2025年2月宏观数据前瞻：2月经济，制造业稳增长，流动性阶段维稳

证券研究报告 | 宏观深度报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/38 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观深度报告 报告日期：2025 年 03 月 04 日 2 月经济：制造业稳增长，流动性阶段维稳 ——2025 年 2 月宏观数据前瞻 核心观点 整体来看，2 月基本面呈现修复态势，供需两端在春节错月的影响下均有一定程度的改善，结构上生产端反弹的斜率大于需求端，2 月 CPI 同比或暂时性转负。2 月制造业采购经理指数（PMI）录得 50.2%，环比回升 1.1 个百分点，一方面受到春节错月影响，但更大的预期差在于大型企业运行在春节过后较快恢复，中小企业动能修复相对滞后。我们预计，2025 年我国经济增长目标或设定为 5%左右，有望实现经济开门红，预计一季度 GDP 增速或达到 5.1%，3 月仍存在降准落地的可能性，全年可能呈现前高中低后稳的 U 型走势。 大类资产方面，考虑到中美关系正处于关键性转折节点，有望走向阶段性缓和，风险偏好将成为市场主线。中美小阳春或货币政策大幅宽松有望驱动我国出现股债双牛行情，但过程中可能略有反复，风险偏好的修复并非一蹴而就，我国可能在中美关系以及国内政策应对波折的考验后迎来一轮股债双牛。 ❑ 工业稳增长平稳开局，假期消费脉冲助力服务业 1-2 月工业生产景气总体平稳，在工业稳增长政策支持下，一季度有望实现开门红，我们预计 1-2 月规模以上工业增加值同比增速或为 5.4%。一方面，节后复工复产平稳推进有利于工业生产，但另一方面，2025 年 1-2 月工作日较 2024 年同期少 2 天，将使得工业增速有所降低。节后复工节奏逐步提升，但有所分化，中小企业相对滞后。工业和信息化部在北京召开部分省份一季度工业经济运行座谈会，会议指出，“坚决扛起工业稳增长的政治责任“。1-2 月份服务业景气相对积极，受春节假期因素推动，消费脉冲支撑生活性服务业，节后生产性服务业景气较强。 ❑ 预计 1-2 月社零同比增速+4.3% 预计 1-2 月社会消费品零售总额同比+4.3%（前值+3.7%）。一方面，2025 年服务消费呈现节庆脉冲，出行数据和票房数据均有较好表现。但另一方面，从乘用车数据来看，预计 1-2 月乘用车销量同比回落，开年车市热度不及往年。此外，从房地产销售数据来看，30 大中城市商品房销售面积小幅回暖，地产后周期消费修复存在一定的时滞效应。 ❑ 固定资产投资增速相对稳定，制造业和广义基建挑大梁 我们预计，2025 年 1-2 月全国固定资产投资（不含农户）增速为 4.4%。分领域看，基础设施投资同比增长 5.3%，制造业投资增长 9.3%，房地产开发投资下降 7.4%。值得关注的是，超长期特别国债在政策端强化对设备更新的支持下，设备类投资或成为投资端增量弹性来源，预计设备工器具购置延续前期涨势，是资本开支的重要支撑，此外高技术制造业投资也大概率维持涨势。更加重要的是，近期多家互联网科技企业公布财报并更新了未来的资本开支计划，预计各大龙头企业有望在 DeepSeek 横空出世的背景下加大有关 AI 方面的投资，因此信息传输、软件和信息技术服务业固定资产投资的弹性有望进一步释放。 ❑ “性价比红利”支撑出口，进口仍有改善空间 预计 2025 年 1-2 月人民币计价出口同比增长 6.4%，人民币进口增速为 1.9%。我们提示，关注出口“性价比红利”带来的结构性机会，重视三大逻辑： 其一是发达经济体贫富差距扩大导致收入 K 型分化催生消费降级，和全球滞胀环境推动企业降本战略，我国供应链优势和产品性价比优势有望抢占份额，纺服、轻工、机械、家电和家具等领域的中高端品类或将受益； 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 linchengwei@stocke.com.cn 分析师：廖博 执业证书号：S1230523070004 liaobo@stocke.com.cn 分析师：潘高远 执业证书号：S1230523070002 pangaoyuan@stocke.com.cn 分析师：费瑾 执业证书号：S1230524070007 feijin@stocke.com.cn 分析师：陈冀 执业证书号：S1230522110001 chenji@stocke.com.cn 研究助理：王瑞明 wangruiming@stocke.com.cn 相关报告 1 《特朗普如何重塑全球贸易体系》 2025.03.02 2 《2 月 PMI：大型企业重回扩张，关注工业稳增长兑现》 2025.03.01 3 《如何理解美国优先投资？》 2025.02.27 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/38 请务必阅读正文之后的免责条款部分 其二是新兴市场国家经济发展过程中，伴随着这些国家的现代化进程，“中国制造”出海带动我国出口增长； 其三是全球科技周期及碳中和进程的推进，有望在全球衰退环境下走出产业发展的独立趋势，带动我国机电产品和新能源品类（新能源车、光伏等）的出口增长。 ❑ CPI 或小幅转负，PPI 同比降幅边际扩大 我们预计，2 月 CPI 同比增速为-0.4%（前值 0.5%），对应 2 月环比增速为 0.1%，CPI 表现为一定下行压力。工业消费品下行压力未见显著缓解，服务价格受节日效应总体稳中有升。总体上看，我们认为 CPI 有望小幅回落。PPI 方面，我们预计2 月 PPI 同比增速为-2.4%（前值-2.3%），环比增速为-0.3%，同比降幅较 1 月有所走阔。库存周期难以对价格形成有效支撑，中游制造业产能出清或需经历较长一段时间。从供需平衡的角度看，目前的政策强度更多指向提振信心，对终端需求和供需缺口弥合的实质性改善仍需观察，特别是具有针对性的增量地产、消费等总需求侧政策陆续出台，才有可能进一步判定 PPI 的筑底信号。 ❑ 节后返城集中，摩擦失业上升 我们预计 1-2 月份，全国城镇调查失业率平均值为 5.3%，其中预计 2 月全国城镇调查失业率 5.3%，较前值上升 0.1 个百分点。2 月为劳动力集中返城的月份，摩擦性失业增多，符合季节性规律，接近去年同期水平。春节后是劳动者换岗求职高峰期，失业率上行符合季节性规律。随着春节后各地有序复工复市，摩擦失业有望逐渐缓解。 ❑ 2 月金融数据偏弱，预计降准将至 预计 2 月人民币贷款新增 1 万亿元，同比少增约 4500 亿元，对应增速回落 0.2 个百分点至 7.3%。预计 2 月 M2 增速为 6.8%，前值 7%，回落 0.2 个百分点。预计2 月 M1 增速为 2.3%，前值为 0.4%，提升 1.9 个百分点。 对于后续货币政策，预计 3 月仍存在降准落地的“窗口期”。2024 年底召开的中国人民银行货币政策委员会 2024 年第四季度例会，以及 2025 年初召开的 2025 年中国人民银行工作会议均提出“择机降准降息”。从降准的视角看“择机”的选择，我们认为核心