铁路运输行业：京沪高铁，中国最优质高铁资产拟上市

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业深度研究报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 铁路运输 ＃investSuggestion＃ 推荐 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 重点公司 重点公司 评级 ＃relatedReport＃ 相关报告 《日本铁路改革历程的启示》2019-04-15 《铁路投资集团深度分析——从固定收益的角度》2018-04-27 《行业业绩向好、铁路改革继续深化——公路铁路行业 2018 年投资策略》2017-11-27 ＃emailAuthor＃ 分析师： 王春环 wangchunhuan@xyzq.com.cn S0190515060003 ＃assAuthor＃ 投资要点 ＃summary＃ l 中国高铁最优质资产京沪高铁拟上市：京沪高铁连接北京、上海两大最核心城市，纵贯河北、山东、安徽、江苏四个经济、人口大省，全线长 1318千米。此外拥有 24 个车站，其中有北京南站、天津西站、济南西站、南京南站及上海虹桥站是全国重要交通枢纽站。京沪高铁的沿线地区是运输最繁忙、运量增长最迅猛的交通走廊，是当之无愧的“黄金铁路”。 l 运量、收入稳步增长，带动利润快速提升。2018 年京沪高铁发送量达到1.9 亿人次，周转量 886 亿人公里，2016-2018 年复合增速分别为 12.9%、10.7%。客运增量主要来自新开跨线列车，同时客座率从 2016 年的 72.5%上涨至 2018 年 78.34%。2018 年营业收入为 312 亿元，2016-2018 年复合增速 8.9%。主要包括本线旅客运输服务收入 158 亿元、提供路网服务收入 151 亿元，2016-2018 年复合增速分别为 5.5%、12.6%。2018 年净利润为 102 亿元，2016-2018 年复合增速 13.9%。净利润率达到 38%，ROE 达到 8.4%。 l 募集资金拟收购京福安徽公司，拥有四条线路，目前仍处亏损。本次公开发行所募资金拟全部用于收购京福安徽公司 65%的股权，收购对价为 500亿元，增值率 15%。目前京福安徽公司有合蚌客专和合福铁路安徽段两条已建成的线路，营业里程分别为 132 公里、388.6 公里。商合杭铁路安徽段和郑阜铁路安徽段分别预计 2020、2019 年建成投产，营业里程分别为592 公里、69 公里。目前京福安徽公司净资产 672 亿元，2018 年亏损 12亿元。 l 盈利预测与估值：我们运用两种估值方式对京沪高铁进行估值，1)市盈率估值法：按照京沪高铁 2018 年净利润 102.47 亿元，给予 22.99XPE 估值，股权估值为 2355.83 亿元。2）DCF 估值法：假设 WACC 分别为 6%、7%、8%下：乐观假设下，京沪高铁股权估值分别为 4131 亿元、3446 亿元、2937亿元；中性假设下，股权估值分别为 3140 亿元、2638 亿元、2264 亿元；悲观假设下，股权估值分别为 2434 亿元、2055 亿元、1771 亿元。运用DCF 模型对京福安徽公司进行估值，假设其负债率维持现有水平，WACC分别为 6%、7%、8%时，乐观假设下，股权估值分别为 872 亿元、538 亿元、320 亿元；中性假设下，股权估值分别为 632 亿元、355 亿元、174亿元；悲观假设下，股权估值分别为 447 亿元、231 亿元、84 亿元。 风险提示：京沪高铁 IPO 进程不及预期，客运量受宏观经济及路网分流影响下降，委托运营成本等清算成本变化等因素。 ＃title＃ 京沪高铁——中国最优质高铁资产拟上市 ＃createTime1＃ 2019 年 11 月 12 日 23272838/43348/20191112 16:10 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业深度研究报告 目 录 1、京沪高铁拟 IPO，中国高铁最优质资产即将上会 ........................................... - 4 - 1.1、最繁忙交通走廊，坐拥几大交通枢纽 ........................................................... - 4 - 1.2、发行前后股权结构 ........................................................................................... - 5 - 1.3、历史大事记：通车八年，创造中国高铁神话 ............................................... - 5 - 1.4、采用差异化分红政策，预计分红率为 50%以上 ........................................... - 6 - 2、客运量快速增长，盈利大幅提升 ...................................................................... - 7 - 2.1、盈利模式：本线旅客运输服务+跨线列车路网服务 ..................................... - 7 - 2.2、运量分析：运量快速增长，16-18 年复合增速 10.7% ................................. - 8 - 2.3、收入分析：营业收入稳健增长，16-18 年复合增长 8.9% ........................... - 9 - 2.4、成本分析：成本相对稳定，增速低于收入增长 ......................................... - 11 - 2.5、盈亏平衡点：安全边际较高，经营安全性有保障 ..................................... - 13 - 2.6、盈利能力分析：净利率高达 38%、ROE 提升至 8.4% .............................. - 14 - 3、募集资金运用：收购京福安徽公司 ................................................................ - 15 - 3.1、京福安徽公司主要情况介绍 ......................................................................... - 15 - 3.2、收购前后股权变化 ......................................................................................... - 16 - 3.3、京福安徽公司利润分析：尚处于亏损状态 ......