双环传动(002472)齿轮加工龙头扩大优势，多元业务持续增长

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 非金融公司|公司深度|双环传动（002472） 齿轮加工龙头扩大优势，多元业务持续增长 2025年01月06日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 44 双环传动多年来持续深耕于齿轮加工，近年借势新能源汽车产业，公司体量快速增长。同时依托材料、工艺、设备、设计、产业技术等多方位加持的精密制造能力，公司逐步成长为具有大批量稳定供货能力的齿轮加工企业。公司将持续向高精度、高品质、高附加值的齿轮及其相关产品的业务拓展，并逐渐打造出较为完备的高精齿轮供货矩阵，减速器、民生齿轮等多元产品为公司中长期增长带来保障。 高登 裴婉晓 SAC：S0590523110004 SAC：S0590524030001 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 44 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 双环传动(002472) 齿轮加工龙头扩大优势，多元业务持续增长 行 业： 汽车/汽车零部件 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 28.60 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 847/752 流通 A 股市值(百万元) 21,512.88 每股净资产(元) 10.06 资产负债率(%) 38.54 一年内最高/最低(元) 33.18/18.09 股价相对走势 相关报告 扫码查看更多 投资要点 ➢ 齿轮加工龙头业务逐步深化，多点开花持续增长 双环传动多年来持续深耕于齿轮加工，近年借势新能源汽车产业，公司体量快速增长。同时依托材料、工艺、设备、设计、产业技术等多方位加持的精密制造能力，公司逐步成长为具有大批量稳定供货能力的齿轮加工企业。公司将持续向高精度、高品质、高附加值的齿轮及其相关产品的业务拓展，并逐渐打造出较为完备的高精齿轮供货矩阵，减速器、民生齿轮等多元产品为公司中长期增长带来保障。 ➢ 齿轮：新能源车齿轮快速增长，国产齿轮份额提升 我国齿轮行业规模在 2022 年达到 3300 亿元，2011-2022 年复合增速为 5.77%，汽车齿轮规模在 300 亿左右。2022 年中国新能源车销量接近翻倍超过 650 万辆，对应新能源汽车齿轮规模从 29 亿元快速增加至 56 亿元。此外，国产齿轮龙头逐步在全球范围内份额提升，行业综合壁垒较强，后续公司等国产龙头仍将通过出海提升市场份额，迎来新增长空间。 ➢ 减速器：人形机器人产业发展贡献新增长点 近年 RV、谐波减速器的市场规模达到 100 亿元和 25 亿元，其最大下游为工业机器人，后续人形机器人放量将会使得减速器的市场规模较快增长，结合特斯拉机器人 Optimus Gen2 的传动方案选用谐波减速器，大致测算乐观假设下谐波减速器对市场拉动为 423 亿元。当前谐波减速器、RV 减速器 CR3 均超过 60%，国产精密减速器处于份额快速提升的阶段，行业竞争加剧，当前国产龙头持续突围，公司有望在机器人产业发展情况下大幅受益。 ➢ 龙头优势将逐步夯实，给予“买入”评级 我们预计 2024-2026 年公司营业收入分别为 96.41/115.96/133.09 亿元，同比变动 19.40%/20.28%/14.78%，归母净利润分别为 10.17/12.94/16.49 亿元，同比变动 24.55%/27.25%/27.43%，EPS 分别为 1.20/1.53/1.95 元/股。可比公司 2025 年平均 PE 为 15-30 倍，后续利润有望借助人形机器人实现快速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业技术突破不及预期，需求不及预期，行业竞争格局发生较大变化，公司股权或结构可能发生较大变化。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6838 8074 9641 11596 13309 增长率（%） 26.84% 18.08% 19.40% 20.28% 14.78% EBITDA（百万元） 1258 1648 2863 3298 3756 归母净利润（百万元） 582 816 1017 1294 1649 增长率（%） 78.37% 40.26% 24.55% 27.25% 27.43% EPS（元/股） 0.69 0.96 1.20 1.53 1.95 市盈率（P/E） 41.6 29.7 23.8 18.7 14.7 市净率（P/B） 3.3 3.0 2.7 2.4 2.1 EV/EBITDA 19.0 14.6 9.4 7.7 6.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2025 年 01 月 03 日收盘价 -30%-7%17%40%2024/12024/52024/92025/1双环传动沪深3002025年01月06日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 44 非金融公司|公司深度 投资聚焦 核心逻辑 双环传动多年来持续深耕于齿轮加工，近年借势新能源汽车产业，公司体量快速增长。同时依托材料、工艺、设备、设计、产业技术等多方位加持的精密制造能力，公司逐步成长为具有大批量稳定供货能力的齿轮加工企业。公司将继续受益于新能源汽车产业发展，并拓宽齿轮加工的国际版图，持续向高精度、高品质、高附加值的齿轮及其相关产品的业务拓展。后续还将逐渐打造出较为完备的高精齿轮供货矩阵，减速器、民生齿轮等多元产品为公司中长期增长带来保障。 核心假设  齿轮加工方面，公司产能持续扩张，乘用车齿轮收入增速较高，商用车、工程机械齿轮增速相对较慢，预计 2024-2026 年乘用车齿轮营收同比分别增长 29.35%、26.34%和 18.00%。受益于规模化效应，公司毛利率整体维持稳定，分别为 23.45%、23.80%和 23.80%。  减速器业务方面，其收入快速增加，后续随着人形机器人行业的发展，公司相关业务收入将实现快速增长。预计 2024-2026 年营收同比分别+14.50%、+33.33%和+24.96%，毛利率分别为 40.27%、39.19%和 32.00%。 盈利预测、估值与评级 我 们 预 计 2024-2026 年 公 司 营 业 收 入 分 别 为 96.41/115.96/133.09 亿 元 ， 同 比 变 动19.40%/20.28%/14.78% ， 归 母 净 利 润 分 别 为10.17/12.94/16.49亿 元 ， 同 比 变 动24.55%/27.25%/27.43%，EPS 分别为 1.20/1.53/1.95 元/股。可比公司 2025 年平均 PE 为 15-30 倍，后续利润有望借助人形机器人实现快速增长，采用相对估值法给予公司 2025 年 25 倍 PE，目标价38.1 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点  短期来看，公司主要业务中的齿轮加工受益于新能源