汽车行业深度：乘用车产业周期、结构性α及投资复盘

发布日期：2026年03月31日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。请务必阅读正文之后的免责条款和声明。乘用车产业周期、结构性α及投资复盘证券研究报告行业深度分析师：程似骐chengsiqizgs@csc.com.cn021-68821600SAC 编号:S1440520070001SFC 编号:BQR089分析师：陶亦然taoyiran@csc.com.cn010-85156397SAC 编号:S1440518060002分析师：陈怀山chenhuaishan@csc.com.cn021-68821600SAC 编号:S1440521110006分析师：胡天贶hutiankuang@csc.com.cn010-56135198SAC 编号:S1440523070010分析师：李粵皖liyuewan@csc.com.cn010-56135233SAC 编号:S1440524070017分析师：赵晗智zhaohanzhi@csc.com.cn021-68821600SAC 编号S1440525070015分析师：白舸baige@csc.com.cn021-68821600SAC 编号：S1440521050001核心观点2 当前时点，内需景气预期及板块估值或已筑底，结构性α看好乘用车出口超预期+高端新能源车加速起量，估值空间看好物理AI重构成长新范式。26年内需周期下行后再往上的推动力在于智驾产业化拐点及新一轮政策刺激加码，时间节点或在27-28年（类似20-21年电动化），但高端新能源车市场有国产替代增量空间。新能源车出海从25年下半年开启新一轮强劲增长周期，高油价下供需两端发力导致更有持续性，26年表现显著超预期。 26年出口及高端化支撑盈利，反内卷下新车定价收敛，但内需承压下原材料价格上涨成盈利核心压制，Q1盈利预期是否下修决定个股投资节奏。Q2新车陆续上市后景气度同环比改善叠加出口超预期，板块有望迎来做多行情，盈利预期决定中期反弹持续性及高度。3内容摘要 在26年国内乘用车补贴退坡、新能源车购置税开始征收的政策逆风下，市场对内需预期走弱，叠加芯片、碳酸锂等原材料价格大幅上涨，景气及盈利预期双双承压，整车股股价自25年高点回调幅度接近30%。当前时点，内需景气预期及板块估值或已筑底，我们积极提示板块两条中期维度投资脉络：1）结构性α：看好乘用车出海超预期+高端新能源车加速起量。前者推动力主要来自比亚迪及吉利等车企在海外加大新能源车型导入及渠道建设，海外地缘冲突推动油价上涨有望进一步强化需求弹性；后者推动力来自鸿蒙智行、极氪等强劲高端新能源新车供给，目前30万以上价格带自主品牌市占率仅约四成。25年下半年开始这两大结构性α均持续强化，但市场或有所忽视。2）估值空间：看好物理AI重构成长新范式有望打开估值空间。26年特斯拉引领智驾及机器人进入技术变革下的商业化拐点，智驾基座大模型突破推动行业从L2+辅助驾驶进阶到L4无人驾驶，Robotaxi开始无人规模化运营，人形机器人开始规模量产。 本篇报告我们从销量及盈利维度复盘了乘用车产业周期，细致拆解了结构性α的盈利弹性，深入复盘了个股行情上涨的驱动力：1）国内乘用车内销受政策刺激及技术变革等影响，通常5-6年为一轮周期，26年内需周期下行后再往上的推动力在于智驾产业化拐点及新一轮政策刺激加码，时间节点或在27-28年（类似20-21年电动化），但高端新能源车市场有增量空间。新能源车出海从25年下半年开启新一轮强劲增长周期，供需两端发力导致更有持续性，预计26年国内新能源乘用车出口销量400万辆，同比+60%。2）车企商业价值的核心是规模效应及品牌效应，竞争格局及原材料成本是重要盈利影响因素，26年出口及高端化支撑盈利，反内卷下新车定价收敛，但原材料价格上涨成核心压制，或推升单车成本提升0.5-1.0万元，盈利预期是否下修决定个股投资节奏。3）每一轮个股行情上涨多来自股价和销量预期筑底后基本面边际改善，1-2月内销同比增速筑底，Q2新车陆续上市后景气度同环比改善+出口超预期，板块有望迎来做多行情，盈利预期决定反弹持续性及高度；中长期估值弹性仍取决于物理AI产业趋势兑现。 投资建议：过往整车投资买的是销量及盈利超预期下戴维斯双击，核心聚焦顺周期属性下的政策及产品周期。26年内需周期下行，业绩端看好全球化及高端化两条结构性α，估值端看好物理AI重塑科技属性及成长空间，推荐吉利汽车（出海加速+高端化+低估值）、比亚迪（新能源出海龙头）、江淮汽车（稀缺超豪华）、小鹏汽车（物理AI进度领先）等。目录01. 产业复盘，周期逆风下能否超预期？02.估值空间，物理AI重构成长新范式03.结构性α，出海及高端化支撑业绩04. 标的复盘，中长期底部布局正当时0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%2009-012009-042009-072009-102010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-01乘用车(申万)沪深300景气复盘：乘用车每轮周期约5-6年，政策和技术是核心推动力汽车产业是我国经济稳增长扩内需的重要抓手，从09年初-10年底（金融危机后）第一轮大规模政策刺激，到15年Q4-17年底第二轮，再到22年下半年（疫情后）第三轮和24年至今的第四轮刺激，政策落地初年均能有效拉动需求，再随着力度退坡边际减弱，从内销表现看平均5-6年为一个周期，前两轮分别为09-14年、15-19年，本轮20-25年周期是电动化变革和政策刺激的双重叠加。26年国内电动化渗透率过半、以旧换新补贴退坡及新能源车首次征收购置税，内需景气度承压，且自25年下半年市场预期已显著下修。图表：历年乘用车国内零售销量、乘用车（申万）指数及沪深300指数历年行情复盘资料来源：中汽协，乘联会，Wind，中信建投备注：乘用车（申万）指数成分股及权重分别为：比亚迪（53.9%）、赛力斯（11.8%）、长安汽车（10.7%）、上汽集团（9.0%）、北汽蓝谷（5.4%