宏观周报：下修带来的潜在bonus机会还有多少？

证券研究报告·宏观报告·宏观周报 东吴证券研究所 1 / 9 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报 20250105 下修带来的潜在 bonus 机会还有多少？ 2025 年 01 月 05 日 证券分析师 芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师 董含星 执业证书：S0600524120006 donghx@dwzq.com.cn 相关研究 《2025 年十大“不一致”预期》 2025-01-02 《红利带动大盘指数上行》 2024-12-31 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 偏债类个券尤其是临期偏债券的潜在空间基本反应：在整体价格中位数处于 62%分位数下，偏债券尤其是临期偏债券价格中位数已经涨至 75%分位数以上（2018 年以来）。上次偏债类个券价格中位数达到此水平是在 2022 年-2023 年中转债市场资金参与度最高的时段，可见本轮边际增量资金主要是抢筹布局该类个券。但是现阶段转债市场百元平价拟合溢价率的数据和 2022-2023 年中尚有较大差距，若偏债类个券继续上行需要更多资金的参与以及实际下修驱动，后续需要警惕部分尚未下修但是价格基本反应到位、且暂无底仓替代价值的个券兑现的压力。 后续关注下修完后个券平价驱动的机会，警惕：①部分尚未下修但是价格基本反应到位、且暂无底仓替代价值的个券兑现的压力。②12 月中旬以来阶段，小微盘股票跌幅较大，但是转债从估值数据上看依然比较坚挺，反应出增量资金目前仍认可转债后续的行情，但是最近出现评级下调和退市案例，短期需要警惕正股小微盘转债的补跌风险。 ◼ 两类个券跌出性价比：部分偏债类个券再次跌出一定空间，每逢回调有加仓价值的个券有两类：①依然是下修概率较大、尚有空间的个券；②优质高 YTM 个券，考虑小微盘（30 亿以下）短期或有补跌风险，尚未跌到位，暂时规避，筛选清单参见正文。 ◼ 关注后续风格切换和红利扩散机会，资金或有抢筹布局。（1）根据日历效应，春节之前中大盘风格赔率较高，春节后小盘风格居上，近几年有提前抢筹布局情况，当下大小盘估值差距拉大，可关注小盘回调后的机会。（2）债市“资产荒”逻辑强化下，红利资产较稀缺，后续或有红利风格扩散行情，关注相关转债跌到较佳性价比区域、安全边际提高后的抄底机会，尤其是业绩有改善的标的，例如绿动转债、鲁泰转债、仙乐转债等。 ◼ 风险提示：市场流动性显著收缩；新“国九条”影响下，避险情绪升温，信用风险定价超预期；政策发力和国内经济修复不及预期；外围市场扰动。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报 东吴证券研究所 2 / 9 内容目录 1. 下修带来的潜在 bonus 机会还有多少？ .......................................................................................... 4 1.1. 偏债类个券潜在空间基本反应................................................................................................. 4 1.2. 两类个券跌出性价比................................................................................................................. 5 1.3. 关注后续风格切换和红利扩散机会，资金或有抢筹布局..................................................... 6 2. 风险提示 .............................................................................................................................................. 8 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报 东吴证券研究所 3 / 9 图表目录 图 1： 8 月 23 日偏债类转债绝对价格中位数达到 113 元 .................................................................. 4 图 2： 动态变化看，偏债券尤其是临期偏债券价格中位数也达到高位........................................... 4 图 3： 百元平价拟合溢价率数据维持小幅震荡态势........................................................................... 5 图 4： 正股市值在 30 亿以下转债的转股溢价率较坚挺（单位：%） ............................................. 5 图 5： 下修概率较大、价格尚有空间的个券....................................................................................... 5 图 6： 部分高 YTM 个券再次跌出性价比优势 .................................................................................... 6 图 7： 小盘估值回调至较低区间........................................................................................................... 6 图 8： 日历效应看春节之前中大盘相对占优，春节后小盘风格居上，近几年春节前有抢筹布局情况............................................................................................................................................................ 7 图 9： 类红利转债价格在 114 元以下区间有较大吸引力（单位：元） ........................................... 8 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报 东吴证券研究所 4 / 9 1. 下修带来的潜在 bonus 机会还有多少？ 2024Q3、Q4 市场流动性好转以来有多只个券触发强赎走掉，统计此前多数是 6-9月份市场底部时选择下修转股价的个券、随后碰上机会成功走掉，例如城地转债、利元转债、祥源转债、震安转债、未来转债、永鼎转债、瀛通转债、宇瞳转债等。 1.