2025年春季建材行业投资策略：把握春旺，关注提价与发货改善-申万宏源

把握春旺，关注提价与发货改善2025年春季建材行业投资策略证券分析师：任杰 A0230522070003宋涛 A0230516070001联系人： 郝子禹 A02305240600032025.3.11www.swsresearch.com2投资要点：◼提价是2025年春季建材行业的主线，行业正重回正轨。价格是跟踪建材行业景气度的关键指标：一方面价格是反映供需变化的敏感指标，价格提升往往代表阶段性的需求旺盛；另一方面价格是企业态度的直接表达，在2021年之后地产下行幅度逐步加深，行业竞争加剧，企业选择以价格战争取份额的扩张，而企业重新回到追求利润化的阶段，行业正重新站上起跑线。此轮普遍性价格调涨或宣告着价格战的结束。◼水泥：低库存驱动涨价，行业重回理性竞争阶段。水泥行业自2021年后盈利快速下行，价格易跌难涨，需求下降之外，企业对份额的追求也是压低行业盈利的重要因素。2024年华北、东北、华东陆续大幅度提价，行业价格战基本宣告结束，重回理性竞争格局。2025年开年以来水泥库存较低，随气温回暖发货改善后，华东、华南、华北等地陆续开始提价。错峰生产的有效执行，施工条件的逐步改善，企业理性竞争的共识，对此轮提价均不可缺少。水泥行业达成强化行业自律，防止内卷式恶性竞争共识，未来将逐步推动区域联合重组，进一步压减无效产能，盈利中枢将逐步上行。建议关注具备成本与规模优势的海螺水泥、华南头部企业华润建材科技（H）、海外贡献高盈利弹性的华新水泥、华东区域成本与布局优势的上峰水泥、粤东格局好、区域改善的塔牌集团等。◼消费建材：多个品类陆续提价，行业或正经历重要拐点。过去三年伴随着原料价格下降、需求回落企业间的竞争较为激烈。近几个月间，我们已看到涂料板块的外资头部企业立邦连续对内墙、外墙、工程漆提价，行业价格战有所缓和。石膏板方面，占据全国竞争有利位置的泰山石膏率先提价，石膏板盈利亦有望改善。其他品类亦有区域陆续提价。此轮提价源于过去三年渠道转型、品类扩张、中小企业淘汰的积累，企业积蓄三年的盈利诉求逐步释放，后续提价或将向其他品类逐步扩散和延伸，提价的空间和时间或将持续较长时间。同时二手房交易持续活跃，进一步推动消费建材的盈利改善。我们推荐消费建材后周期头部企业北新建材、兔宝宝、伟星新材，建议关注东方雨虹、中国联塑(H)等。◼玻纤：一年内多轮提价，行业盈利逐步修复。二月下旬电子纱与电子布企业集体宣布提价，此轮涨价是2024年一季度以来玻纤多产品复价趋势的延续，玻纤行业价格中枢见底回升的确定性较高。后续不排除其他品类的玻纤产品价格进一步上涨。玻纤行业性能与成本仍有改善空间，光伏边框、低介电等新应用场景持续出现，玻纤仍有成长性。推荐头部企业中国巨石，建议关注中材科技、长海股份等。◼玻璃：平板玻璃关注行业冷修进展，光伏玻璃涨价进行中。平板玻璃销量与地产竣工高度相关，利润与玻璃/纯碱价差高度相关。2024年年纯碱价格较友好，2025年地产竣工仍将下降，需关注行业产能冷修/出清进展，建议关注头部企业旗滨集团、南玻A。节后光伏玻璃下游排产改善，产能利用率上升，库存下降，价格实现修复。建议关注福莱特、信义光能（H）。◼风险提示：地产基本面修复不及预期，存量房需求释放不及预期，成本上涨超过预期，供给边际恶化。主要内容1. 水泥：低库存驱动涨价，盈利修复可期2. 消费建材：集中度提升与重装修贡献弹性3. 玻纤：价格修复可持续，应用场景仍扩张4. 玻璃：竣工有压力，关注供给端主动收缩5. 风险提示和估值3www.swsresearch.com41.1. 