018/6/22 -0.97 -0.08 -2.09 -1.24 -3.49 0.7 -4.83 5.62 1.41 2024/2/2 -1.66 -0.74 -2.17 -1.61 -3.35 1.17 11.06 2.73 4.49 2019/5/10 -0.45 -0.58 -2.74 -1.64 -2.81 1.5 -4.01 3.83 0.9 2018/10/10 -0.99 -0.17 -0.97 -0.71 -4.33 1.59 -5.41 1.97 1.77 2021/3/16 -1.05 0.21 -1.33 -0.77 -2.6 1.87 0.61 2.97 0.58 2022/4/27 0.32 -1.21 -2.13 -1.42 -4.05 1.9 4.84 1.46 3.89 2017/1/23 0.53 -1.18 -1.57 -1.09 -3.55 2.26 2.77 0.74 3.15 资料来源：Wind,中信建投 回顾历史出现的三个显著的下跌时段（如图 4 所示），三者均由外部超预期的利空因素引发：2019 年 5 月和 2018 年 6 月（这两个异常时段正值中美贸易摩擦升级的关键节点，彼时国内市场对贸易战的突发性和烈度预判不足，政策层面也缺乏足够预案），以及 2018 年10 月（当时美国通胀高企，叠加美联储加息导致全球流动性收紧，国内货币政策虽全年保持宽松，但仍受到基本面悲观预期和资本外流压力的制约）。 但本次我国政策准备充足，且关税方面有所缓和，为后市震荡向上奠定基础： 1. 货币政策方面，央行曾提出根据形势需要，降准、降息等工具仍有充分调整空间，随时可出台，财政政策则明确提出加大支出强度、加快支出进度； 2. 流动性层面，中央汇金公司曾表示加大对股票市场指数基金的增持力度，中国诚通、中国国新也增持中央企业和科技创新类股票，并强调“当好长期资本、战略资本”。 3. 关税利空也有边际缓和，美国海关与边境保护局（CBP）于 11 日发布了更新税则，豁免了包含自动数据处理器、电脑、通信设备、显示器与模组、半导体相关等类别商品的进口税率，这些商品均不受“对等关税”影响。 5 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证 券研究报告•海外经济与大类资产简评 虽然当前 A 股估值相对安全，但每轮上升的初期，市场博弈依然激烈，建议保持机动仓位。自 2016 年以来，每当市场位于局部底附近时，A 股市场的振幅和换手率等指标中位数都会显著抬升。截至 4 月 11 日收盘全 A 的振幅中位数在 5.5%左右，换手率因子中位数在1.2s