2025信用风险前瞻：局部风险下的五个关注

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 专题研究 2024 年 1 月 1 日—12 月 31 日 作者： 中诚信国际 研究院 姚姝冰 shbyao@ccxi.com.cn 谭 畅 chtan@ccxi.com.cn 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 潜流暗动，聚焦局部——当前债券市场信用风险表现、特征及展望，2024-11-11 转债风波与地产困局下的信用风险关注——三大视角透视信用风险半年报，2024-7-25 融资温和回暖、趋势行情难现，关注长债供给增加带来的结构性机会-2024 年一季度信用债市场运行回顾与展望，2024-4-30 2024 年一季度债市信用风险回顾与下阶段展望，2024-4-26 【2023 年债市信用风险回顾与下阶段展望】违约双减、展期持续，债市结果性风险仍存，2024-1-26 融资回暖利率中枢适度下移，把握有色、煤炭债券投资机会--信用债市场 2023 年回顾与 2024 年展望，2024-1-24 【2023 年上半年债市信用风险回顾与下阶段展望】违约释放趋缓，展期热潮延续，仍需警惕结构性风险，2023-8-8 【2023 年一季度债市信用风险回顾与下阶段展望】信用风险释放趋缓，结构性风险需重点关注，2023-4-24 2025信用风险前瞻：局部风险下的五个关注 内容概述 2024 年回顾：信用风险的六个特征风险边际微升未破预期，违约率仍处相对低位。2024 年新增违约债券 44 支，违约规模为 350.06 亿元；新增违约主体 14 家，均为违约前出险企业，违约事件未超市场预期。公募市场年度违约率为 0.25%，同比微升 0.08 个百分点。地产风险持续出清，外溢效应波及上下游和金融领域。房地产行业依旧是债市风险集中释放领域，房企新增违约规模及展期规模占比均超过七成。值得注意的是，债券违约风险通过行业上下游、金融业务或母子关系渠道传染的现象时有发生。转债市场首爆违约，负面评级调整增多。全年共计发生 6 起可转债违约事件，涉及4 家发行人；主体级别下调 59 次，在总下调次数中占比超过七成。融资端利好叠加投资端谨慎，展期热度明显降温。30 家发行人的 51 支债券兑付协议展期，已确认展期本金及利息规模合计 414.08 亿元，同比减少近一半。主要受融资利好下部分房企融资修复和避险情绪下投资人对债券展期行为更加谨慎的影响。10 家发行人违约处置实质推进，均涉及重整或清算等法律途径，4 家发行人的 13 支相关违约债券被注销或摘牌；但存量违约债券的处置及兑付进展依旧缓慢。负面评级同比增多，不同类型、行业主体评级调整分化。全年主体级别调整 137 次，同比减少 2 次；负面评级行动次数及占比同比增多，其中主体评级下调次数及占比均超过主体上调，债项上调、下调次数基本持平。2025 年展望：局部领域风险的五个关注关注房地产尾部风险的持续出清以及向产业链上下游或金融领域外溢的可能性。目前地产行业仍在筑底阶段，房企销售恢复有待观察，对于行业尾部的弱资质或已出险房企而言，流动性风险或将持续暴露。同时也要关注行业洗牌调整过程中的房企兼并整合风险。关注区域经济及产业承压等多重风险交织下的中小金融机构风险。中小金融机构风险受外部经济形势影响较大，且自身存在资本实力薄弱、公司治理存在缺陷等问题。加上客户业务风险传染的可能性上升，仍需关注综合实力较弱的中小金融机构偿付不确定性。关注部分新兴产业及传统产能过剩行业去化压力下的流动性风险。部分新能源等新兴产业及传统产能过剩领域发行人将面临去化产能压力，或加剧经营能力下滑、利润空间受限、资金流动性恶化等问题，需关注高债务压力下相关发行人流动性缺口及再融资风险。可转债风险总体可控但仍需关注弱资质发行人风险持续暴露。经济修复动力偏弱、监管环境及退市政策趋严背景下，对于正股业绩不佳、信用资质较弱的发行人而言，可转债强制退市风险有增无减。此外，还需关注股市波动不确定性带来的阶段风险扰动，以及 4 月年报季过后弱资质可转债的下跌和兑付风险。关注化债背景下城投流动性压力以及转型中存在的风险。在城投企业造血能力仍不足、外部融资能力有限的情况下，需警惕高成本“以债化债”下的“利息本金化”问题；同时也需要关注城投企业转型中的不确定性以及退重点省份后的机会与风险。www.ccxi.com.cn 债券市场研究系列 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731 gzhao@ccxi.com.cn 1 2025 信用风险前瞻：局部风险下的五个关注 www.ccxi.com.cn 一、 2024 年回顾：信用风险的六个特征 2024 年中国经济稳中趋缓，伴随 9 月以来增量政策加力显效，部分经济指标明显改善，资本市场信心有所提振。低利率环境下，债牛行情极致演绎，信用债融资显著回暖，信用风险总体平稳可控。不过，经济在修复过程中仍面临外部环境复杂多变、有效需求不足、行业间盈利修复分化等多重挑战，债券市场局部信用风险持续出清。具体来看，主要表现出以下六个特点： (一) 风险边际微升未破预期，违约率仍处相对低位 2024 年债券市场新增违约债券规模及首次违约主体数量同比增加，虽然受个别发行人违约规模较大影响，违约总量同比抬升，但违约规模绝对水平仍处于近年来低位。并且新增违约发行人普遍在违约前发生过展期、债务逾期、关联方违约等负面事件，其违约事件的发生均未明显超出市场预期。据中诚信国际统计，全年新增违约债券 44支，同比减少 3 支；违约规模为 350.06 亿元，同比增长约 20%；涉及发行人 20 家，其中 14 家为新增违约发行人，是 2023 年的两倍。公募市场月度滚动违约率整体依旧维持低位波动，由于 8 月份新增违约发行人家数较多，自 8 月以来公募市场月度滚动违约率呈现波动上升趋势，截至年末滚动违约率为 0.25%，同比微升 0.08 个百分点，这一数值约处 2018 年以来违约率的 37%分位，处于相对低水平。 (二) 地产风险持续出清，外溢效应波及上下游和金融领域 房地产行业依旧是债市风险集中释放领域，房企新增违约规模及展期规模占比均图 1：2014 年以来债券市场违约情况 图 2：月度滚动违约率（按公募违约家数） 数据来源：中诚信国际违约数据库、Wind 数据来源：中诚信国际违约数据库 0.00500.001000.001500.002000.00020406080100120140160180亿元支数/家数违约债券支数新增违约主体家数违约债券规模（右轴）0.25%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%2014年3月2014年7月2014年11月2015年3月2015年7月2015年11月2016年3月2016年7月2016年11月2017年3月2017年7月2017年11月2018年3月2018年7月2018年11月2019年3月2019年7月2019年11月2020年3月2020年7月2020年11