水泥：低库存驱存驱动春旺动春旺涨价涨价◼春节期间错峰生产执行到位，水泥与熟料库存双双处于低位。根据卓创资讯和数字水泥，截至2月底，全国熟料库容比44%，同比下降21.5pct，水泥库容比53.9%，同比下降10.1pct。低库存的原因主要在于：1.2024年冬季错峰生产执行相对较好；2.今年过年相对较早，农历收工相对晚，水泥和熟料发货时间长；3.今年是一个旱冬，冬季降水量较少，南方区域工地施工条件相对较好。◼低库存推动近期水泥价格持续上涨。进入三月后，随气温回暖，水泥发货逐步改善，低库存蕴含的涨价势能逐步释放：长三角地区3月5日起第二轮推涨30元/吨；京津唐地区3月4日起提价100元/吨；黑吉辽地区3月4日起提价50元/吨；山东多地陆续调涨50元/吨；山西多地陆续调涨30元/吨。图：水泥库容比处于近年来低位（%）图：熟料库容比开年以来位于多年最低水平（%）资料来源：数字水泥网，卓创资讯，申万宏源研究3040506070809001020304050607080910111220182019202020210%10%20%30%40%50%60%70%80%010203040506070809101112www.swsresearch.com51.1. 水泥：行业凝聚凝聚“反内“反内卷”共卷”共识，盈识，盈利中枢利中枢上行上行◼低库存的客观条件外，行业内达成“反内卷”共识是此轮涨价的重要原因。一方面，水泥行业经历多年价格战，企业盈利已接近底部，但行业格局并未因价格战而实质性改善。企业认识到价格战只能带来对公司资产负债表的损害，以及对行业中长期盈利的破坏，痛定思痛寻求盈利恢复。◼理性竞争的行业共识逐步达成。2024年10月31日，水泥协会召开了加强水泥行业自律推进高质量发展座谈会，行业头部企业董事长、总裁等多数参会交流。会议达成了“要强化行业自律，防止‘内卷式’恶性竞争”的共识，并为水泥行业规划了“当下要坚持常态化错峰生产；中长期来看，要推进区域联合重组，压减低效产能”的发展路径。我们认为此次会议非常重要，标志着水泥行业无序价格战的时代基本结束，未来行业盈利中枢将逐步修复。图：水泥企业单吨净利快速下降，几乎触底（元/吨）图：水泥行业自律推进高质量发展座谈会达成共识长期•防止内卷化竞争•坚持常态化错峰生产中期短期•推进区域联合重组•压减低效产能资料来源：各公司公告，数字水泥网，申万宏源研究-40-20020406080100120海螺水泥 冀东水泥 华新水泥 天山股份祁连山宁夏建材 塔牌集团万年青上峰水泥2021202220232024H1www.swsresearch.com61.1. 水泥：产能处置处置稳步推稳步推进，供进，供给收缩给收缩得到落得到落实◼产能置换新规出台，超产问题正逐步解决。2024年11月1日开始执行的水泥行业新版产能置换实施办法，完善了产能核定方式，取消以水泥回转窑窑径为依据核定产能的规定，推动备案产能与实际产能统一。◼超产问题已开始逐步解决，行业产能有望得到限制。此前的水泥产能置换实施办法中，通常以水泥回转窑外径换算水泥熟料产能。但经过技术的发展，水泥产线已经普遍存在不扩大回转窑外径的同时，扩大实际产能的情况。单纯以水泥回转窑窑径为依据，核定的产能已不能如实反映实际生产能力。《实施办法》明确，为推动备案产能与实际产能的统一，对于实际产能大于备案产能的合规生产线，可按本办法补齐差额产能并完善备案、环评、能评等相关手续。按照当前水泥行业产能置换通常按照1.5：1或2：1的比例减量置换，补指标或有望促使产能实质性退出。◼至少已有46多条产线完成产能补充，对应8