光伏行业1月月报：边际修复已现，等待春季复苏

证券研究报告行业动态报告本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：朱玥zhuyue@csc.com.cnSAC编号：S1440521100008分析师：任佳玮renjiawei@csc.com.cnSAC编号：S1440520070012分析师：王吉颖wangjiying@csc.com.cnSAC编号：S1440521120004分析师：陈思同chensitong@csc.com.cnSAC编号：S1440522080006边际修复已现，等待春季复苏——光伏行业1月月报发布日期：2025年1月14日核心观点：边际修复已现，等待春季复苏政策可能翻转供需形势，供给侧调整将以限价和自律减产形式进行 光伏作为我国出口的“新三样”之一，今年以来行业出现恶性内卷乃至大量主流企业连续多个季度亏损已经引起行业协会、政府部门及国家领导人的高度重视，因此10月下旬以来，在光伏行业协会协调下，主流光伏企业正在通过自律限产、限价等形式进行调整，以期能逐步减亏直至获取合理盈利，其中，限价是指光伏企业不得以低于公允成本的报价进行销售与投标，限产是指按照“历史出货市占率*权重+产能市占率*权重”的方式确认企业生产配额，根据预期的市场需求量确认各家企业产量。8图、光伏行业协会公布的最新组件公允成本为0.69元/W图、硅料排产已经下降至10万吨/月，预计2月可能进一步下降数据来源：中国光伏行业协会，中信建投证券数据来源：PVinfolink，中信建投证券17.3 16.9 17.4 18.2 18.5 17.0 14.2 13.6 13.6 13.8 11.6 10.0 10.3 9.5 051015201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022A2023A2024A2025A2025E硅料当月排产（万吨）铜浆：电池降银的重要手段，加工费或有所提升数据来源：SMM，中信建投证券图、银浆成本在电池非硅中占比较高13图、银种子层+铜栅线是目前主流方案数据来源：《Ultra-Lean Silver Screen-Printing for Sustainable Terawatt-Scale Photovoltaic》，中信建投证券 使用银种子层/种子点+贱金属浆料的双层栅线结构，可以同时解决由于银耗下降的电阻损失以及贱金属直接与硅接触导致的高电阻率问题。根据聚和材料实验结果，聚和铜浆产品在应用于电池背面细栅且在浆料单耗不变情况下，电池效率几乎无损失，而铝浆产品则存在1%的电池效率损失。 预计铜浆整体毛利率相较于银浆会有明显提升，关注后续头部企业量产进展。浆料, 38%化学气体, 12%折旧, 16%能源, 15%人工, 12%其他, 9%图、背面细栅应用铜浆产品后效率几乎没有损失数据来源：聚和材料，中信建投证券叠栅：提效及降本潜力较大，关注后续量产落地进展数据来源：时创能源，中信建投证券图、叠栅技术通过导电丝进行电流传输14图、三角导电丝可以增强电池片光线吸收数据来源：时创能源，中信建投证券 叠栅技术是在电池表面制备一层用于收集电池片表面电流的导电种子层。在该种子层上方，放置超高表面反射率的极细三角导电丝。导电种子层和导电丝通过导电连接材料，形成导通。叠栅技术优势在于可以将电流以垂直于电池表面的方式进行传导，降低了电池表面方向的电阻要求，电池银耗量得以降低，同时该技术可以叠加TOPCon的双面poly结构，从而实现电池效率的进一步提升。 材料方面，该技术需要在TOPCon组件中增加导电丝，同时焊带采用三角焊带之后价值量也有所提升。设备方面，组件端采用叠焊设备，价值量较高。需求跟踪：淡季来临，关注节后需求复苏强度中东：中东地区光伏需求旺盛，NREP项目政策助力在能源转型目标及一带一路政策助力下，以沙特阿拉伯为代表的中东地区光伏需求持续爆发。2024年11月我国出口沙特阿拉伯、阿联酋等中东四国的组件规模达1.7GW，同比增83%。沙特国家可再生能源计划（NREP）是由沙特能源部监督下由可再生能源项目发展办公室（REPDO）实施的一系列项目，其中30%由沙特能源部主导，70%由沙特公共投资基金（PIF）投资。NREP项目目标为2030年可再生能源装机容量达到58.7GW，同时2023年底沙特宣布每年新增20GW发电装机，至2030年达到130GW。目前PIF已经招标4轮，截止2023年底已完成招标项目达到13.7GW，等待招标项目还有28.3GW。图、 2024年中东市场需求持续旺盛（MW）数据来源：海关总署，盖锡咨询，中信建投数据来源：NERP，中信建投24图、NREP项目目标为2030年可再生能源装机容量达到58.7GW050010001500200025003000沙特阿拉伯阿联酋阿曼以色列供应链形势分析：产业链价格有望温和上涨产业链各环节：静待旺季来临胶膜：现金流管理是胶膜后续竞争的胜负手图、光伏胶膜对运营资金的占用规模较大图、当前头部厂商在手现金规模与二三线厂商拉开较大差距 光伏胶膜营运资金占用较大，采购、销售要求在位企业准备至少12个月的营运资金。按照当前光伏EVA粒子含税价格1.1万元/吨左右，EVA胶膜克重450g/平左右，1亿平胶膜需要EVA粒子约4.5万吨，对应1年运营资金占用约为5亿元。 随着上游原材料供给紧张的局面缓解，在手现金充足与否再次成为胶膜厂商竞争的胜负手，而从2024Q3情况来看，只有行业龙头厂商在手现金相对充足，预计胶膜厂之间财务费用成本差距将再次被拉开。胶膜企业树脂粒子供应商组件客户先款后货/预付款3个月后支付6个月票据相比其他环节缺失3个月账期9个月账期胶膜环节的采购、销售模式要求企业至少准备足够12个月的经营现金流数据来源：福斯特、海优新材公司公告，中信建投数据来源：Wind，中信建投4353.45.17.63.04.49.146.02.54.82.72.45.40102030405060福斯特海优新材赛伍技术鹿山新材天洋新材激智科技2023年底在手货币资金（亿元）2024Q3在手货币资金（亿元）投资建议分析师介绍分析师介绍朱玥中信建投证券电力设备新能源行业首席分析师。2021年加入中信建投证券研究发展部，8年证券行业研究经验，曾就职于兴业证券、方正证券，《财经》杂志，专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪，在2019至2022年期间带领团队多次在新财富、金麒麟，水晶球等行业权威评选中名列前茅。任佳玮中信建投证券电力设备及新能源分析师，南京大学经济学学士，复旦大学金融硕士，研究方向为光伏。2022年所在团队荣获新财富最佳分析师评选第四名，2022年上证报最佳电力设备新能源分析师第二名，金麒麟评选光伏设备第二名，水晶球新能源行业第三名，水晶球电力设备行业第五名。王吉颖中信建投证券电力设备及新能源分析师，中央财经大学金融学学硕士，研究方向为光伏。2022年所在团队荣获新财富最佳分析师评选第四名，2022年上证报最佳电力设备新能源分析师第二名，金麒麟评选光伏设备第二